医药行业2018年中期策略报告（医药）：正本清源，创新崛起-20180507-国金证券-41页-2mb

国金医药2018年中期策略报告总结

核心内容

国金医药2018年中期策略报告围绕医药行业的投资主线展开，主要包括创新药、一致性评价、传统医药逻辑“招标+医保”以及两票制。报告指出，创新药板块在政策支持和临床进展推动下表现突出，一致性评价加速了行业供给侧改革，传统医药逻辑进入收获期，同时两票制继续深化。

主要观点

投资主线1：创新药兑现，政策推动行业加速

• 创新药在2017年和2018年一季度表现出明显的超额收益，重点公司股价上涨显著。
• 企业研发投入逐步加大，传统企业通过内生或外部合作切入创新领域。
• 临床进展是创新药价值重估的重要驱动力，政策推动加快了新药上市审评审批。
• 新的估值体系被市场接纳，国金创新药七步估值模型被提出，涵盖患者流、疾病模型、销售峰值、销售生命曲线、年用药金额、自由现金流比率及临床成功概率等。

投资主线2：一致性评价加速兑现，有望实现量价齐升

• 一致性评价作为医药行业的供给侧改革，推动了进口替代和销售端的改善。
• 首期两批一致性评价品种已获批上市，后续产品有望加速推出。
• 不同省份对通过一致性评价的药品设置了不同的招标规则，如广东省实现提价，其他省份则通过双倍封等机制提升竞争力。
• 通过一致性评价的公司有望在集中采购中获得更大市场份额，例如华海药业、普利制药、泰格医药等。

投资主线3：传统“招标+医保”进入收获期

• 医药行业正经历医保和招标政策的调整，新进医保及新中标的品种有望放量。
• 医保增速放缓对行业的影响在减弱，城镇职工医保和新农合的参保人数及人均筹资金额变化显著。
• 被纳入多个省份医保目录的辅助用药品种销售额增长乏力，但仍是行业关注点。

投资主线4：两票制

• 两票制持续推进，影响药品流通环节，提高效率和透明度。

关键信息

创新药公司表现

政策推动

• 2017年10月8日：中共中央办公厅、国务院办公厅发布关于深化审评审批制度改革鼓励药品医疗器械创新的意见，加快审评审批流程。
• 2017年6月：CFDA正式加入ICH，推动中国医药行业与国际接轨。
• 2017年8月31日：CFDA发布《药品境外检查规定（征求意见稿）》，规范进口药品质量。
• 2017年10月10日：CFDA发布关于调整进口药品注册管理有关事项的决定，加速境外创新药境内上市。

一致性评价影响

• 一致性评价通过后，企业可在招标中获得价格优势，如华海药业、普利制药等。
• 不同省份对通过一致性评价的药品设置了不同的招标规则，如广东省提价、其他省份采用双倍封等机制。
• 一致性评价有望实现量价齐升，提升国产药品市场份额。

医保与招标趋势

• 医保增速放缓，但筹资端仍维持10%以上增长。
• 城镇职工医保基金收入增速依靠人均筹资金额增长，新农合逐步流向城镇居民医保。
• 辅助用药销售额增长乏力，但仍是医保目录中的重要部分。

创新药估值模型

• 患者流（Patient Flow）：确定潜在患者数量，影响药品市场容量。
• 疾病模型（Disease Model）：计算实际使用患者数，考虑知晓率、治疗率、处方渗透率等。
• 销售峰值（Peak Sale）：根据处方渗透率确定，受市场开拓、支付方式、销售团队能力等影响。
• 销售生命曲线（Life Cycle）：呈现“S”型曲线，中国特有的招标和医保制度延缓达峰时间。
• 年用药金额（Treatment Cost）：由新药单价和用药时间决定，定价权相对主动。
• 自由现金流比率（FCF Margin）：影响估值模型，不同药物类型有不同区间。
• 临床成功概率：IND到上市的概率为5-10%，NDA到上市为85-95%。
• 贴现率：A股为7-8%，H股为10%，美股和一级市场为15%。

重点公司分类

• 研发+销售兼备：恒瑞医药、复星医药、中国生物制药
• 销售突出，研发在路上：丽珠集团（A+H股）、石药集团、华东医药
• 细分领域龙头：康弘药业、贝达药业、三生制药、东阳光药、绿叶制药、和记黄埔（美股）、百济神州（美股）、再鼎医药（美股）
• 潜在标的：科伦药业、天士力、亿帆医药、安科生物、我武生物、海思科、浙江医药
• 创新药“卖水人”：泰格医药、药明生物

总结

报告强调了创新药和一致性评价在医药行业中的重要性，认为政策推动、临床进展和市场机制改革是未来医药行业增长的关键驱动力。创新药板块表现突出，一致性评价加速了行业变革，传统医药逻辑进入收获期，两票制继续深化。投资者应重点关注具备研发实力、销售能力及一致性评价通过的公司，以把握行业发展趋势。