【粤开宏观】从历史上的三轮通胀看演化规律-20210506-粤开证券-23页_1mb

文档总结：从历史上的三轮通胀看演化规律

核心内容

本文通过回顾21世纪以来全球大宗商品经历的三轮价格上涨，分析其成因、过程及对通胀的影响，旨在揭示大宗商品上涨与通胀之间的传导机制及演化规律。文章重点探讨了当前大宗商品持续上涨的原因，以及如何应对由此带来的通胀压力和经济风险。

主要观点

1. 大宗商品价格上涨的驱动因素

• 需求拉动：如2001-2008年，中国加入WTO后，城镇化与工业化进程加速，带动全球大宗商品需求上升。
• 流动性推动：2009-2011年，国际金融危机后各国宽松货币政策和中国“四万亿”投资计划，共同推动了大宗商品价格的快速上升。
• 供给冲击：2016-2018年，供给侧改革和环保整治导致国内供给收缩，成为推动国内大宗商品价格上涨的主要原因。

2. CPI与PPI的传导机制

• 产业链传导：PPI处于中上游生产环节，CPI处于终端消费环节，二者存在相互传导关系。
• 传导路径：PPI向CPI传导主要通过食品加工和非食品消费品两条路径。其中，非食品消费品传导更为关键。
• 传导失灵原因：2015年后，由于猪周期与生产资料走势错位、终端需求不足，PPI向CPI传导机制逐渐失灵。

3. 大国与小国通胀的差异

• 大国通胀：主要由国内供需和政策决定，输入型通胀对我国已不再适用。
• 小国通胀：更依赖于输入型因素，如汇率固定、议价能力弱等。

4. 当前大宗商品上涨的特殊背景

• 疫情冲击：全球供应链受阻，导致供给收缩，使大宗商品价格对需求更为敏感。
• 环保与碳中和政策：国内对高碳行业实施严格限产政策，进一步加剧供给收缩。
• 全球产业链重构：部分国家推动“去中国化”和产业回流，影响全球生产恢复。

5. 应对策略

• 避免行政化限产：应通过技术进步和产业转型，逐步替代高碳产业，保持政策连续性和稳定性。
• 增强议价能力：提升国内进口厂商议价能力，加快兼并重组，提高废钢利用比例。
• 加强国际合作：建立海外资源基地，提升关键原材料的供应稳定性，减少对外依赖。

关键信息

• 三轮大宗商品上涨：2001-2008年（需求拉动）、2009-2011年（流动性与需求共同推动）、2016-2018年（供给冲击）。
• CPI与PPI构成差异：CPI以食品烟酒为主，PPI则以中上游生产资料为主。
• 2015年后PPI-CPI传导失灵：猪周期与生产资料走势错位，叠加终端需求不足。
• 当前大宗商品上涨原因：疫情冲击、环保政策收紧、全球产业链调整。
• 政策建议：注重供给端的稳定与可持续发展，避免政策执行过于激进。

图表目录（关键图表）

• 图表1：CPI调查统计分项构成估算
• 图表2：PPI调查统计分项构成估算（大类）
• 图表3：PPI调查统计分项构成估算（中类）
• 图表4：PPI主要受到中上游生产资料出厂价格影响
• 图表5：CPI主要受到猪周期影响
• 图表6：PPI和CPI存在一定交叉领域
• 图表7：非食品消费品产业链传导路径
• 图表8：21世纪以来国内外大宗商品已历经三轮上涨繁荣周期
• 图表9：2001-2008美国居民部门加杠杆
• 图表10：2001-2008中国大宗商品消费的全球占比提升
• 图表11：2004-2006年美联储加息无碍大宗商品上行
• 图表12：2001-2008我国经历两轮物价上涨
• 图表13：2009年中国大宗商品消费量占比大幅攀升
• 图表14：2009-2011基本金属上涨幅度大于原油
• 图表15：强烈需求刺激下，2009年CPI与PPI几乎同步回升
• 图表16：2016-2018年CPI并未跟随PPI大幅上涨
• 图表17：黑色、煤炭等中上游工业企业数量下降
• 图表18：2015年起猪周期与PPI生产资料发生错位
• 图表19：PPI主要受到中上游生产资料出厂价格影响
• 图表20：CPI主要受到猪周期影响
• 图表21：中国整体外贸依存度持续降低
• 图表22：疫情冲击致使原油供给收缩
• 图表23：智利、印度疫情年初以来再度出现反复
• 图表24：2019年全球矿铜产量比例分布
• 图表25：CCFI运价指数攀升至历史新高
• 图表26：高炉开工率降至2016-2017年水平
• 图表27：全国螺纹钢、热轧薄板价格快速攀升
• 图表28：中国疫苗接种速度慢于欧美（每百人新冠疫苗接种量）

结论

文章指出，当前大宗商品价格上涨主要由供给端收缩驱动，而非单纯由需求或流动性推动。同时，PPI向CPI传导机制受阻，通胀压力更多体现在生产环节而非消费环节。为应对当前形势，应注重供给端的调整与优化，避免行政化限产，同时加强与海外资源国的合作，提升议价能力，推动经济稳定增长。