“债牛未央”系列报告之一：债牛中继，还是债熊起点？-20210608-太平洋证券-11页_792kb

债牛中继，还是债熊起点？——“债牛未央”系列报告之一 总结

核心内容

近期债券市场出现一轮调整，十年期国债收益率从3.05%上行至3.15%，其中上周五和本周一调整速度较快、幅度较大，两天累计上行6个基点。尽管市场出现悲观情绪，但报告认为此次调整并非牛市结束，而是债牛中继。

主要观点

1. 债市调整原因

   • 资金面收敛，特别是隔夜利率紧张是主要触发因素。
   • 市场对未来资金面“易紧难松”的担忧上升。
   • 地方债发行放量预期引发市场担忧。
   • 交易盘集中止盈、止损行为加剧了波动。
   • 市场情绪恐慌，出现“先抛了再说”的短期行为。
   • 传统“增长+通胀”框架下的悲观预期是深层次原因。

2. 超储率与资金面关系

   • 超储率低并不是资金紧张的根本原因。
   • 资金面的宽松或紧张主要取决于央行的意图，而非超储率本身。
   • 超储率变化有多种原因，包括主动或被动调整，需具体分析其成因。
   • 央行可以通过其他方式释放流动性，稳定资金面。

3. 隔夜利率紧张的原因

   • 央行有意打压隔夜加杠杆行为，而非资金利率趋势上行。
   • 当前资金面并未出现“完全借不到钱”的情况，央行仍保障基本融资需求。
   • 隔夜利率与7天利率倒挂，说明央行主要通过提高隔夜利率来抑制杠杆。
   • DR007围绕2.2%政策利率波动，说明政策利率仍是资金面的基准。

4. 债市未来走势

   • 即使悲观假设成立，隔夜利率中枢在2.2%，十年期国债收益率中枢应在3.04%左右。
   • 当前十年期国债收益率3.13%处于中枢区间上部，仍有下行空间。
   • 债牛未央，维持2021年“十年国债必破3.0%”的判断不变。

关键信息

• 当前十年期国债收益率：3.13%。
• 十年期国债收益率合理区间：2.9% - 3.2%。
• 政策利率：2.2%。
• 历史对比：2019年隔夜利率中枢为2.35%，十年期国债中枢为3.19%。
• 2021年观点：十年期国债收益率仍有下行空间，债牛未结束。

风险提示

• 政策目标变化超预期。

投资评级说明

研究团队信息

• 证券分析师：陈曦
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