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再鼎医药（ZLAB.US/9688.HK）2025年Q2业绩分析与评级调整

浦银国际研究报告指出，再鼎医药2025年第二季度业绩低于市场预期，主要由于核心产品艾加莫德及则乐收入不及预期，并导致毛利率低于预期。

业绩概况

• 收入与毛利率：Q2总收入为1.1亿美元，环比增长9.0%，同比下降3.0%。产品净收入1.09亿美元，同比增长9.0%，环比增长3.3%，但低于分析师及市场一致预期（Visible Alpha）。毛利率下滑至60.6%，同比与环比均下降。
• 亏损情况：净亏损4,073万美元，同比收窄49.3%，环比下降15.9%，符合Visible Alpha预期。
• 盈利预测调整：调降2025/2026/2027年估计盈利至1.2亿美元净亏损/1,600万美元净盈利/1.4亿美元净盈利。

核心产品表现

• 艾加莫德：Q2销售额2,650万美元，同比增长14.3%，环比大幅增长46.4%。尽管环比增长强劲，但同比增速放缓，主要因渠道库存消化完毕，管理层预期下半年受新版重症肌无力指南支持，获1A级推荐，有望加速增长。
• 则乐：Q2收入4,100万美元，同比下降8.8%，环比下降17.1%。主要因奥拉帕利仿制药竞争加剧，管理层预计7月销售已企稳，下半年集采落地及政策限制竞争将推动恢复增长。

未来展望

• 全年指引：维持2025年总收入5.6-5.9亿美元指引，预计Q3/Q4收入同比增长32%-44%，面临执行挑战。
• 催化剂：重点事件包括ZL-1310（DLL3 ADC）临床数据更新、重磅产品KarXT/TIVDAK获批及多个药物提交NDA；此外，艾加莫德预充针、Bemarituzumab等将拓展管线。

目标价与评级

下调美股目标价至46美元、港股至36港元，维持“买入”评级，认为估值仍具吸引力。

风险提示

主要风险包括艾加莫德销售不及预期、ZL-1310数据不及预期、研发管线商业化延期及营运费用控制不力。

免责声明：本报告中所有数据及分析基于公开信息及浦银国际内部假设，分析师利益披露符合行业规范，不构成投资建议。