20180715-兴业研究-货币市场与流动性周度观察2018年第15期_市场利率与政策利率倒挂透露了什么_16页_1mb

市场利率与政策利率倒挂总结

核心内容概述

2018年7月5日，央行降准0.5个百分点，释放约7000亿流动性，导致市场利率与政策利率短暂倒挂。此次倒挂现象与2015年类似，但持续时间较短，仅持续至降准后的第三个交易日。这表明流动性边际缺口的存在，以及降准对市场利率的显著影响。

主要观点

• 流动性边际缺口：央行通过公开市场操作（如OMO）调节市场利率，需要在银行间市场保留一定的流动性缺口，以确保政策利率对市场利率的引导作用。
• 降准的流动性影响：降准释放的流动性规模较大，可能对市场利率产生显著影响。7月5日降准释放约7000亿流动性，远超月初流动性缺口规模（2943亿至4222亿之间）。
• 政策利率与市场利率关系：市场利率与政策利率的倒挂通常发生在政策利率调降前夕，但此次倒挂更可能是降准导致的流动性波动，而非政策利率下调的信号。
• 降准时机选择：央行可能选择MLF到期规模较大或资金面较为紧张的时点进行降准，以避免市场利率与政策利率倒挂，从而实现对流动性总量与利率水平的精准调控。
• 长期货币政策方向：随着货币政策向价格型调控转变，高准备金率仍需继续下调。降准与MLF置换可能成为调控手段，但逆回购与MLF仍将是流动性调节的必要工具。

关键信息

• 7月5日降准影响：降准当日和次日市场利率与政策利率短暂倒挂，DR007分别较7天逆回购利率低5bp和10bp，但到7月9日已修复。
• 流动性缺口估算：月初流动性缺口规模在2943亿至4222亿之间，而7月5日降准释放的流动性规模达7000亿，远超缺口规模。
• 4月降准对比：4月25日降准释放约4000亿流动性，但未出现市场利率与政策利率倒挂，说明流动性缺口规模不同。
• 市场利率表现：上周DR007上行20bp至2.65%，Shibor3M下行13bp至3.61%，流动性分层略有改善。
• 投资工具利率变动：NCD发行利率小幅回升，票据利率回落，理财产品收益率小幅上行，利率互换收益率上行。
• 未来流动性展望：本周资金面可能维持宽松，但周一可能受到缴准与缴税扰动。周二将进行1500亿国库现金定存招标，有助于补充流动性。

本周政策与市场前瞻

• 资金面：预计本周资金面将延续宽松态势，但受缴准和缴税影响，周一流动性可能有所收紧。
• 央行操作：周二将进行国库现金定存招标，释放1500亿流动性，有助于满足商业银行一般性存款需求。
• 利率曲线：短端利率可能继续上行，但长端利率仍有修复空间，资金利率曲线下凹有望改善。
• NCD与票据利率：NCD到期规模上升，发行利率可能温和上修；票据利率或将延续回落态势。

关键图表说明

• 图表1：市场利率与政策利率出现短暂倒挂
• 图表2：市场利率与政策利率之比较
• 图表3：7月初流动性回笼因素
• 图表4：政府存款季节性变动
• 图表5：降准释放的流动性规模估算
• 图表6：4月资金面情况
• 图表7：4月末流动性回笼因素
• 图表8：MLF到期规模
• 图表9：MLF余额
• 图表10：上周央行操作及债券发行到期情况
• 图表11：央行逆回购投放与回笼
• 图表12：央行逆回购余额走势图
• 图表13：央行逆回购加权平均操作期限与利率
• 图表14：上周主要货币市场及相关投资品种利率变动情况
• 图表15：主要货币市场基准利率走势
• 图表16：资金利率曲线形态变化图
• 图表17：流动性分层
• 图表18：各类投资工具收益率比较
• 图表19：同业存单净融资额与发行利率走势图
• 图表20：主要票据利率走势图
• 图表21：3个月理财收益率（分机构）
• 图表22：主要利率互换品种收益率走势图
• 图表23：本周各类工具到期一览
• 图表24：本周主要流动性影响因素前瞻

关键词

政策利率、市场利率、准备金率