深度报告-2026-02-24-西南证券-博汇纸业（600966）_白卡龙头迎周期拐点_整合预期打开成长空间_41页_3mb

博汇纸业（600966）总结

核心内容与主要观点

博汇纸业作为国内白卡纸行业龙头，正迎来行业周期拐点。随着供给增长放缓、需求端结构性改善以及金光集团的赋能，公司盈利有望逐步回升。白卡纸行业在“反内卷”倡议下，龙头主动减产提价，推动纸价触底反弹，行业供需格局边际改善，为博汇纸业提供盈利修复空间。同时，公司通过产能扩张、技术升级与产品结构优化，进一步巩固龙头地位，提升市场竞争力。

行业分析

行业周期筑底，供需格局改善

• 白卡纸行业过去几年因产能过剩与需求疲软导致价格低迷，2025年下半年起，随着供给收缩与需求复苏，纸价逐步回升。
• 行业集中度较高，CR6超70%，头部企业具备浆纸一体化优势，成本控制能力强。
• 2025年白卡纸产量同比增长8%，出口量同比增长17.2%，出口依赖度提升，出口需求改善趋势有望延续。

需求端结构性机会

• 白卡纸受益于以纸代塑政策支持，在食品包装、环保包装等领域形成刚性需求，支撑消费量温和增长。
• 食品餐饮类成为白卡纸需求最大细分市场，食品卡需求增长亮眼。
• 部分中低端消费品需求疲软，对白卡纸需求形成压制。

公司分析

公司概况

• 博汇纸业成立于1994年，2004年上市，2020年被金光集团收购，成为其唯一A股上市平台。
• 主营产品包括白纸板、文化纸、箱板纸、石膏护面纸，其中白卡纸收入占比超60%。
• 公司拥有山东与江苏两大生产基地，2025年底总产能约410万吨，配套浆产能约150万吨，未来仍有新增产能释放空间。

金光赋能，龙头新生

• 金光集团的资源整合与浆纸一体化布局，显著提升博汇纸业的成本控制与盈利能力。
• 同业竞争解决承诺预计2026年9月到期，金光纸业白卡产能有望注入，进一步增强博汇竞争力。
• 公司毛利率优于行业平均，2025年H1毛利率为9.1%，较2024年提升，盈利结构逐步改善。

营运能力与财务表现

• 公司资产负债率小幅回落至69%，有息负债规模下降，利息支出可控。
• 经营现金流净额达22.8亿元，同比增长显著，现金流质量良好。
• 产销比长期维持在100%左右，销量增速快于营收增速，显示公司市场竞争力强。

盈利预测与估值

盈利预测

• 预计2025-2027年公司净利润分别为1.86亿元、4.08亿元、5.51亿元，对应PE分别为54倍、25倍、18倍。
• 2025年Q1-Q3公司实现营收144.5亿元，同比增长3.46%，归母净利润1.2亿元，同比下降18.6%。
• 随着纸价回升、成本优化及产能释放，公司盈利能力有望持续改善。

估值分析

• 公司具备较强的成长性与盈利弹性，未来三年净利润有望实现显著增长。
• 给予“买入”评级，认为公司具备较强的市场竞争力与盈利修复潜力。

关键信息

• 产品结构：白卡纸为核心，文化纸占比持续提升，2024年占比25%。
• 产能布局：山东与江苏基地产能合计410万吨，配套浆产能150万吨。
• 出口增长：2025年境外收入同比增长73.2%，外销占比持续扩大。
• 成本控制：通过浆纸一体化与技改，公司成本优势明显，2024年白卡纸单吨成本3613元。
• 行业趋势：以纸代塑政策推动白卡纸需求增长，出口需求改善，行业周期底部逐渐显现。

风险提示

• 行业竞争加剧可能影响盈利空间；
• 原材料成本大幅波动可能对毛利率产生压力；
• 终端需求恢复不及预期可能影响销量；
• 产能释放超预期可能对行业供需格局造成冲击。