20250325-国盛证券-固定收益点评_如何理解MLF操作方式变化_5页_405kb

报告摘要

固定收益点评总结

核心内容

2025年3月24日，中国人民银行宣布将开展4500亿元中期借贷便利（MLF）操作，并从本月起调整MLF的操作方式，采用固定数量、利率招标、多重价位中标的模式。这一变化标志着MLF的政策信号意义逐步淡化，货币政策工具体系向以7天逆回购利率为核心目标利率的方向演进。

主要观点

MLF操作方式调整
MLF不再采用单一利率中标，而是通过多重价位中标，反映不同机构的资金需求差异。这种操作方式更接近买断式逆回购，即债券所有权转移，且期限不超过1年。
- MLF采用质押式操作，债券所有权不转移，期限以1年为主。
- 买断式逆回购采用买断式操作，债券所有权转移，期限不超过1年。
- MLF操作方式变化后，其政策属性减弱，回归为流动性投放工具，聚焦于提供1年期流动性，使央行流动性工具箱的期限分布更趋合理。
对银行负债成本的影响
MLF利率由2%调整为多重价位中标，机构投标将参考市场化融资成本，有助于降低银行负债成本。
- 当前1年期AAA存单到期收益率为1.92%，低于MLF利率。
- 但MLF存量规模有限，余额从2024年7月的7.3万亿元降至2025年2月的4.1万亿元，仅占商业银行总负债的约1.2%。
- 因此，即使MLF利率下降10个基点，对银行整体负债成本的影响也仅约0.1个基点，总体影响有限。
对存单利率的影响
MLF净投放有助于缓解银行中长期负债压力，推动存单利率下行。
- 本月MLF到期3870亿元，实现净投放630亿元，是自2024年7月以来首次净投放。
- 但存单利率下行幅度仍受资金价格约束，需结合央行态度和政策综合判断。
政策信号的解读
MLF操作方式变化不意味着央行政策态度转变，而是货币政策工具体系的进一步优化。
- 央行仍需在短期与长期、稳增长与防风险、内部均衡与外部均衡、支持实体经济与保持银行体系健康性之间进行平衡。
- 债市走势应更多关注资金价格变化，如R007、DR等指标。
- 最近资金价格下行，R007降至1.81%，但后续仍需持续观察。

关键信息

MLF操作方式调整：从单一利率中标变为多重价位中标，与买断式逆回购方式趋同。
政策信号变化：MLF政策属性淡出，7天逆回购利率成为核心目标利率。
净投放情况：本月MLF净投放630亿元，是自2024年7月以来首次净投放。
存单利率预期：MLF净投放可能推动存单利率下行，但幅度受限。
对银行负债成本的影响：有限，预计仅影响0.1个基点。
风险提示：包括外部风险、货币政策超预期、风险偏好恢复超预期等。

图表说明

图表1：MLF净投放
展示MLF操作的净投放情况，显示本月净投放630亿元，为自2024年7月以来首次。
图表2：当前存单利率低于MLF利率
比较当前1年期AAA存单利率与MLF利率，显示存单利率已低于MLF利率。
图表3：MLF余额下降
显示MLF余额从2024年7月的7.3万亿元下降至2025年2月的4.1万亿元，反映其政策属性的弱化。

分析师信息

杨业伟
执业证书编号：S0680520050001
邮箱：yangyewei@gszq.com
朱美华
执业证书编号：S0680522070002
邮箱：zhumeihua@gszq.com

投资评级说明

股票评级：
- 买入：相对基准指数涨幅15%以上
- 增持：相对基准指数涨幅5%~15%之间
- 持有：相对基准指数涨幅-5%~5%之间
- 减持：相对基准指数跌幅5%以上
行业评级：
- 增持：相对基准指数涨幅10%以上
- 中性：相对基准指数涨幅-10%~10%之间
- 减持：相对基准指数跌幅10%以上

国盛证券研究所信息

北京
地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层
邮编：100077
邮箱：gsresearch@gszq.com
南昌
地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦
邮编：330038
传真：0791-86281485
邮箱：gsresearch@gszq.com
上海
地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋
邮编：200120
电话：021-38124100
邮箱：gsresearch@gszq.com
深圳
地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼
邮编：518033
邮箱：gsresearch@gszq.com