20250330-国金证券-游戏行业研究框架_13页_1mb

中国游戏行业研究框架总结

核心内容概述

本报告由中国游戏行业分析师易永坚与马晓婷撰写，旨在为游戏行业研究提供系统性框架，涵盖市场概况、产业链结构、关键指标、估值分析及外部监管政策等方面。

市场规模与趋势

• 总市场规模：已从快速增长阶段过渡至稳健增长阶段。
• 移动游戏：目前占据市场主导地位，2014-2015年因智能手机普及和流量成本下降而快速增长。
• 客户端游戏：次于移动游戏，用户更重度，粘性更强，主机游戏市场近年来逐步突破。
• 页游：市场式微，移动游戏兴起后增长乏力。

拆分量价分析

• 用户规模：基本触顶，2021年起同比增速低于1%。
• ARPU：呈上升趋势，表明用户付费意愿增强。
• 关键指标：包括月活跃用户（MAU）、日活跃用户（DAU）、使用时长、ARPU（平均单用户收入）和ARPPU（平均单付费用户收入）。
• 计算公式：月流水 = ARPU × MAU = ARPPU × 月付费用户数。
• 数据来源：
  • MAU、DAU、使用时长：QuestMobile
  • 流水、付费用户数：App Annie、七麦数据、公司公告
  • 渠道分成：AppStore/GooglePlay为30%，国内安卓渠道约50%，Steam为30%。
  • 发行与研发分成：由公司协商决定，无统一标准。

游戏产业相关公司分类

游戏研发

• 上市公司：腾讯、网易、神州泰岳、恺英网络、世纪华通、巨人网络、完美世界、三七互娱、游族网络、中文传媒、掌趣科技、金科文化、电魂网络、吉比特、心动公司、祖龙娱乐、畅游、中手游、网龙。
• 非上市公司：米哈游、莉莉丝、龙图游戏、若水网络、天象互动、广州创思、益玩游戏、乐元素、游龙网络等。
• 海外公司：任天堂、EA、动视暴雪、Take Two、Valve、育碧、网石、Nexon、Ncsoft、科乐美、万代、光荣、卡普空、世嘉、Zynga。

游戏发行

• 上市公司：腾讯、网易、完美世界、恺英网络、三七互娱、游族网络、虎牙、bilibili、斗鱼。
• 非上市公司：快手、7k7k、妙聚网络、初见科技、游龙网络、贪玩蓝月。
• 海外公司：任天堂、Steam、EA、动视暴雪、育碧、世嘉等。

渠道

• 上市公司：腾讯、小米、TapTap（心动公司）、硬核联盟（万咖壹联）。
• 非上市公司：字节跳动（抖音、今日头条）。
• 海外公司：苹果、谷歌、微软、Facebook、Steam。

基本面研究要点

• 现有游戏表现分析：

  • 观察游戏数据波动（用户数、流水、ARPU、留存率、使用时长）。
  • 判断游戏生命周期，SLG等品类通常生命周期较长。
  • 分析游戏买量投放强度，对用户数和流水有直接影响。

• 储备游戏未来表现分析：

  • 游戏品类：大品类（如MMORPG）竞争激烈但天花板高；小品类（如自走棋）竞争较小但天花板低。
  • 游戏品质：包括玩法创新性、题材吸引力、画面表现（如立绘或3D建模）。
  • 研发商经验：是否有同品类成功案例及运营经验。

估值分析

• PE中枢：约15倍。

• 估值逻辑：预期高业绩增速的公司估值更高。

• 关键节点：

  • 重磅产品定档时间
  • 测试表现
  • 上线后流水表现
  • 长线表现情况

• 部分游戏公司市盈率数据（截至2025年3月26日）：

  序号	证券代码	证券名称	总市值（亿）	滚动市盈率（2年前）	滚动市盈率（1年前）	最新市盈率（TTM）	预测市盈率（FY1）	预测市盈率（FY2）
  1	002602.SZ	ST华通	513.48	136.31	--	57.18	--	--
  2	002517.SZ	恺英网络	341.83	24.92	19.50	20.60	19.39	16.25
  3	002555.SZ	三七互娱	337.15	18.35	13.25	14.26	13.15	11.63
  4	002558.SZ	巨人网络	279.38	30.71	20.09	26.05	19.49	17.05
  5	300002.SZ	神州泰岳	263.38	32.26	25.48	18.57	19.13	18.49
  6	002624.SZ	完美世界	214.75	31.92	36.48	-41.94	-23.45	31.03
  7	600633.SH	浙数文化	169.80	35.05	17.16	38.08	32.10	27.18
  8	603444.SH	吉比特	158.07	24.95	10.46	17.12	17.69	14.59
  9	300315.SZ	掌趣科技	149.88	--	117.95	72.25	--	--
  10	300113.SZ	顺网科技	136.29	--	--	60.73	60.31	45.43
  11	300031.SZ	宝通科技	115.86	52.12	--	48.21	28.75	25.35
  12	002605.SZ	姚记科技	113.61	26.26	15.19	26.49	18.74	15.72

外部因素：监管政策

• 版号发放：已常态化，对行业影响较大。
• 未成年人保护：政策日趋成熟，对游戏内容和运营有明确规范。
• 文化出海：政策鼓励，推动中国游戏走向国际市场。
• 产业定位：被视为文化输出产业、科技属性产业，具有精神满足功能，非“电子鸦片”。

风险提示

• 游戏上线节奏及表现不及预期
• 游戏研发测试不达预期
• 老游戏流水下滑
• 人才流失
• 政策监管变化

特别声明

本报告由国金证券发布，仅限中国境内使用，内容仅供参考，不构成投资建议。报告数据来源于公开资料及第三方机构，可能存在误差，国金证券不对使用本报告产生的损失承担任何责任。