20170702-广发证券-商业贸易行业投资策略_海外巡礼系列之BLUE_APRON-净菜配送_生鲜电商突围的差异化之路_21页_1mb

商业贸易行业总结：关注白马龙头与净菜配送模式

核心内容

行业整体表现

• 商贸零售行业今年以来整体下跌10.8%，表现弱于沪深300指数（+10.2%），处于申万28个一级行业后1/3。
• 行业风格切换明显，白马龙头公司及真成长公司表现突出，引领板块增长。
• 随着中报期临近，白马龙头与真成长公司的估值切换行情可能提前到来。

投资推荐

• 电商产业链：继续看好，关注南极电商。
• 生鲜产业链：重点推荐永辉超市、家家悦，受益于新家庭主导者（8090后中产女性）崛起带来的场景与品质双升级。
• 混改主题：推荐重庆百货、鄂武商、百联股份、天虹股份等低估值、改革确定性高的公司。
• 七月推荐组合：南极电商、永辉超市、苏宁云商、重庆百货、天虹股份。

主要观点

商贸零售行业趋势

• 市场整体风格向白马龙头和真成长公司倾斜，反映市场对优质资产的偏好。
• 行业红利逐渐褪去，运营能力强的公司将脱颖而出，资源向头部集中。
• 电商与线下零售均存在结构性机会，需关注头部企业的成长潜力。

净菜配送模式的差异化优势

• 净菜配送模式具备高频消费、低单品价格、高毛利率等核心优势。
• 供应链整合：Blue apron通过直供协议与整体采购策略，实现食材稳定供应与高利用率。
• 产品半标准化：提供有限选择的“食谱计划”，类似Costco的SKU精选模式，提升运营效率。
• 用户粘性高：通过菜品研发、预处理食材与菜谱指导，降低用户烹饪门槛，提升用户体验。

Blue apron运营亮点

• 垂直整合供应链：直接对接农场与消费者，减少中间环节，降低成本。
• 精准营销策略：通过电视及新媒体广告提升品牌知名度，但用户质量需进一步验证。
• 高留存率：用户稳态留存率约14.5%，用户获取成本约94美元，长期价值潜力显著。
• 盈利模型优化：随着规模扩大，费用率下降，毛利率提升，盈利前景改善。

关键信息

业务模式

• Blue apron提供“食谱计划”，按周订购，分为双人餐（78%）与家庭餐（22%）。
• 每份菜单包含9种以上食材，热量控制在500-800卡之间，制作时间不超过45分钟。
• 采用冷链配送，确保食材新鲜，用户可直接获得预处理食材与菜谱指导。

财务表现

• 2016年营收达7.95亿美元，订单量达1357万份，同比增长10倍。
• 综合毛利率提升至33%，接近有机食品零售商Wholefoods水平。
• 2016年经营净亏损率收窄至6.9%，经营净现金流出率降至3%。

市场扩张

• 业务覆盖全美99%区域，依托三个物流中心与UPS配送体系。
• 用户主要集中在25-44岁都市工作人群，其中36%为25-34岁年轻用户。
• 新用户中约三分之一由老用户推荐而来，表明用户粘性较强。

对中国市场的启示

• 净菜配送模式在中美均有发展潜力，但国内平台多以“纯净菜”为主，缺乏深度菜品开发与预处理服务。
• 我厨、本来生活等平台已开始布局，表明市场吸引力强。
• 未来净菜电商需关注供应链把控与菜品开发能力，前者为传统生鲜龙头优势，后者为创业公司的差异化机会。

风险提示

• 行业中报低于预期。
• 终端消费疲软。
• 电商分流线下零售市场。

行业投资评级

• 买入：预期未来12个月内，股价强于大盘10%以上。
• 持有：预期股价相对大盘变动介于-10%至+10%。
• 卖出：预期股价弱于大盘10%以上。

公司投资评级

• 买入：预期股价强于大盘15%以上。
• 谨慎增持：预期股价强于大盘5%-15%。
• 持有：预期股价变动介于-5%至+5%。
• 卖出：预期股价弱于大盘5%以上。

图表索引（关键数据）

• 图1：各版块月涨跌幅
• 图2：按主题子板块涨跌幅
• 图3：按市值子板块涨跌幅
• 图4：申万行业估值横向对比
• 图5：零售行业历史估值
• 图6：百家增速温和复苏
• 图7：网购社零增速
• 图8：社会零售具体分类增速
• 图9：Blue apron 2016年营收与订单量
• 图10：Blue apron 2016年订单量与客单价
• 图11：Blue apron发展大事记
• 图12：三大净菜配送公司市场份额
• 图13：Blue apron在纽约市场份额
• 图14：Blue apron客户分布
• 图15：物流中心分布
• 图16：毛利率提升至33%
• 图17：营销推广费用占比
• 图18：经营净亏损率收窄
• 图19：经营净现金流出率收窄
• 图20：供应链去中间化
• 图21：整牛采购降低成本
• 图22：按菜品配置食材减少浪费
• 图23：订餐计划分类
• 图24：与超市相比价格优势
• 图25：毛利率接近Wholefoods
• 图26：菜品开发数量
• 图27：冷链配送与产品包装
• 图28：产品健康与便捷
• 图29：社交媒体互动
• 图30：用户数与订单量
• 图31：客单价与订单量平稳
• 图32：客户构成年轻
• 图33：新用户推荐比例
• 图34：季度营收与经营净利
• 图35：费用率情况
• 图36：2016年营销投入增加
• 图37：品牌知名度提升
• 图38：获客成本与收入贡献
• 图39：用户稳态留存率
• 图40：营销投入与新增用户
• 图41：用户流失情况

国内净菜创业平台情况

注：部分平台已停止运营，数据仅供参考。