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润达医疗（603108）2017年三季报点评总结

核心内容

润达医疗于2017年10月27日发布三季报，显示公司业绩符合市场预期，收入和归母净利润分别同比增长102.0%和97.7%。公司业务主要分为集成业务和自产产品业务，两者均实现高速增长。其中，集成业务收入约8.5亿元，占总收入的近30%，打包医院数量从年初的180-190家增长至240-250家，增幅达30%-40%。自产产品收入预计超过1亿元，同比增长约55%，其中生化产品增速达70%，糖化血红蛋白增速在40%-50%之间。自产产品高增长主要得益于公司自有渠道的拓展，带动整体净利润率提升0.5个百分点。

主要观点

• 业绩表现：公司2017年前三季度收入和归母净利润增速分别为102%和97.7%，内生增长依然强劲，预计收入增速为30%-35%，净利润增速超过25%。
• 盈利能力提升：随着自产产品放量，公司毛利率和净利率均有提升，盈利能力显著增强。
• 行业趋势：IVD打包模式已成为行业发展趋势，润达医疗作为行业龙头，具备较强的可拓展性。
• 业务拓展：公司通过管理输出实现异地扩张，同时向上游布局特色产品，未来有望依托医疗终端发展服务业务，如第三方质控和检验服务。
• 外延扩张：公司三支并购基金为未来外延扩张积极储备标的，提升市场竞争力。
• 估值空间：基于20%市占率、8%净利润率及25倍估值的假设，公司市值空间约为500亿元。

关键信息

财务数据（单位：亿元）

成长能力

• 销售收入增长率：32.91%（2016A）→ 87.18%（2017E）→ 28.42%（2018E）→ 25.85%（2019E）
• 营业利润增长率：45.07%（2016A）→ 105.67%（2017E）→ 51.35%（2018E）→ 27.61%（2019E）
• 净利润增长率：43.03%（2016A）→ 101.68%（2017E）→ 50.55%（2018E）→ 27.31%（2019E）
• EBITDA增长率：45.86%（2016A）→ 72.75%（2017E）→ 34.47%（2018E）→ 21.45%（2019E）

获利能力

• 毛利率：28.10%（2016A）→ 28.28%（2017E）→ 29.73%（2018E）→ 29.76%（2019E）
• 三费率：19.43%（2016A）→ 18.32%（2017E）→ 18.29%（2018E）→ 18.25%（2019E）
• 净利率：6.11%（2016A）→ 6.58%（2017E）→ 7.71%（2018E）→ 7.80%（2019E）

营运能力

• 总资产周转率：0.75（2016A）→ 0.92（2017E）→ 1.01（2018E）→ 1.07（2019E）
• 固定资产周转率：5.00（2016A）→ 8.26（2017E）→ 15.43（2018E）→ 35.57（2019E）
• 应收账款周转率：2.90（2016A）→ 3.29（2017E）→ 2.92（2018E）→ 2.84（2019E）
• 存货周转率：2.90（2016A）→ 3.00（2017E）→ 2.56（2018E）→ 2.56（2019E）

资本结构

• 资产负债率：45.91%（2016A）→ 42.04%（2017E）→ 44.91%（2018E）→ 46.81%（2019E）
• 带息债务/总负债：64.25%（2016A）→ 51.41%（2017E）→ 53.26%（2018E）→ 52.77%（2019E）
• 流动比率：1.65（2016A）→ 1.99（2017E）→ 1.99（2018E）→ 1.99（2019E）
• 速动比率：1.24（2016A）→ 1.27（2017E）→ 1.29（2018E）→ 1.29（2019E）

投资建议

• 评级：买入（维持）
• 当前价：14.81元
• 目标价：未设定
• EPS预测：0.41元（2017E）、0.61元（2018E）、0.78元（2019E）
• 估值：当前PE为37倍，2018年为24倍，2019年为19倍

风险提示

• 外延扩张进度或低于预期
• 营运资金或存在短缺风险
• 并购标的业绩或不达预期

业务发展阶段

1. 第一阶段：管理输出异地扩张，类GPO模式下发挥规模效应，提升向上游议价能力。
2. 第二阶段：向上布局特色产品，通过自有终端快速放量，提升毛利率。
3. 第三阶段：依托医疗终端发展服务业务，如第三方质控和检验服务，拓展市场边界。

未来展望

公司具备较强的可拓展性和盈利能力提升空间，随着打包业务和自产产品的持续增长，未来利润增速或将显著快于收入增速。公司通过并购基金积极储备外延扩张标的，有望在行业增长中占据更大市场份额。