20260825-浦银国际证券-复宏汉霖-02696.HK-海外商业模式升级_创新管线进入密集验证期_7页_808kb

复宏汉霖（2696.HK）总结

核心内容概述

复宏汉霖（2696.HK）作为一家专注于生物类似药及创新药研发的公司，其业务模式正在经历重要转型，特别是在海外市场。公司2026年上半年收入同比增长27.3%，达到35.88亿元人民币，但归母净利润同比增长仅10.3%，主要受股份支付费用和有效税率上升的影响。公司当前处于创新管线验证和全球商业化能力建设的关键阶段，未来增长潜力较大。

主要观点

• 收入增长与利润表现
  2026年上半年，公司收入保持增长，但利润增速受授权许可收入高基数及费用影响，税前利润同比下滑。授权许可收入贡献显著，达到5.28亿元人民币，占收入增量的59%。

• 海外商业模式升级
  公司将2026年定义为自建全球销售团队的“元年”，海外业务逐步转向自营与合作伙伴并行的hybrid模式，且提出未来三年海外生物类似药收入“每年翻番”的目标。8月与Sandoz签署的合作框架涵盖最多10款生物类似药，潜在收入可达3.22亿美元。

• 创新管线进展
  公司多个创新药项目进入关键验证阶段，包括HLX43、HLX22和HLX903。HLX43计划于2026年ESMO披露胃癌初步数据，并与FDA沟通肺腺癌后线加速批准路径；HLX22一线HER2阳性胃癌全球III期试验预计2026年底至2027年初完成入组，2027年底公布初步疗效数据；HLX903预计2027年上半年获批上市。

• 估值与目标价
  基于DCF模型和PoS调整，公司目标价为95.1港元，较当前股价有约45.2%的上行空间。预计2026-2028年收入分别为72/75/91亿元人民币，2028年收入增速预计回升至21.7%。

关键信息

1. 财务预测

2. 估值指标

3. 投资风险提示

• 国内生物类似药集采降价幅度及落地节奏超预期
• 海外生物类似药商业化及Sandoz合作推进不及预期
• HLX43、HLX22等创新管线临床数据或注册进展不及预期
• HLX903上市及商业化放量不及预期
• 授权合作及里程碑收入具有一定波动性

评级与建议

• 评级：买入
• 目标价：95.1港元
• 潜在升幅：45.2%
• 当前股价：65.5港元
• 52周股价区间：50.3-92.0港元
• 总市值：357.13亿港元
• 近3月日均成交额：55亿港元

未来催化剂

• 2026年底至2027年：创新管线密集验证，包括HLX43、HLX22及HLX903的进展
• 2027年：HLX903预计获批上市，HLX22公布初步疗效数据
• 2028年：预计收入增速回升至21.7%，海外生物类似药及斯鲁利单抗海外放量贡献显著

总结

复宏汉霖正从单一授权模式向多元化商业化模式转变，尤其在海外市场。创新管线的验证和商业化推进是未来增长的关键，同时公司也面临国内集采降价、海外合作进展不及预期等风险。基于当前财务预测及估值模型，公司未来三年仍具较高增长潜力，维持“买入”评级。