2018-中国铁塔_国内铁塔执牛耳者_通信基础设施提供商_25页-1mb

中国铁塔（0788.HK）总结

核心内容

中国铁塔是国内铁塔行业的龙头企业，主要业务围绕通信基础设施展开，以塔类业务为核心，涵盖宏站、微站、室分以及跨行业站址应用与信息服务。公司通过提供站址空间、配套设备、维护服务和电力服务，为三大运营商及其他客户提供服务，99%以上收入来自三大运营商。

主要观点

• 行业集中度高：中国铁塔在2017年底的市场份额为96.3%（按站址）和97.3%（按收入），显示其在铁塔市场具有显著优势。
• 盈利模式：公司采用成本加成定价机制，通过长期服务合约和共享模式提升盈利。折旧摊销及场地租金是主要成本，但随着共享率提升和折旧年限延长，单位站址毛利率有望提升。
• 净利率低但提升空间大：2017年净利率为2.82%，远低于美国铁塔公司的11.53%，但随着共享率提升和运营效率优化，未来净利率有望提升至7%。
• 资本开支逐步下降：随着4G建设趋缓和5G初期共址比例高，未来三年资本开支压力将缓解，预计资本开支总额从2017年的438亿元降至2020年的245亿元。
• 未来收入增长潜力：预计2022年铁塔市场规模将达1091亿元，2018-2020年租金收入将稳步增长，从686.65亿元增至824.91亿元。
• IPO估值合理：公司IPO定价为1.26-1.58港元，预计总市值约2798亿港元，对应的EV/EBITDA倍数为9.33-8.17倍，在全球范围内估值偏低，IPO价格不贵。

关键信息

基石投资者情况

• 引入十家境内外机构作为基石投资者，认购金额合计14.235亿美元（约111亿港元），相当于IPO募资额的16.3%-20.4%。

站址资源

• 截至2018年3月31日，公司拥有188.65万个站址，其中143.31万为收购站址，45.04万为新建站址。
• 2017年站址共享率提升至70.2%，显著高于历史水平。

业务结构

• 塔类业务占比约98%，其中宏站业务占比最大，微站业务增长迅速。
• 室分及跨行业站址应用业务目前营收占比不足5%，但未来在5G时代有望显著增长。

折旧政策变化

• 2018年起，新建地面塔的折旧年限延长至20年，折旧摊销成本大幅下降，2017年折旧额减少约20.13亿元，对2018年Q1影响约5.94亿元。

资本开支预测

• 未来三年资本开支总额预计分别为：
  • 2018年：348亿元
  • 2019年：296亿元
  • 2020年：245亿元

财务指标预测

• EBITDA预计分别为：
  • 2018年：426.72亿元
  • 2019年：453.98亿元
  • 2020年：487.52亿元
• 净利润预计分别为：
  • 2018年：40.91亿元
  • 2019年：45.97亿元
  • 2020年：56.91亿元
• 净利润率预计从3%提升至7%。

估值分析

• 采用EV/EBITDA倍数进行估值，2018-2020年对应倍数分别为9.33/8.78/8.17倍。
• PE倍数分别为59.5/53.0/42.8倍，显示公司估值相对较高，但随着盈利能力提升，未来有下调空间。

财务结构分析

资产结构

• 89.4%为非流动资产，其中物业、厂房、设备固定资产和在建工程占81.6%。
• 应收款项占总资产比例为6%，显示下游客户付款能力强。

负债结构

• 资产负债率为61%，流动负债占比为75%（短期借款、应付账款等）。
• 有息负债为1603亿元，融资规模约470亿元，有助于降低负债率至51.3%-52.9%。

市场前景与5G影响

• 5G基站部署将更加密集，单站址租户数增加，带动单位站址收入增长。
• 5G共址比例高，有助于降低资本开支，提升共享效益。
• 未来三年租户数预计增长，从2017年的269万个增至2020年的320.38万个。

投资建议

• 公司具备良好的行业地位和增长潜力，未来盈利能力有望提升。
• 考虑到IPO估值合理，以及未来盈利增长和资本开支下降，公司具备投资价值。
• 但需注意市场竞争加剧、5G建设节奏及运营效率提升等潜在风险。

风险提示

• 报告仅供参考，不构成投资建议。
• 公司未来盈利能力受5G建设进度、共享率提升及成本控制等因素影响。
• 投资者应结合自身风险承受能力进行投资决策。