20210321-天风证券-祁连山-600720.SH-甘青水泥龙头_价格弹性仍可期_4页_855kb

报告摘要

祁连山（600720）总结

核心内容

祁连山是甘青藏地区的主要水泥生产企业，2020年实现营业收入78.12亿元，同比增长12.70%；归母净利润14.4亿元，同比增长16.44%；扣非归母净利润15.18亿元，同比增长40.37%。尽管受到子公司漳县水泥越界开采罚款损失的影响，公司仍保持良好的盈利能力。2020年第四季度，公司营收同比增长4.83%，但归母净利润为-0.11亿元，主要受罚款损失及下游需求下滑和煤炭成本上涨影响。

主要观点

业绩增长：2020年公司整体业绩表现稳健，营收与净利润均实现同比增长。
价格弹性：2021年西北地区水泥价格起点较高，预计区域重点工程建设将提振水泥需求，支撑价格高位坚挺。
成本控制：公司通过优化费用结构，2020年期间费用率同比下降5.9个百分点，其中销售费用率下降最为显著。
现金流改善：2020年公司经营性现金流净流入22.8亿元，同比增长12.9%，显示良好的现金流管理能力。
估值调整：由于2020年量价增长不及预期，分析师调整了2021-2022年净利润预测，并新增2023年预测，同时给予2021年8倍目标PE，对应目标价18.48元，维持“买入”评级。

关键信息

市场地位：祁连山在甘肃市场占有率45%，在青海市场占有率24%，是甘青藏地区水泥行业的龙头。
财务表现：
- 2020年销售水泥和熟料2379万吨，同比增长5%。
- 水泥销售2325万吨，同比增长9.2%。
- 水泥吨均价294元，同比上涨16元。
- 水泥及熟料吨成本187元，同比上升12元，剔除销售费用后吨成本178元，同比小幅上涨3元。
- 毛利率维持在较高水平，2020年为35.36%，预计2021年将进一步提升。
资本结构优化：2020年有息负债大幅减少3.2亿元，资产负债率降至21.93%，连续六年下降。
现金流增长：2020年经营性现金流净流入22.8亿元，同比增长12.9%，现金流进一步增长。
未来预测：2021-2023年，公司预计归母净利润分别为17.9亿元、19.8亿元和21.7亿元，分别对应EPS为2.31元、2.55元和2.80元。
估值指标：
- 2021年目标PE为6.52倍，对应目标价18.48元。
- 2021年EV/EBITDA为3.72倍，预计进一步下降。
风险提示：
- 区域供给格局恶化
- 水泥价格下滑
- 下游需求增长不及预期

投资评级

行业：建筑材料/水泥制造
6个月评级：买入（维持评级）
当前价格：15.08元
目标价格：18.48元

可比公司估值

证券代码	证券名称	总市值（亿元）	当前价格（元）	2019 EPS（元）	2020 EPS（元）	2021 EPS（元）	2022 EPS（元）	2023 EPS（元）	2019 PE（倍）	2020 PE（倍）	2021 PE（倍）	2022 PE（倍）	2023 PE（倍）
600449.SH	宁夏建材	70	14.64	1.61	2.02	2.66	2.88	3.25	9.09	7.25	5.50	5.08	6.25
000401.SZ	冀东水泥	211	15.65	2.00	2.12	2.44	2.74	3.00	7.83	7.38	6.41	5.71	6.25
000877.SZ	天山股份	169	16.08	1.56	1.45	1.83	2.02	2.20	10.31	11.09	8.79	7.96	6.25
平均值	-	-	-	-	-	-	-	-	9.08	8.57	6.90	6.25	6.25
600720.SH	祁连山	117	15.08	1.59	1.85	2.31	2.55	2.80	9.49	8.15	6.52	5.91	5.40

财务预测摘要

指标	2019	2020	2021E	2022E	2023E
营业收入（百万元）	6,931.33	7,811.71	8,553.60	9,128.92	9,627.65
净利润（百万元）	1,306.95	1,548.58	1,907.11	2,111.78	2,319.25
每股收益（元）	1.59	1.85	2.31	2.55	2.80
市盈率（倍）	9.49	8.15	6.52	5.91	5.40
市净率（倍）	1.72	1.50	1.30	1.11	0.94
EV/EBITDA	4.71	4.25	3.72	2.92	1.63

营运与财务比率

指标	2019	2020	2021E	2022E	2023E
营业收入增长率（%）	20.03	12.70	9.50	6.73	5.46
营业利润增长率（%）	60.98	30.55	16.66	10.60	9.38
归属于母公司净利润增长率（%）	88.48	16.44	24.88	10.35	9.57
毛利率（%）	36.59	35.36	36.34	37.10	37.46
净利率（%）	17.81	18.40	20.98	21.69	22.54
ROE（%）	18.14	18.39	19.94	18.72	17.45
ROIC（%）	18.68	23.27	24.75	29.54	31.30
流动比率	0.88	1.49	1.57	3.35	2.92
速动比率	0.69	1.19	1.33	3.07	2.64
资产负债率（%）	30.08	21.93	26.88	14.66	21.12
净负债率（%）	4.32	-7.67	-26.88	-36.52	-56.86

股价走势与基本数据

股价走势：附有股价走势图。
基本数据：
- A股总股本（百万股）：776.29
- 流通A股股本（百万股）：776.16
- A股总市值（百万元）：11,706.46
- 流通A股市值（百万元）：11,704.53
- 每股净资产（元）：10.07
- 一年内最高/最低（元）：22.46/12.14