乾照光电（300102）深度报告总结
核心内容
乾照光电是一家在LED红黄光芯片领域具有深厚技术积累和市场份额的国内龙头企业。公司成立于2006年，主要业务涵盖红黄光、蓝绿光LED外延片及芯片，以及砷化镓太阳电池相关业务。公司于2016年引入新战略股东和君正德，提升了管理效率和资本运营能力，推动公司战略清晰化、发展前瞻化。
主要观点
- 行业趋势：LED芯片行业受益于下游显示市场的爆发，尤其是红黄光芯片。随着小间距LED显示屏的兴起，红黄光芯片需求快速增长，未来市场增长弹性显著。
- 公司优势：乾照光电在红黄光LED芯片领域拥有国内最大产量之一，同时在蓝绿光LED芯片领域也有重要布局，具备技术与产能双重优势。
- 战略调整：公司通过引入新团队、优化组织架构、实施员工持股计划等方式，增强了公司执行力和员工凝聚力，为未来发展奠定基础。
- 财务预测：预计公司2017-2019年净利润分别为1.83亿元、2.78亿元、3.94亿元，未来两年CAGR为46.73%。基于相对估值法和PEG估值法，公司目标市值约为70亿，给予买入评级。
- 风险提示：LED芯片价格持续下降、下游市场需求疲软可能对公司盈利造成压力。
关键信息
市场数据
- 收盘价：8.44元（2017年08月11日）
- 一年内最高/最低：10.15元/6.99元
- 市净率：2.3倍
- 息率：0.12
- 流通A股市值：5146百万元
- 上证指数/深证成指：3208.54/10291.35
基础数据
- 每股净资产：3.61元（2017年03月31日）
- 资产负债率：23.24%
- 总股本/流通A股：705百万/610百万
- 流通B股/H股：-/-
财务数据及盈利预测
| 年份 |
营业收入（百万元） |
同比增长率（%） |
净利润（百万元） |
同比增长率（%） |
每股收益（元/股） |
| 2016 |
1,150 |
87.09 |
48 |
- |
0.07 |
| 2017E |
1,575 |
37.00 |
183 |
278.24 |
0.26 |
| 2018E |
1,787 |
13.46 |
278 |
51.91 |
0.39 |
| 2019E |
2,714 |
51.87 |
394 |
41.73 |
0.56 |
估值分析
- 目标市值：70亿（基于2018年PE 25倍）
- PEG估值：86亿（假设合理PEG=1）
- 保守估值：70亿，买入评级
有别于大众的认识
- 行业发展格局：红黄光芯片市场供给弹性小，价格走势不同于以往，受新需求拉动及小厂商退出影响，行业整合将带来积极变化。
- 公司执行力与战略定位：和君正德的引入使公司战略更加清晰，执行力增强，有望重新占据行业龙头地位。
- 业绩兑现：蓝绿光芯片自2014年投产后，2016年经历产能调整，2017年迎来业绩大爆发，2018年将受益于红黄光芯片扩产。
风险提示
投资评级与催化剂
- 投资评级：买入
- 股价表现催化剂：
- 下游商显市场拓展
- 公司成为红黄光芯片行业龙头
- 产业链整合与新需求拉动
财务摘要
合并损益表
| 项目 |
2015（百万元） |
2016（百万元） |
2017E（百万元） |
2018E（百万元） |
2019E（百万元） |
| 营业收入 |
614 |
1,150 |
1,575 |
1,787 |
2,714 |
| 净利润 |
-90 |
48 |
183 |
278 |
394 |
合并资产负债表
| 项目 |
2015（百万元） |
2016（百万元） |
2017E（百万元） |
2018E（百万元） |
2019E（百万元） |
| 流动资产 |
1,813 |
1,746 |
1,993 |
2,141 |
2,776 |
| 负债合计 |
909 |
797 |
1,497 |
3,152 |
4,907 |
| 股东权益 |
2,452 |
2,500 |
2,684 |
2,962 |
3,356 |
合并现金流量表
| 项目 |
2015（百万元） |
2016（百万元） |
2017E（百万元） |
2018E（百万元） |
2019E（百万元） |
| 经营活动现金流 |
-153 |
-72 |
172 |
533 |
614 |
| 投资活动现金流 |
-882 |
200 |
-780 |
-2,080 |
-2,010 |
| 融资活动现金流 |
976 |
-151 |
591 |
1,547 |
1,396 |
估值指标
| 指标 |
2015 |
2016 |
2017E |
2018E |
2019E |
| P/E |
-66.9 |
124.8 |
32.9 |
21.7 |
15.3 |
| P/B |
2.5 |
2.4 |
2.2 |
2.0 |
1.8 |
| EV/Sale |
9.9 |
5.3 |
4.3 |
4.7 |
3.6 |
| EV/EBITDA |
-25693.8 |
33.3 |
20.1 |
15.5 |
10.7 |
证券分析师信息
- 分析师：刘洋（A0230513050006）
- 联系人：梁爽（liangshuang@swsresearch.com）
- 电话：(8621)23297818×7310
- 研究支持：梁爽（A0230117010001）
投资建议
- 投资评级：买入
- 投资逻辑：公司作为红黄光芯片龙头，受益于小间距LED显示屏等新兴市场需求，同时蓝绿光芯片产能释放带动业绩增长，具备高成长性。
- 估值依据：基于相对估值法和PEG估值法，公司目标市值约为70亿，估值合理。
图表目录
- 图1：乾照光电2016年收入及增速
- 图2：乾照光电2016年各项业务收入占比
- 图3：公司毛利率情况对比图
- 图4：LED产业链
- 图5：LED产品展示
- 图6：2016国内LED应用产品构成
- 图7：白光LED三种成色原理
- 图8：小间距产品展示（上海通用电气）
- 图9：小间距产品展示（十二届全国人大五次会议）
- 图10：2015、2016年商显市场空间分布
- 图11：厦门乾照光电收入和利润水平
- 图12：公司在蓝绿光芯片的投入和完成进度
- 图13：扬州乾照收入和利润
- 图14：股权结构
表格目录
- 表1：乾照光电历年发展概述
- 表2：中国LED下游各个子行业规模及增速
- 表3：LED小间距与DLP、LCD拼接屏对比
- 表4：乾照光电在蓝绿光的历史布局
- 表5：乾照光电主营业务拆分
- 表6：可比公司估值水平
重要财务指标
| 指标 |
2015 |
2016 |
2017E |
2018E |
2019E |
| 毛利率 |
19.9 |
21.8 |
29.7 |
30.0 |
32.5 |
| ROE |
-3.7 |
1.9 |
6.8 |
9.4 |
11.8 |
| 每股收益 |
-0.13 |
0.07 |
0.26 |
0.39 |
0.56 |
| 每股经营现金流 |
-0.22 |
-0.10 |
0.24 |
0.76 |
0.87 |
| 每股净资产 |
3.48 |
3.55 |
3.81 |
4.20 |
4.76 |
法律声明
本报告仅供申万宏源证券研究所有限公司客户使用，不构成投资建议，投资者应根据自身情况综合判断。
