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社融总量走高，但结构仍需政策护航

核心内容

2023年一季度社会融资规模增量累计为12.06万亿元，较上年同期多增1.77万亿元，显示出社融总量的明显回升。3月社融规模增量为4.65万亿元，同比多增1.28万亿元，高于市场预期。社融存量同比增长10.6%，较前两个月有所上行，反映出融资环境的持续改善。

主要观点

1. 社融总量回升

• 社融总量：一季度社融增量达12.06万亿元，同比增加1.77万亿元，显示融资需求边际回暖。
• 社融存量：3月末社融存量为325.64万亿元，同比增长10.6%，较2月和1月均有提升。
• M2与M1：3月M2同比增长9.7%，环比上升0.5个百分点，但同比略有下降0.4个百分点；M1同比增长4.7%，环比持平，反映经济活动相对疲软。

2. 政府债成为社融增长的主要支撑

• 政府债：3月政府债新增7052亿元，同比多增3921亿元，体现出财政前置发力的逻辑。
• 专项债：3月专项债发行4205亿元，完成提前下达额度的88.9%，发行进度较去年加快34.9个百分点，其中超60%投向基建领域，对基建形成显著拉动。
• 地方债：3月新增地方政府债发行量超6000亿元，为近8年来同期新高，显示地方政府融资力度加大。

3. 企业融资持续强势

• 企业债：新增3894亿元，同比多增77亿元，显示企业融资需求稳定。
• 非标融资：信托贷款、委托贷款与未贴现承兑汇票等“非标”资产合计新增133亿元，同比与环比均显著改善，尤其未贴现票据增加286亿元，同比多增2582亿元，表明票据市场回暖。

4. 居民融资仍显疲软

• 居民短贷：新增3848亿元，同比少增1394亿元，反映疫情对居民短期信贷需求的抑制。
• 居民中长贷：新增3735亿元，同比少增2504亿元，表明地产销售走弱，居民购房意愿未明显恢复。
• 汽车销售：同比下行11.7%，对居民中长期贷款形成拖累。

5. 宽信用传导尚未完成

• 信贷冲量：3月信贷投放加速，季末揽储力度加大，推动M2同比增速回升，但实际宽信用传导仍需时间。
• 政策支持：在稳增长基调下，央行可能在二季度维持宽松政策，但受美联储紧缩影响，中美利差收窄甚至倒挂，对我国货币政策形成一定压力。
• 降准与降息：总量层面，二季度仍有降准可能，但降息概率较低；结构性“降息”或将延续，更多地区可能下调房贷相关利率。

关键信息

• 社融总量：一季度社融增量达12.06万亿元，3月同比多增1.28万亿元。
• 结构问题：居民融资仍为拖累项，房企融资与购房信心不足，宽信用传导尚需时日。
• 政策影响：财政前置发力，专项债与地方债发行加快，政策托底作用显著。
• 市场预期：二季度央行可能维持宽松态度，但受外部环境影响，政策空间受限。

总结

尽管社融总量在2023年一季度和3月明显回升，但结构上仍存在短板，尤其是居民和房企融资需求疲软。政府债与企业债成为主要支撑，而居民信贷持续低迷，反映经济复苏仍面临挑战。随着政策持续发力，宽信用传导有望逐步显现，但需警惕外部环境对货币政策的制约。未来，结构性“降息”或将成为支持实体经济的重要手段。