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从“价值龙头”到“隐形冠军”——2019年中期A股投资策略展望

核心内容概述

2019年中期A股投资策略展望报告指出，当前全球经济处于低增长、低通胀、低利率的“三低”环境，科技周期进入中间休整期，科技创新对生产率的提升作用减弱。在此背景下，A股市场面临系统性重构，投资策略应从“价值龙头”转向“隐形冠军”方向。

主要观点

1. 科技周期与经济周期

• 科技创新推动生产率提升，但其影响是非线性的，因此产生科技周期。
• 二战后科技周期大致分为四个阶段，当前处于前一轮高潮与下一轮高潮之间的调整期。
• 低增长、低通胀、低利率将成为未来一段时间的经济常态。

2. 逆全球化的困境

• 全球化分工是提升生产率的重要方式。
• 逆全球化主要源于生产效率问题和收入分配问题。
• 科技周期与科技股行情密切相关，当前科技股表现受科技周期影响。

3. A股市场系统性重构

重构一：A股上市公司盈利趋势性增强

• 尽管GDP增速创新低，但上市公司盈利能力（ROE）并未下降，反而表现良好。
• 结构转型下，企业盈利好于经济增速，预计未来将延续。

重构二：低利率环境常态化

• 全球多国央行进入降息周期，包括印度、马来西亚、澳大利亚、俄罗斯、新西兰等。
• 中国央行与证监会联合推动流动性宽松，支持大型券商向中小非银机构融资。
• 低利率将系统性提升权益资产估值，尤其利好盈利能力稳定的优质龙头公司。

4. 外部摩擦与市场影响

• 美国对华为及中国企业的出口管制加剧，涉及贸易与非贸易领域。
• 中美领导人在G20会议重启经贸磋商，但外部摩擦仍为市场变量之一。

5. 投资建议：从价值龙头到隐形冠军

• 白马龙头行情再现，上证50和沪深300指数领涨。
• 上证50成分股估值并不低，部分公司PE处于合理水平。
• 隐形冠军公司具备高ROE、高市场份额、小市场规模及2B端占比高的特征。
• 隐形冠军公司有望在经济转型中持续提升盈利能力。

关键信息

估值与盈利

• 食品饮料、家用电器等行业估值接近历史高位。
• 2019年上半年，A股整体估值处于较低水平，但存在结构性差异。

隐形冠军特征

• 隐形冠军公司通常在细分领域占据领导地位。
• 市场规模较小，专注于B端市场，而非终端产品。
• 德国是隐形冠军最多的国家，中国仅有68家。

看好理由

1. 民企制造业有加杠杆空间

   • 中国制造业民企负债率低于美国，且呈下降趋势。
   • 政策支持民企发展，提供金融资源，有利于其进一步扩张。

2. 隐形冠军公司ROE持续提升

   • 供给侧改革推动行业集中度上升，隐形冠军地位巩固。
   • 隐形冠军凭借技术与效率优势，盈利能力有望持续提升。

3. 任何资产需考虑估值

   • 估值水平与未来收益密切相关，低估值资产在低利率环境下更具吸引力。

数据与图表说明

• 2019年上半年，上证综指走势回顾显示白马龙头表现突出。
• 制造业资产负债率（2017年）显示民企制造业负债率较低。
• 制造业ROE（税前）显示民企盈利能力优于市场预期。
• 估值表显示，不同PE区间对应的t+1年绝对收益率存在明显差异，PE较低的资产收益率相对较高。

投资策略建议

• 在“三低”环境下，关注具备稳定盈利能力和高ROE的隐形冠军公司。
• 隐形冠军公司往往在细分领域占据主导地位，具备长期增长潜力。
• 流动性宽松与低利率环境将提升权益资产估值，对优质公司形成支撑。

风险提示

• 报告基于公开信息整理，不构成盈利预测或投资建议。
• 市场基本面拐点尚未明确，A股市场或将继续震荡。
• 外部摩擦与政策不确定性仍为短期变量，需密切关注。

分析师承诺

• 报告数据来源合规，分析基于职业理解，力求客观公正。
• 结论不受任何第三方影响，保持独立性。