20140707-中投证券-信用市场每周评论_低等级地产债承压_15页_738kb

信用市场每周评论（2014-7-7）总结

核心内容

2014年7月7日的信用市场评论聚焦于房地产行业景气度下行对低等级地产债的影响，以及信用债市场整体的调整压力。报告指出，房地产销售价格双双下降，行业景气度下滑，房企盈利能力与偿债能力均有所弱化，尤其对低等级民营企业债形成较大压力。

主要观点

1. 房地产行业基本面分析

• 行业景气度下滑：2014年以来，房地产销售疲弱，价格指数持续下行，量价齐跌显示行业压力加大。
• 房企债发行人资质下滑：房企盈利能力下滑，2013年平均净利润为12.42亿元，较2012年有所下滑，部分中小房企融资压力加大。
• 低等级地产债风险增加：低等级地产债（如08新湖债、13万正债、09银基债、09东华债）因久期较长，面临更大的偿债风险。此轮房地产调整周期可能长于2008年，导致偿债能力进一步下降。

2. 信用债市场表现

• 一级市场净发行下降：上周短融、中票、企业债和公司债净发行量分别为128.5亿元、-228.1亿元、45亿元和17.45亿元，整体净发行量下降。
• 二级市场收益率上行：利率债调整带动信用债收益率普遍上行，中长端上行幅度较大。中证登取消了主体AA-有抵押债券的回购资格，交易所低资质城投债收益率大幅上行。
• 个券估值分化：第三方强担保债券调整幅度小，无担保或土地质押担保债券估值下移1至2个级别，显示市场对民企发行人的担忧。

3. 房地产债融资动态

• 海外融资难度上升：国内房企海外融资呈爆发式增长，但随着国外对行业基本面担忧加大，融资难度可能上升。
• 国内融资趋于松动：银行间房企发债有望松动，普通住房和保障房建设房企将受益。然而，融资进度仍存在不确定性。
• 地产公司债融资预案增多：24家上市房企提交发行方案，预计未来一年将有389亿元供给，但若市场担忧加剧，发行成本可能上升。

4. 信用策略建议

• 短期面临调整压力：利率债收益率大幅上行，信用债收益率可能仍有调整空间，交易型机构可采取缩久期、降杠杆偏防御操作。
• 建议回避低等级民企地产债：对于期限较长、等级较低的地产债，如08新湖债、13万正债、09银基债、09东华债，风险较大，建议回避。
• 关注高评级债券：AAA高级别债券抗跌能力较强，建议关注其投资机会。

关键信息

• 房地产销售和价格持续下滑：房地产销售疲弱，价格指数下行，量价齐跌，显示行业景气度下滑。
• 房企盈利能力减弱：2013年房企平均净利润为12.42亿元，较2012年有所下滑，部分企业如万正投资因盈利波动大而面临较大风险。
• 低等级地产债估值下行：无担保或土地质押担保债券估值下移，隐含评级低于债券评级，显示市场风险偏好下降。
• 海外融资风险上升：随着国外唱空中国经济和房地产市场，海外融资风险溢价上升，房企融资难度加大。
• 银行间融资有望松动：交易商协会支持普通商品房和保障房建设企业融资，但政策细则尚未明确，且高端房企难以受益。
• 信用债市场调整压力明显：利率债收益率上行带动信用债收益率被动上行，部分低资质债券收益率大幅上升。
• 建议投资方向：推荐中建材、苏国信、厦翔业等短融券，以及吉视传媒中票等优质债券。

附录：部分房企财务指标

投资建议

• 回避低等级、长久期地产债：如08新湖债、13万正债、09银基债、09东华债等，因房地产调整周期延长，偿债风险上升。
• 关注高评级债券：AAA级别债券抗跌能力强，如08金地债、14陆家嘴02等。
• 短期操作建议：缩久期、降杠杆，等待收益率调整后介入机会。

信用评分说明

• 评分原则：以主体评分为主，债券条款为补充，综合公司行业现状、治理、财务状况及担保情况确定评分。
• 评分范围：0-5分，0.25分为基本划分区间，分数随信用增强递增。

免责条款

• 本报告仅限中国中投证券客户及特定对象使用。
• 报告内容基于公开信息，不保证其准确性与完整性。
• 报告仅供参考，不构成买卖建议，投资者应自行判断并承担风险。

研究团队

• 何欣：中投证券研究总部债券首席分析师，CFA。
• 覃圣尧：中投证券研究总部债券分析师，经济学硕士。
• 杨萍：中投证券研究总部债券分析师，经济学硕士，有三年债券评级和投资经验。