转债研究系列（八）：机构化进程带来转债蒙特卡洛定价效率提升-20230907-国海证券-48页_3mb

机构化进程带来转债蒙特卡洛定价效率提升——转债研究系列（八）

核心内容

• 蒙特卡洛定价方法是一种科学的绝对定价方法，通过模拟大量股价路径来估算可转债价值和风险。
• 自2021年以来，蒙特卡洛策略表现显著优于等权策略，特别是在2022年，其超额收益更加明显。
• 风向标策略是一种基于转股价值与价格关系的简单拟合方法，其选债偏好与蒙特卡洛策略不同。
• 三因子策略（蒙特卡洛+动量+预期景气度）作为一种进取型策略，能够提升风险收益结构，但受权益市场波动影响较大。

主要观点

• 蒙特卡洛策略在2021-2023年间表现优异，主要受益于转债市场的机构化进程，使得定价更加科学，策略更具优势。
• 蒙特卡洛策略在2022年以来的正股端表现优于风向标策略，这是其超额收益的重要来源。
• 低估区间与策略表现呈非线性关系，前10-20%的低估区间表现更佳，而前10%的低估转债估值修复可能性较低。
• 蒙特卡洛策略在低评级转债中表现更为突出，而高评级转债的回撤较大，主要由于股票收益不佳。
• 蒙特卡洛策略具有较强的alpha属性，特别是在权益市场整体转弱时，其估值优势更加明显。

关键信息

蒙特卡洛定价方法

• 逻辑基础：基于几何布朗运动模拟股价路径，计算可转债的理论价值。
• 参数敏感度：正股波动率的调整对模型影响较小，说明模型稳定性较好。
• 定价方式：每条路径下最多下修一次转股价格，以简化计算并提升效率。
• 适用性：2022年后，蒙特卡洛策略在定价首日转债上表现更为突出。

蒙特卡洛低估策略表现

• 超额收益：自2022年以来，蒙特卡洛策略在多个指标上优于等权策略。
• 与风向标策略对比：在2022年以来的正股收益方面，蒙特卡洛策略表现更优。
• 策略表现：
  • 2022年：收益2.07%，最大回撤11.01%，年化波动率11.64%
  • 2023年：收益7.25%，最大回撤4.00%，年化波动率6.33%
  • 总体表现：收益6.61%，最大回撤11.01%，年化波动率10.15%

多策略配置逻辑

• 三因子策略：结合蒙特卡洛、动量和预期景气度因子，用于提升收益表现。
• 策略轮动：根据市场情绪和估值水平选择不同策略，如市场情绪乐观时配置进取型三因子策略，其他时间配置普通蒙特卡洛策略。
• 动量因子：基于均线变化判断股票趋势，当趋势有利时买入转债，不利时卖出。
• 预期景气度因子：反映分析师对公司未来利润的预期，对转债价格影响显著。
• 双因子策略：蒙特卡洛+动量策略表现优于单因子策略，但不及蒙特卡洛策略。
• 三因子策略：收益提升显著，但回撤较大，尤其在2022年受权益市场下行影响。

蒙特卡洛与风向标策略比较

• 选债偏好差异：蒙特卡洛策略更偏好偏债型转债，而风向标策略更偏好平衡型转债。
• 估值误差相关性：自2018年以来，蒙特卡洛与风向标估值相关性较低，说明两者对市场理解存在差异。
• 收益来源：蒙特卡洛策略的收益主要来源于估值收益，而风向标策略的估值收益更高。
• 策略表现：在转股价值60-120区间内，蒙特卡洛策略自2022年以来跑赢风向标策略。

风险提示

• 报告基于公开信息，不构成投资建议。
• 市场环境或政策变化可能导致行业发展不及预期。
• 样本数据有限，可能无法代表整体市场。
• 数据处理和统计方式可能存在误差。
• 市场存在波动性风险，过往表现不代表未来结果。