2021年宏观春季策略：复苏之春_19页_1mb

报告摘要

上海证券2021年宏观春季策略总结

核心内容

2021年中国经济延续复苏态势，整体经济运行从扰动模式恢复为正常平稳模式，全年平均增速高于往年水平。经济复苏主要由出口、投资和消费三方面推动，其中出口表现强劲，投资为第一增长动力，消费则逐步回暖。政策层面强调不急转弯，保持政策连续性、稳定性与可持续性。

主要观点

经济复苏态势良好
2020年四季度GDP增速达6.5%，全年增长2.3%，超出市场预期。企业收入逐步转正，库存下降，补库意愿增强。制造业投资虽未转正，但修复趋势明显，房地产和基建投资已实现转正，出口高顺差延续。
高PPI、低CPI组合将延续
CPI受去年高基数影响持续负增，而PPI则因全球大宗商品价格上涨和国内需求上升而持续走高。整体物价呈现“伪通缩”特征，CPI低位运行，PPI趋势性回升，这种组合将延续至2021年。
特殊时期政策逐步退出
财政政策边际退坡，但力度较小，仍维持平稳。货币政策逐步回归中性，流动性保持宽松，但信贷增长放缓，社融增速超过信贷增速，形成“宽信用”局面。M1与M2的“金叉”现象未出现，货币增长结构有所变化。

关键信息

一、经济与金融形势分析

经济恢复态势良好
- 2020年四季度GDP增速达6.5%，全年增长2.3%，经济全面复苏。
- 企业收入转正，库存下降，补库意愿增强。
- 制造业投资尚未转正，但修复趋势明显，房地产和基建投资已实现转正。
- 东部地区投资持续加快，中部地区投资实现转正，西部和东北地区保持正增长。
高PPI、低CPI组合将延续
- CPI受去年高基数影响持续负增，但部分食品价格季节性上涨。
- PPI因全球大宗商品价格上涨和国内需求上升而持续走高，工业品价格趋势性回升。
- 2021年物价形态将由2020年的高CPI、低PPI转变为高PPI、低CPI组合。
政策逐步退出
- 央行流动性操作趋于谨慎，政策利率保持稳定，资金利率回升。
- 财政政策边际退坡，但力度较小，赤字率降至3.2%，专项债额度略有下降。
- 政策强调不急转弯，保持政策连续性与稳定性，结构性政策继续加强。

二、2021年春季货币展望

货币增长与信贷增长的组合形态将改变
- 货币政策逐步回归中性，流动性环境稳中偏紧。
- 信贷增长放缓，社融增速超越信贷增速，形成“宽信用”局面。
- 2021年货币与信贷增速差距将缩小，但是否会形成稳定“宽货币、紧信贷”组合尚不确定。
宽信用延续
- 宽信用不单指信贷增速，更强调社融增速，反映资本市场功能增强。
- 结构性货币政策引导资金流向制造业和小微企业，企业中长期贷款持续增加。
- 未来货币政策更倾向于结构化，推动实体经济融资便利化。
货币金叉或难确认
- M1与M2增速关系变化，M1增速回升但未超越M2。
- “货币金叉”现象未出现，经济活力尚未完全恢复，楼市泡沫抑制了M1增速。

三、2021年春季宏观经济展望

政策不急转弯
- 财政与货币政策保持稳定，不急转弯，结构性政策继续加强。
- 政策重点扶持小微企业、科技创新、绿色发展等重点领域。
- 2021年经济增速目标为6%，完成压力不大，为改革创新提供空间。
改革创新先行
- 注册制改革、常态化退市机制、债券市场建设等政策持续推进。
- 强化国家战略科技力量，鼓励企业创新，加大研发投入。
- 支持制造业设备和技术改造投资，推动“两新一重”建设。
复苏之春
- 经济复苏延续，全年平均增速高于往年。
- 出口受海外经济复苏和“就地过年”政策推动，表现强劲。
- 投资为第一增长动力，房地产、基建已转正，制造业投资修复空间大。
- 消费逐步回暖，居民收入回升和政策支持将推动消费平稳增长。

图表说明

图1：复苏进程加快，显示经济复苏趋势。
图2、图3：企业收入与库存变化，显示企业补库意愿增强。
图4、图5：投资与消费增速，显示投资恢复快于消费。
图6、图7：进出口及价格变化，显示出口强劲，PPI上涨。
图8：工业企业利润增速，显示企业盈利持续改善。
图9：CPI走势，显示CPI持续负增。
图10、图11：货币市场利率与超储率变化，显示流动性趋于平稳。
图12、图13：信贷与货币增长变化，显示宽信用延续。
图14：货币增长层次结构变化，显示M1与M2关系变化。
图15、图16：制造业投资与居民可支配收入变化，显示制造业投资待发力，居民收入逐步回升。

投资评级说明

债券投资评级体系：
- 两全级：安全性与流动性高，适合全序列机构。
- 配置级：适合配置主需求型机构。
- 投资级：适合收益主需求型机构。
- 回避级：安全性与流动性较低，不建议投资。
免责声明：
- 报告仅供客户使用，不构成投资建议。
- 报告信息来源于公开资料，不保证其准确性。
- 投资决策由投资者自行判断，与分析师意见无关。

总结

2021年中国经济将在出口、投资和消费三方面推动复苏，货币政策逐步回归中性，财政政策保持平稳。企业盈利改善，PPI持续走高，CPI低位运行，形成高PPI、低CPI组合。政策强调不急转弯，保持稳定性，同时推动改革创新和结构调整，为经济高质量发展提供支撑。整体经济运行热度将逐渐上升，后续增长态势更加明确。

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