核心内容概述
桐昆股份（601233.SH）是一家在化工业领域具有重要地位的企业，其业绩增长主要依赖于参股公司浙石化二期项目的持续释放。公司当前市场价格为14.30元，总股本为24.11亿股，总市值为344.79亿元。2021年公司实现净利润73.32亿元，同比增长158.44%，而2022年一季度归母净利润为15.03亿元，同比下降12.46%。
主要观点
- 浙石化二期项目推动业绩增长：浙石化一期项目在2021年已释放大量利润，2022年一季度浙石化二期项目预计释放更多业绩，投资收益达10.68亿元，同比增长22.75%。
- 深加工项目提升附加值：二期项目包含用于新能源和新材料的深加工装置，如光伏级EVA、DMC、PC、ABS等，有助于提升产品附加值并降低业绩周期性。
- 行业景气度支撑盈利：尽管2022-2023年盈利预测有所下调，但2022-2024年盈利预测分别为78.3亿元、92.5亿元和108.5亿元，对应EPS分别为3.25元、3.84元和4.50元，PE分别为4.4X、3.7X和3.2X。
- 估值优势显著：公司静态PE仅7倍，显示出其作为高成长龙头的低估状态。
- 投资建议：分析师认为公司未来6-12个月内有15%以上的上涨潜力，维持“买入”评级。
关键信息
财务数据概览
| 项目 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 营业收入（百万元） |
45,833 |
59,131 |
90,422 |
104,139 |
106,867 |
| 营业收入增长率 |
-9.39% |
29.01% |
52.92% |
15.17% |
2.62% |
| 归母净利润（百万元） |
2,847 |
7,332 |
7,834 |
9,251 |
10,849 |
| 归母净利润增长率 |
-1.31% |
157.58% |
6.85% |
18.08% |
17.27% |
| 摊薄每股收益（元） |
1.296 |
3.041 |
3.249 |
3.837 |
4.499 |
| P/E |
15.89 |
6.96 |
4.40 |
3.73 |
3.18 |
| P/B |
1.76 |
1.43 |
0.81 |
0.68 |
0.57 |
业绩简评
- 2021年全年净利润为73.32亿元，同比增长158.44%。
- 2022年一季度归母净利润为15.03亿元，同比下降12.46%。
投资建议
- 盈利预测：2022-2024年盈利预测分别为78.3亿元、92.5亿元和108.5亿元。
- EPS预测：2022年EPS为3.25元，2023年EPS为3.84元，2024年EPS为4.50元。
- PE预测：2022年PE为4.4X，2023年PE为3.7X，2024年PE为3.2X。
- 评级：维持“买入”评级。
风险提示
- 油价单向大幅波动风险；
- 终端需求严重恶化；
- 地缘政治风险；
- 项目建设进度不及预期；
- 美元汇率大幅波动风险；
- 其他不可抗力影响。
附录：三张报表预测摘要
损益表
| 项目 |
2019 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 净利润 |
2,896 |
2,856 |
7,352 |
7,854 |
9,271 |
10,869 |
| 投资收益 |
172 |
2,173 |
4,438 |
4,597 |
4,857 |
5,102 |
| 归属于母公司的净利润 |
2,884 |
2,847 |
7,332 |
7,834 |
9,251 |
10,849 |
| 净利率 |
5.7% |
6.2% |
12.4% |
8.7% |
8.9% |
10.2% |
现金流量表
| 项目 |
2019 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 经营活动现金净流 |
5,116 |
3,347 |
2,794 |
7,407 |
9,537 |
10,874 |
| 投资活动现金净流 |
-3,664 |
-4,533 |
-10,521 |
-7,455 |
-9,866 |
-204 |
| 筹资活动现金净流 |
560 |
2,704 |
10,539 |
1,317 |
2,067 |
-7,677 |
| 现金净流量 |
2,012 |
1,518 |
2,812 |
1,270 |
1,738 |
2,993 |
资产负债表
| 项目 |
2019 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 资产总计 |
40,001 |
46,989 |
69,695 |
81,333 |
95,542 |
99,978 |
| 流动资产 |
12,745 |
10,575 |
18,741 |
21,289 |
24,141 |
27,252 |
| 非流动资产 |
27,256 |
36,413 |
50,954 |
60,044 |
71,401 |
72,726 |
| 负债 |
20,924 |
21,234 |
33,690 |
38,414 |
44,462 |
39,331 |
| 股东权益 |
19,006 |
25,672 |
35,836 |
42,730 |
50,871 |
60,418 |
| 资产负债率 |
52.31% |
45.19% |
48.34% |
47.23% |
46.54% |
39.34% |
比率分析
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 每股收益 |
1.561 |
1.296 |
3.041 |
3.249 |
3.837 |
4.499 |
| 每股净资产 |
10.285 |
11.685 |
14.863 |
17.722 |
21.099 |
25.058 |
| 每股经营现金净流 |
2.769 |
1.524 |
1.159 |
3.072 |
3.956 |
4.510 |
| 净资产收益率 |
15.18% |
11.09% |
20.46% |
18.33% |
18.19% |
17.96% |
| 总资产收益率 |
7.21% |
6.06% |
10.52% |
9.63% |
9.68% |
10.85% |
| 投入资本收益率 |
9.32% |
2.47% |
6.17% |
6.07% |
6.94% |
8.31% |
历史推荐与目标定价
| 序号 |
日期 |
评级 |
市价 |
目标价 |
| 1 |
2021-03-03 |
买入 |
24.80 |
46.95 ~ 46.95 |
| 2 |
2021-04-17 |
买入 |
20.50 |
46.80 ~ 46.80 |
| 3 |
2021-04-29 |
买入 |
22.08 |
46.80 |
| 4 |
2021-07-16 |
买入 |
26.85 |
46.30 ~ 46.30 |
| 5 |
2021-08-17 |
买入 |
26.87 |
50.30 ~ 50.30 |
| 6 |
2021-10-31 |
买入 |
19.94 |
48.00 ~ 48.00 |
| 7 |
2022-01-30 |
买入 |
20.67 |
46.50 ~ 46.50 |
投资评级说明
- 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上；
- 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5%-15%；
- 中性：预期未来6-12个月内变动幅度在-5%至5%；
- 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上。
总结
桐昆股份凭借浙石化二期项目的持续推进，展现出强劲的业绩增长潜力。随着二期项目深加工装置逐步投产，公司业绩周期性将显著弱化，未来成长性明确。尽管短期盈利预测有所下调，但长期来看，公司仍具有较高的投资价值。分析师维持“买入”评级，认为公司未来6-12个月内有较大的上涨空间。同时，需关注油价波动、终端需求变化、项目建设进度、美元汇率波动等风险因素。
