20220529-莫尼塔投资-固定收益周报_回顾20世纪80年代的日德操作_有哪些启示__8页_634kb

20世纪80年代日德政策操作总结

核心内容

本报告回顾了20世纪80年代日本和德国在面对“广场协议”后出口下滑和经济压力时的政策应对及其结果，分析了两国在宏观政策、结构性改革和资产价格表现方面的差异，并探讨了这些经验对当前中国稳增长政策的启示。

主要观点

• 宏观政策差异：日本和德国均采取了宽货币、宽信用、宽财政的政策组合，但日本的政策力度明显更强。日本央行大幅降息（贴现率下调250BP），M2同比增速显著提升，赤字率也较高，显示出更强的刺激力度。

• 杠杆率变化：日本在宽货币政策下，企业、居民和政府杠杆率均显著上升，企业是主要加杠杆主体；而德国杠杆率整体小幅下行，企业与居民部门去杠杆，政府小幅加杠杆，显示政策更为审慎。

• 结构性改革：德国通过供给侧改革增强了企业竞争力，包括整顿财政、减税减负、支持中小企业技术开发以及推动传统产业自动化，提升了出口竞争力。而日本则主要依赖扩大内需，忽视了结构性调整，导致资产价格泡沫和经济结构转型不畅。

• 资产价格表现：日本在广场协议后，股市、房地产和债券市场表现优于德国。日本股指上涨69.8%，房价上涨13.6%，国债利率大幅下行。德国市场则出现不同程度的下跌，显示资产价格面临通缩压力。

• 经济与就业表现：日本失业率在广场协议后上升至3.2%，为1960年以来最高；德国失业率在协议前已处于高位，1985-1987年维持在9%附近，就业压力持续存在。

关键信息

• 广场协议背景：1985年9月，美、德、法、英、日签订广场协议，美元有序贬值，导致日德出口显著下滑。

• 经济指标变化：1985-1987年间，日本GDP同比从6%降至1.6%，德国从3.2%降至0.5%。日本出口增速在1986年陷入负增长，1987年仍维持在0附近。

• 货币与财政政策：日本央行从1986年起持续宽松，贴现率降至2.5%，M2同比增速从8.3%升至12.4%；德国贴现率下降150BP，M2同比增速从3.1%升至10%，但随后回落，财政赤字率显著低于日本。

• 政策目标权衡：德国在稳增长与长期高质量发展之间更注重结构性改革，而日本则更关注短期经济刺激，导致资产泡沫和经济结构转型缓慢。

对当前中国的启示

• 稳增长压力：2022年中国出口若要维持2021年的高速增长，将面临一定压力，叠加疫情扰动，对内需的稳增长需求更加迫切。

• 政策影响：稳增长政策的力度和方式会对市场预期产生扰动，进而影响长端利率波动。短端利率预计仍保持低位，有助于宽信用和防范金融风险。

• 利率曲线趋势：中期来看，利率曲线可能继续陡峭化，长端利率下行空间有限，需求端提升和信用宽松为渐进过程。

结论

日本和德国在面对出口下滑时采取了不同的政策路径，日本更依赖宽松的货币和财政政策刺激经济，但忽视了结构性调整，导致资产泡沫；德国则注重供给侧改革，虽然短期内经济表现不佳，但长期竞争力得以增强。这些经验对当前中国的政策制定具有重要参考价值，需在稳增长与结构改革之间寻求平衡。