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南微医学首次覆盖报告总结

核心内容

南微医学（688029.SH）是一家专注于内镜诊疗微创耗材研发、制造和销售的国产龙头企业。公司成立于1999年，2019年作为首批科创板公司上市。公司产品线覆盖止血闭合类、EMR/ESD类、ERCP类、活检类和EUS等，其中内镜诊疗耗材是核心业务，占公司营收的90%和毛利的89%。

公司当前股价为213.83元，目标价为256.90元，首次评级为“买入”。我们预计公司2020-2022年EPS分别为2.28/3.46/4.61元，2021年目标价对应PEG为2.80，高于可比公司Wind一致性PEG预期均值，体现出公司未来增长潜力。

主要观点

1. 增长驱动一：从普通耗材到高端耗材的品类拓展

• 止血闭合类：公司止血闭合类产品（如软组织夹）性能优异、价格优惠，已成为国内畅销产品，2019年收入达5.82亿元，占总收入44.48%。预计2020-2022年收入CAGR为30%，是国内增长的核心驱动力。
• EMR/ESD类：EMR/ESD手术是早期消化道癌患者治疗的首选方式，公司产品在该领域具备竞争力。2019年收入为1.20亿元，2014-2019年CAGR为115%。预计2020-2022年收入CAGR为52%，是公司中长期增长的核心驱动力。
• ERCP类：ERCP产品用于胰腺和胆总管疾病的微创治疗，公司产品在技术上持续升级，性价比优势明显。2019年收入为0.76亿元，2014-2019年CAGR为44%。预计2020-2022年收入CAGR为58%，成为公司增长的新引擎。

2. 增长驱动二：从国内市场到全球市场的布局拓展

• 全球内镜耗材市场保持高景气，2018年市场规模为50亿美元，预计2021年CAGR为12%。公司海外收入占比从2013年的16.2%提升至2019年的41%，其中欧洲和美洲市场为主要贡献来源。
• 公司已初步建立全球销售体系，2019年海外收入5.41亿元，同比增长32%。公司止血闭合类产品全球市占率不足10%，海外市场拓展空间巨大。
• 海外销售模式多样，包括贴牌、经销和直销。公司通过收购德国MTE公司，进一步拓展欧洲市场，未来有望进一步拓展日本和美国市场。

关键信息

产品线和市场表现

• 止血闭合类：2019年收入5.82亿元，占公司总收入44.48%；2014-2019年CAGR为138%；2020-2022年预计CAGR为30%。
• EMR/ESD类：2019年收入1.20亿元，占公司总收入9.3%；2014-2019年CAGR为115%；2020-2022年预计CAGR为52%。
• ERCP类：2019年收入0.76亿元，占公司总收入5.8%；2014-2019年CAGR为44%；2020-2022年预计CAGR为58%。
• 活检类：2019年收入2.32亿元，占公司总收入17.7%；2014-2019年CAGR为66%；2020-2022年预计CAGR为30%。
• EUS类：2019年收入0.7亿元，占公司总收入5.4%；预计2027年市场规模将达2.8亿元。

市场规模和增长预测

• 我国内镜耗材市场规模2019年为41亿元，预计2027年将增长至159亿元，CAGR为18.6%。
• 全球内镜耗材市场规模2018年为50亿美元，预计2021年CAGR为12%。公司全球市占率仅为2.8%，市场潜力巨大。

业绩预测和估值

• 公司2020-2022年预计归母净利润分别为3.04/4.61/6.15亿元，同比增长0%/52%/33%。
• 公司2020-2022年预计EPS分别为2.28/3.46/4.61元，对应目标价256.90元，PEG为2.80，高于行业均值，体现公司增长潜力。

风险提示

• 疫情影响超预期；
• 新产品研发和销售不及预期；
• 集采降价风险。

总结

南微医学凭借在止血闭合类、EMR/ESD类、ERCP类等高端耗材领域的布局，以及在海外市场的快速拓展，具备较强的市场竞争力和增长潜力。公司产品性能优异，价格优势明显，尤其在止血闭合类和EMR/ESD类产品上表现突出。随着国内内镜诊疗市场的不断发展和全球市场拓展，公司有望实现持续增长。首次覆盖给予“买入”评级，目标价为256.90元。