20140825-申万宏源-长园集团-600525.SH-控制权价值凸显_优秀管理层掌控利于公司发展_34页_1mb

长园集团（600525）首次覆盖报告总结

核心内容概述

本报告对长园集团（600525）进行首次覆盖，分析其当前的控制权争夺、业务基本面及投资价值。报告认为，公司具备优秀的管理层和良好的业务基本面，控制权的归属对公司未来发展具有重要意义。在管理层MBO计划成功的情况下，公司有望实现持续增长；若沃尔核材成功收购，则可能对公司造成不利影响。

主要观点与关键信息

1. 控股权争夺分析

• 长和系减持：长和系自2013年起持续减持长园集团股份，截至2014年5月30日已完全退出，成为公司控制权争夺的焦点。
• 管理层MBO计划：公司高管及核心人员通过定向增发计划增持股份，若成功，将使管理层成为公司实际控制人，有利于公司稳定发展。
• 沃尔核材举牌：沃尔核材及其一致行动人通过多次增持，持股比例达到11.72%，成为第一大股东，意图获取公司控制权。
• 复星集团介入：复星集团作为管理层“外援”，持股比例为5%，与藏金壹号合计持股9.34%，形成与沃尔核材抗衡的力量。
• 股权结构分散：公司股权高度分散，机构投资者和管理层在争夺中扮演关键角色，控制权归属影响公司未来业绩和股价。

2. 公司基本面与业务情况

• 公司背景：长园集团由中科院创立，是国家级高新技术企业，专注于辐射功能材料和智能电网设备的研发、制造和服务。
• 电网设备类业务：
  • 在智能电网领域，公司产品覆盖发、输、变、配电环节，形成较完整的产业链。
  • 在35-110kV电缆附件市场，公司市场份额接近30%，处于行业第一梯队。
  • 配网自动化产品线较完整，具备主站、子站、终端等产品，未来有望受益于配电网投资增长。
• 新材料业务：
  • 热缩材料为公司主要业务之一，市场份额国内第一，技术水平领先。
  • 热缩材料应用于电子、汽车、高铁、军工等领域，2013年销售额约7.6亿元。
  • 电路保护元件业务在消费电子领域表现突出，是苹果产品的主要供应商之一。
  • 公司正在拓展新能源汽车领域，未来有望受益于行业复苏。

3. 投资亮点

• 控制权价值凸显：机构投资者和管理层在股权争夺中占据有利位置，支持管理层有助于提升公司未来业绩和股价的确定性。
• 配电网投资增长：随着政府推动特高压和智能电网建设，配电网投资将成为未来增长最快领域，公司有望受益。
• 热缩材料需求复苏：下游行业如高铁、汽车、电子开始复苏，带动热缩材料需求增长。
• 外延式发展：公司通过收购深圳南瑞等企业，拓展电网设备业务，提升市场竞争力。

4. 投资评级与估值

• 盈利预测：预计公司2014-2016年每股收益分别为0.45、0.64、0.83元。
• 估值建议：建议目标价18.5元，首次覆盖给予“买入”评级。
• 分业务估值：
  • 电网设备类业务：预计2015年目标价11.7元，给予25倍动态PE。
  • 新材料业务：预计2015年目标价6.77元，给予40倍动态PE。

5. 风险提示

• 管理层MBO失败：可能导致核心管理团队流失，影响公司发展。
• 配网设备业务不达预期：影响公司业绩增长。
• 沃尔核材成功收购：可能带来技术外泄、市场竞争力下降等风险。
• 控制权争夺影响经营效率：可能导致公司经营不稳，影响业绩表现。

股价表现催化剂

• 管理层MBO计划成功
• 配网业务订单放量甚至超预期
• 新材料业务持续增长收益兑现

关键假设点

• 管理层MBO计划成功
• 沃尔核材“敌意收购”失败
• 智能材料业务保持10%左右增速
• 电网基本建设投资增长促使配网设备业务2014-2016年保持25%的复合增速

他山之石：海外敌意并购案例

• 康卡斯特“敌意收购”迪士尼：收购失败后，迪士尼股价未大幅下跌，说明公司治理和行业前景对股价有重要影响。
• 奥林奇（派瑞曼）、康尼斯顿“敌意收购”吉列：吉列成功抵御多次敌意收购，股价在收购前后波动较小，说明公司具备较强的抗风险能力。

总结

长园集团作为热缩材料行业的龙头，具备优秀的管理层和良好的业务基本面。在当前控制权争夺背景下，管理层MBO成功将对公司发展有利，而沃尔核材的收购可能带来不利影响。公司未来有望受益于配电网投资增长和热缩材料需求复苏，建议关注其在智能电网和新能源汽车领域的布局。投资建议为“买入”，目标价为18.5元，需关注控制权争夺结果及公司基本面变化。