20140526-华创证券-金陵药业-000919.SZ-金鼓模式复制性强_外延扩张可期_19页_693kb

金陵药业总结

核心内容

金陵药业（000919.SZ）是一家以医药产销和医疗服务为核心的上市公司，其发展战略是实现医、药并重，通过3-5年的努力，使两个主业的盈利水平达到并驾齐驱。公司目前在医疗服务领域的表现尤为突出，预计未来3年医疗服务的盈利贡献将超越药品产销，成为提升市值的主要动力。

主要观点

• 医疗服务业务发展迅速：金陵药业医疗服务业务收入从2009年的1.48亿元增长至2013年的4.65亿元，复合增速达33%。公司通过与南京鼓楼医院集团合作，采用“资本+技术+政府”的三方合作模式，有效提升医院运营效率和盈利能力。
• 宿迁市人民医院改制成功：改制后的宿迁市人民医院实行董事会领导下的院长负责制，床位数从522张增至1000张，床位使用率从72.3%升至141%，门急诊人次从19万增至93万。改制后，医院收入从0.81亿元增至6.82亿元，净利润从0.05亿元增至0.83亿元，复合增速分别为30%和42%。
• 仪征医院的收购具备可复制性：仪征医院已由自然人持股改制，具备较低的收购复杂性。其作为二甲医院，未来有望通过金陵药业的资金支持和技术合作，实现盈利能力的提升。
• 药品业务稳定增长：公司核心产品脉络宁注射液作为基药独家品种，定价较低，降价风险较小，预计未来3年保持10%的平稳增长。其毛利率维持在40%左右，销售费用率控制在10%以内。
• 投资建议：公司预计2014、2015年每股收益分别为0.36元、0.43元，当前股价对应PE分别为34X和28X。基于其合作模式及并购预期，给予推荐评级。

关键信息

医疗服务业务

• 收入占比提升：从2009年的8%增长至2013年的18%。
• 合作模式：金陵药业输出资本，南京鼓楼医院输出医资，政府提供政策支持。
• 改制成效显著：宿迁市人民医院改制后，职工人均收入增长265%，医疗经济指标大幅提升。

药品业务

• 核心产品：脉络宁注射液，2013年收入达6.5亿元。
• 市场定位：心脑血管中成药市场中的基药独家品种，日用药金额较低，营销费用空间小。
• 行业前景：心脑血管中成药市场规模增速较快，预计未来2-3年保持平稳增长。

财务表现

• 主要财务指标：
  • 2013年主营收入为26.06亿元，同比增长13.05%。
  • 2013年营业利润为2.46亿元，同比增长12.8%。
  • 2013年每股盈利为0.31元，市盈率为39倍，市净率为2.35倍。
• 盈利预测：2014、2015年每股盈利分别为0.36元、0.43元，PE分别为34倍、28倍。

风险提示

• 医疗服务进展速度低于预期。
• 医改控费对制药业务造成压力。

图表目录

• 图表1：金陵药业2013年归属于母公司的净利润构成
• 图表2：金陵药业股权划转后大股东情况
• 图表3：金陵药业销售收入的构成变化
• 图表4：金陵药业医疗服务业务的收入及增速
• 图表5：2003年宿迁市的财政收支情况
• 图表6：宿迁市人民医院法人治理结构
• 图表7：宿迁市人民医院新型医院运作模式
• 图表8：宿迁市人民医院资本、技术和政府三方资源的有机结合
• 图表9：宿迁市人民医院改制以来的收入、利润情况
• 图表10：2002年—2012年宿迁市人民医院职工人均年收入情况
• 图表11：2003年—2012年宿迁市人民医院各项主要医疗经济指标
• 图表12：宿迁当地医院情况
• 图表13：仪征当地医院情况
• 图表14：2013年南京鼓楼医院集团仪征医院的收入、利润情况
• 图表15：仪征南京医科大学第三附属医院有限公司股权结构
• 图表16：南京鼓楼医院集团仪征医院有限公司股权结构
• 图表17：近三年公司的分红情况
• 图表18：引入南京鼓楼医院集团后的新型医院运作模式
• 图表19：金陵药业母公司收入、利润情况
• 图表20：我国心脑血管中成药市场规模及增速
• 图表21：2008-2011年我国心脑血管疾病中成药用药途径分布
• 图表22：脑血管用药优势品种与脉络宁注射液的比较
• 图表23：脉络宁注射液与注射用血栓通(冻干)毛利率及销售费用率的比较
• 图表24：金陵药业分业务收入假设

投资建议

• 投资评级：推荐
• 预测EPS：2014年0.36元，2015年0.43元
• PE估值：2014年34倍，2015年28倍
• 评级依据：公司具备良好的资本、技术、政府三方合作模式，且存在并购预期。

分析师信息

• 彭婷：S0360513100001，联系方式：021-50589863，pengting@hczq.com
• 于洋：S0360513090002，联系方式：021-50589863，yuyang@hczq.com

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