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通胀担忧消弭，货币政策7、8月份关注于“攘外”

核心内容

本报告分析了2016年6月中国CPI和PPI的走势，并对下半年的通胀形势及货币政策走向进行了预测。整体来看，当前通胀担忧已基本消除，货币政策在7、8月份将侧重于“攘外”，即防范外部风险，如汇率波动；而9-11月份则将转向“安内”，即内部经济稳定与政策宽松。同时，报告指出中长期通胀需关注两个触发条件：需求强劲或经济停滞，前者可控，后者更令人担忧。

主要观点

1. 当前通胀担忧已基本消弭

• CPI走势：6月份CPI同比上涨1.9%，环比下降0.1%，涨幅较上月下降0.1个百分点，降幅较上月收窄0.4个百分点。
• 食品价格：食品价格同比涨幅4.6%，环比下降1.4%，是CPI回落的主要因素。鲜菜和畜类价格为主要下拉项。
• 猪肉价格：猪肉价格同比涨幅回落至30.1%，环比涨幅也有所下降，其对CPI的拉动作用已进入尾声。
• 非食品价格：非食品价格涨跌互现，整体涨幅有限。
• 翘尾因素：CPI同比涨幅中包含1.09个百分点的翘尾因素，剔除后新涨价因素继续回落。
• 通胀预期：预计三季度CPI约为1.8%，四季度回升至2.0%；PPI全年预计保持-3.0%至-2.8%的负增长区间。

2. 中长期通胀看两个触发条件

• 触发条件一：需求层面强劲、持续性企稳，可能带来可控的通胀。
• 触发条件二：经济起不来，货币从资产价格析出，可能引发更严重的通缩或通胀风险。
• 两者关系：这两个条件是“或”的关系，意味着只要满足其中一个，就可能触发通胀。
• 金融周期与经济周期：现代金融条件下，货币超发导致金融资产泡沫，加剧了金融周期与经济周期的关联。

3. 货币政策走势预测

• 7、8月份：货币政策“攘外”，关注英国退欧、美元升值对人民币汇率的影响，对内保持松紧度不变。
• 9-11月份：货币政策“安内”，转向宽松以应对经济回落风险。
• 年底至明年初：货币政策将面临“三角冲突”，即通胀、增长与金融风险之间的平衡难题。

关键信息

• CPI回落原因：洪涝灾害对物价影响有限，猪肉价格涨幅趋缓，食品价格整体回落，非食品价格涨跌互现。
• PPI趋势：PPI同比降幅收窄，但下半年回升空间有限，四季度可能再度回落。
• 猪周期：生猪存栏量趋于平缓，猪肉价格已接近高点，未来供给将释放，价格或见顶。
• 汇率风险：美元走强及英国退欧可能带来人民币贬值压力，影响货币政策方向。
• 经济数据：三季度基建投资增速有望维持20%以上，房地产投资在7、8月份保持稳定，但四季度可能回落。
• 政策导向：防范系统性金融风险是当前首要任务，货币政策将根据经济形势灵活调整。

风险提示

• 价格回落超预期：若食品价格继续回落，可能引发通缩担忧。
• 经济回落风险：房地产投资回落可能带来固定资产投资下滑，影响政策宽松节奏。

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作者信息

• 署名人：张捷
• 职位：中投证券研究所宏观分析师
• 学历：中国社会科学院金融学博士
• 联系方式：
  • 电话：010-63222710 / 13811212783
  • 邮箱：zhangjie1@china-invs.cn

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研究团队简介

• 张捷：中投证券研究所宏观分析师，金融学博士，发表多篇学术论文，研究成果曾获2008年度证券业协会学术课题一等奖，研究领域涵盖海外经济、国内宏观、产业政策等。

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