轻工制造行业中期策略报告：家具景气环比向上，继续紧握必选龙头-20190623-广发证券-38页_3mb

报告摘要

中期策略报告总结

核心内容

本报告分析了2019年上半年轻工制造行业整体表现，重点聚焦家具、文娱包装、造纸等细分板块，指出必选消费品在通胀预期与成本回落背景下具备更强的抗跌能力，同时预测下半年行业景气度有望逐步修复。

主要观点

家具板块：受地产竣工向好影响，下半年基本面环比改善，全装修与定制家具是主要受益方向，龙头公司如欧派家居、索菲亚等具备较强渠道与品牌优势，有望在景气修复中实现收入与估值的双重提升。
文娱包装：受益于通胀预期与成本回落，必选消费品龙头（如中顺洁柔、晨光文具、劲嘉股份）具备较强定价能力，产品结构升级是提升估值的关键因素。
造纸板块：文化纸行业已接近去库存尾声，预计2019年三季度前后进入补库存周期，太阳纸业因估值底部及盈利改善被重点推荐。包装纸则因外废政策趋严与供需失衡，短期内仍承压。

关键信息

家具板块

景气度修复：地产竣工数据向好，叠加逆周期政策，推动全装修与定制家具需求回升。
重点公司：欧派家居、索菲亚、尚品宅配、志邦家居等龙头公司具备渠道与品牌优势，未来增长潜力大。
行业趋势：渠道效率提升与产品结构优化是行业集中度提升的核心驱动力。

文娱包装板块

产品结构升级：传统文具向高端化发展，办公文具集中度提升空间较大，如晨光文具。
生活用纸：中顺洁柔通过多品类布局提升估值，产品创新与研发能力是核心竞争力。
烟标包装：劲嘉股份受益于下游产品结构优化与设计能力优势，新型烟草业务带来增长机会。

造纸板块

文化纸：预计进入补库存周期，太阳纸业因估值底部与盈利改善成为核心推荐标的。
包装纸：外废政策趋严叠加新增产能释放，短期内需求承压，但长期有望受益于环保政策与限塑令。

风险提示

家居板块：房地产政策调控力度加大、逆周期政策放缓、重点城市供给改善不及预期。
纸板块：经济波动、下游需求不及预期、社会库存增加、小厂供给投放超预期、原材料价格上涨影响毛利率。
其他风险：贸易格局变化、成本上涨、通胀预期波动等。

行业评级

行业评级：买入
前次评级：买入
报告日期：2019-06-23

重点公司估值和财务分析

股票简称	股票代码	货币	最新收盘价	最近报告日期	评级	合理价值（元/股）	EPS(元)	PE(x)	EV/EBITDA(x)	ROE(%)
中顺洁柔	002511.SZ	RMB	11.85	2019/4/25	买入	13.12	0.44/0.54	26.9/21.9	17.4/14.0	14.5/15.3
晨光文具	603899.SH	RMB	41.95	2019/4/29	买入	42.90	1.1/1.36	38.1/30.8	25.8/21	24.2/24.1
劲嘉股份	002191.SZ	RMB	12.04	2019/4/25	买入	15.00	0.60/0.74	20.1/16.3	16.6/13.3	12.2/13.0
欧派家居	603833.SH	RMB	106.72	2019/5/9	买入	121.00	4.49/5.45	23.8/19.6	17.3/13.8	20.0/19.5
尚品宅配	300616.SZ	RMB	74.99	2019/4/23	买入	105.35	3.01/3.72	24.9/20.2	26.1/18.3	17/17.9

图表索引

图1：A股板块区间涨跌幅（总市值加权平均）（区间：2019.01.01-2019.06.15）
图2：轻工板块主要标的区间涨跌幅（区间：2019.01.01-2019.06.15）
图3：家居板块标的年初以来股价涨跌幅
图4：家居板块全装修标的年初以来股价涨跌幅
图5：造纸（含生活用纸）板块标的年初以来股价涨跌幅
图6：包装文娱板块标的年初以来股价涨跌幅
图7：2019-2020年地产真实竣工面积增速预测
图8：北京+深圳城市二手房交易面积（万平米、月度）
图9：4大一线城市新房交易面积（万平米、月度）
图10：12大二线城市新房交易面积（万平米、月度）
图11：22个三四线城市新房交易面积（万平米、月度）
图12：11个二三线城市二手房交易面积（万平米、月度）
图13：各年份一二三四线城市新房销售面积占比
图14：新房从竣工-交付-装修的流程节点
图15：定制家居龙头企业近年门店数量变化
图16：一线城市1-5月新房、二手房同比增速
图17：二三线城市1-5月新房、二手房同比增速
图18：大宗渠道收入占比提升
图19：零售渠道销售收入占比下滑
图20：装修流量流向导图
图21：上市家具企业2018年境外收入占比
图22：精装修商品房开盘量
图23：全装修企业获取订单时点与零售类企业异同
图24：全装修房企数量增加情况
图25：中国精装修市场规模及渗透率
图26：全装修不同品类市占率
图27：工程单供应商评分体系
图28：我国零售文具主力价格区间与海外对比（元/支）
图29：美国办公文具企业行业集中度变化（%）
图30：中国生活用纸产品结构日趋丰富
图31：2018年中顺洁柔研发费用提升 30.01%
图32：中顺洁柔卫生巾品牌朵蕾蜜6月6日线上首发
图33：恒安国际分产品营业收入（万元）
图34：恒安国际历史PE值
图35：金佰利主营业务收入1990s快速增长
图36：金佰利历史PE值波动
图37：全国卷烟工商业库存变化（万箱）
图38：2012-2017年上市卷烟新品数量
图39：2012-2017年行业上市新品价区分布
图40：我国烟草销量结构
图41：中国贸易出口金额（累计值）
图42：箱板纸、瓦楞纸价格变化
图43：白卡纸、牛卡纸价格变化
图44：国内纸浆消耗严重依赖进口（2018年）
图45：2019年4月外废进口量同比下降 20.17%
图46：包装纸总需求维持相对稳定
图47：2019年箱板纸预计投产275万吨
图48：2019年瓦楞纸预计投产330万吨
图49：双胶纸和铜版纸价格筑底回升（元/吨）
图50：2012年以来双胶纸表观消费量年化增长 1.77%
图51：2010年以来铜版纸表观消费量年化增长 -0.07%
图52：2012年后文化纸价格领先下游行业产成品存货4个月左右
图53：造纸行业正处于去库存周期
图54：文化纸下游行业有望于2019年三季度前后进入补库存周期
图55：木浆全球生产商库存天数4月依然维持高位
图56：欧洲木浆主要港口库存4月依然处于历史高位
图57：2019-2020年全球主要浆厂均无新增产能投放（万吨）
图58：2006年以来太阳纸业PB-band

表格索引

表1：中顺洁柔不断推陈出新, 产品品类多元化发展
表2：全球部分国家和地区限塑令相关政策

总结

2019年上半年，轻工制造板块整体表现落后于沪深300指数，但文娱包装板块表现亮眼。随着地产竣工数据回暖、逆周期政策出台、产品结构升级及限塑令影响，必选消费品与全装修链条有望迎来景气修复，龙头企业具备估值提升空间。造纸板块中，文化纸有望进入补库存周期，太阳纸业被重点推荐。整体来看，行业集中度提升与渠道效率优化是未来增长的核心驱动力，建议重点关注具备竞争优势的龙头企业。

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