20230302-国盛证券-量化专题报告_可转债定价模型与应用_35页_2mb

可转债定价模型与应用总结

核心内容

本文研究并实证了“有赎回保护期的可赎回可转债定价模型”（简称CCB模型），该模型相较于传统方法（如BS模型、二叉树、蒙特卡洛模拟等）具有以下优势：

• 计算效率高：CCB模型属于解析解，运算效率高于数值方法，可实现快速定价，并支持收益分解、参数敏感性测算等功能。
• 定价更准确：CCB模型考虑了赎回条款的影响，使得定价偏离度接近于0，而BS模型存在系统性高估。
• 逻辑更合理：CCB模型通过完全拆解法，分别计算权益与债券现金流，更贴近真实市场环境。

主要观点

1. 定价模型对比：

   • CCB模型通过拆解未来平价路径，分别计算权益与债券现金流的期望值，从而生成理论价格。
   • 相较于BS模型，CCB模型在考虑赎回条款的情况下，定价更加合理，误差更小。
   • 相较于数值方法，CCB模型在计算效率和模型可拓展性方面具有明显优势。

2. 模型应用：

   • 定价偏离因子：通过“真实价格/模型定价-1”计算，用于识别低估与高估转债。基于此因子构建的“低估值策略”年化收益达20.6%，波动率和回撤分别为12.6%与11.7%，超额收益8.5%，信息比例2.28。
   • 市场择时：基于分域的定价偏离度构建“相对估值”指标，可在分域高估时低配，低估时超配。结合该指标与定价偏离因子，构建的“赔率择时增强策略”年化收益达25.0%，波动率与回撤分别为13.0%与12.2%，超额收益12.5%，信息比例2.52。
   • 长期收益预测模型：通过CCB模型内嵌赎回条款，可以更直接地预测中证转债指数未来一年收益率，避免对不同分域隐波中枢的复杂预测。
   • 套利策略：基于CCB模型识别低估转债，并通过卖空个股或期货实现delta中性化，形成稳定的套利策略。使用正股对冲的套利策略年化收益为12.51%，波动率为3.99%，回撤为2.99%。

关键信息

• CCB模型的构建：基于完全拆解法，将未来平价路径分为四种情况，分别计算权益与债券现金流的期望值，并进行贴现，最终得到转债价格。
• 模型参数：包括平价、赎回线、无风险利率、信用利差、赎回保护期、剩余期限等，其中信用利差用于调整债券现金流的终值。
• 定价偏离因子：用于衡量转债价格与模型定价的偏离程度，具有较高的稳定性与收益显著性。
• 分域策略：将转债分为偏债、平衡、偏股三类，根据其估值水平进行择时与配置。
• 风险提示：模型基于历史数据与统计方法，未来市场环境变化可能导致模型失效。

模型优势总结

策略表现

结论

CCB模型为可转债定价提供了更加准确、高效的解决方案，能够有效识别低估与高估转债，并支持多种投资策略的构建，包括估值因子策略、择时策略、收益预测模型和套利策略。模型的稳健性与实用性在实证中得到了验证，其在不同市场环境下均表现出较强的适应性与收益能力。