20180816-光大证券-中国金茂-00817.HK-首次覆盖报告_混改中迸发能量的高成长国企_17页_1mb

中国金茂（0817.HK）首次覆盖报告总结

核心内容概述

中国金茂（0817.HK）作为中国中化集团旗下的房地产和酒店板块平台企业，凭借混改推进、管理层增持、优质土储及品牌溢价等多重优势，展现出高成长性。公司专注于高端品质地产开发及城市运营，业务涵盖物业开发、租赁及酒店经营等，具备较强的盈利能力与稳定增长潜力。

主要观点与关键信息

1. 混改推进释放活力，管理层增持彰显信心

• 2018年1月，公司配售9亿新股给新华人寿、嘉里控股等，大股东持股比例降至50%以下。
• 高管四次增持公司股份，累计耗资约2.95亿港元，平均价格约3.88港元/股，体现对公司未来发展的信心。
• 混改有助于提升企业经营活力和积极性，为公司发展注入新动力。

2. 物业开发销售：规模快速增长，品牌溢价显著

• 2018年1-7月，公司物业签约金额达789亿元，同比增长188%，增速行业领先。
• 2017年物业销售均价约2.4万元/平方米，位居20家主流内房第一，品牌溢价明显。
• 公司聚焦一二线城市，土地储备约2772万平方米，权益比例约1739万平方米，满足未来5年发展需求。

3. 土地一级开发：利润丰厚，资源独特

• 公司参与多个一级开发项目，如长沙梅溪湖国际新城和南京青龙山国际生态新城。
• 土地出让均价持续提升，长沙梅溪湖项目楼面均价从2011年的2766元/平方米升至2017年的5972元/平方米（增长116%），南京青龙山项目楼面均价从2015年的10462元/平方米升至2017年的14641元/平方米（增长40%）。
• 一级开发项目总土储约1844万平方米，预计未来可带来高毛利水平。

4. 持有物业：租金稳定增长，出租率提升

• 2017年物业租赁收入约13.7亿元，同比增长7%，出租率提升至99%。
• 公司拥有9个投资物业，涵盖写字楼、综合体和商业物业，其中北京凯晨世贸中心、中化大厦、长沙梅溪湖国际研发中心出租率达100%。
• 零售物业如青岛金茂购物中心、长沙金茂览秀城等在2017年竣工，租金收入有望持续增长。

5. 酒店经营：经验丰富，保持业绩平稳

• 公司在一二线城市和旅游热点城市运营10家高级酒店，总建筑面积达64万平方米，客房数为3957间。
• 2017年酒店板块收入达20.7亿元，同比增长10%；平均出租率提升至74%，平均可出租客房收入提升至865元。
• 酒店经营板块毛利率稳定在49%左右。

6. 财务结构稳健，融资成本优势明显

• 2017年末公司净负债率为73%，处于合理区间；有息负债约713亿元，同比增长49%。
• 融资成本维持低位，2017年综合融资成本约4.83%，2018年两次发行债券利率分别为4.99%和5.20%。
• 公司在去杠杆背景下具备较强的融资能力，利于介入行业并购。

7. 盈利预测与估值

• 2018-2020年预测净利润分别为52、67、80亿元，EPS分别为0.45、0.58、0.70元。
• 2018年预测PE为6.2x，股息率约6.5%；2020年PE为3.9x，股息率预计达10.1%。
• 综合给予2018年9倍PE估值，12个月目标价为4.59港元（约4.02元人民币），首次覆盖给予“买入”评级。

8. 风险提示

• 调控深化可能导致销售不及预期。
• 土地市场降温可能影响一级开发收益。
• 汇率波动可能增加汇兑损益。

结构分析

土地储备

• 截至2018年3月，公司二级土储约2772万平方米，其中权益土储约1739万平方米。
• 一二线城市占比超九成，区域分布均衡，涵盖华北、华东、华中、华西、华南等。

项目开发与运营

• 公司通过“城市运营商”模式，实现一二级联动开发，提升利润空间。
• 成功案例包括长沙梅溪湖和南京青龙山项目，未来有望继续复制成功经验。

融资与财务状况

• 融资成本低，具备较强的资金运作能力，利于行业资源整合。
• 短期债务占比约39%，现金/短期债务比例为0.81，短期偿债压力可控。

估值与评级

• 当前股价为3.14港元，对应2018年预测PE为6.2x，估值具有吸引力。
• 预计未来三年收入年均复合增长率（CAGR）为33%，毛利率逐步下降，但仍保持较高水平。
• 12个月目标价为4.59港元，首次覆盖给予“买入”评级。

总结

中国金茂凭借混改、品牌溢价、优质土储和低融资成本等优势，在房地产行业中展现出强劲的盈利能力与增长潜力。公司专注于高端物业开发和城市运营，业务结构稳定，财务状况良好，具备良好的投资价值。尽管面临调控深化、土地市场波动及汇率风险，但公司资源禀赋独特，未来增长空间广阔，具备较高的估值吸引力。