证券Ⅱ行业深度_寻找证券板块价值重估逻辑_32页_2mb

证券Ⅱ行业深度总结

核心内容

证券行业在2004年-2018年期间经历了多次价值重估，其中6次具有显著意义。这些重估主要由交易量放大和业务创新两大核心变量驱动，当这些变量共振时，券商板块往往表现出强劲的超额收益。其他时段券商板块表现与上证指数基本同步，受短期数据、机构持仓、PB估值及资产质量等因素影响。

主要观点

• 交易量放大是券商板块价值重估的重要驱动因素，尤其在牛市期间，交易额的迅速增长带动券商业绩提升。
• 业务创新推动券商盈利模式转型，带来新的增长点，如资管、融资融券等业务。
• 宏观经济向好、居民财富积累等宏观因素对券商板块有显著影响。
• 政策利好如印花税调整、流动性释放、创新政策等，虽能短期提振板块，但难以改变长期趋势。
• 估值与ROE同步变动，券商为高β品种，其估值通常反映ROE变化。

关键信息

价值重估时段与驱动因素

两次重大重估：多因素共振

• 2006-2007年：宏观经济向好、股权分置改革、治理结构优化、业务创新、增量资金入市、人民币汇率上行、QFII扩容等共同推动券商板块上涨。
• 2014-2015年：宽松货币政策、交易量放大、融资融券业务发展、资管业务崛起、沪港通开通、境外资金涌入等多因素共振，带动券商板块显著上涨。

四次阶段性重估：单一变量驱动

• 2008年两次反弹：由政策利好驱动，如印花税调整、汇金增持。
• 2009年：由“四万亿”计划和宽松货币政策带动。
• 2012年-2013年2月：由金融创新政策推动。
• 2015年10月：由政策救市带动短期反弹。

其他时段：与上证指数同步

在非价值重估时期，券商板块表现与上证指数基本一致，受短期数据、机构持仓、PB估值等影响。

估值与ROE同步变动

• 券商估值与ROE整体同步变动，体现高β属性。
• 中信证券和华泰证券的估值与ROE关系较为一致，部分时段估值领先ROE。
• 业务创新主要围绕零售业务展开，中小券商估值占优；未来若围绕机构业务创新，头部券商将更受益。

风险提示

• 资本市场大幅回落
• 流动性紧缩
• 监管政策趋严从紧

行业评级

分析师信息

• 陈福：首席分析师，经济学硕士，2017年3月加入广发证券研究发展中心。
• 陈卉：研究助理，2017年加入广发证券发展研究中心。

联系方式

投资评级说明

总结

券商板块的走势与交易量、业务创新密切相关。当这些变量出现共振时，板块往往获得显著超额收益；而单一变量影响则可能带来阶段性反弹。在非重估时期，券商表现与大盘同步。未来，随着业务创新方向的转变，头部券商可能更受益。