估值跟踪（五）：估值雷达第五期，毛利率视角寻找优质赛道-20210325-长江证券-20页_1mb

报告摘要

文档总结

核心内容

本报告围绕“毛利率视角寻找优质赛道”与“估值跟踪”两个核心主题展开，旨在通过分析企业毛利率与行业整体毛利率的差异，识别具备竞争优势的行业，并结合指数和行业估值数据，评估当前市场环境下的投资机会。报告强调供给侧逻辑在行业比较研究中的重要性，认为龙头企业的毛利率变化可以反映其在行业中的竞争力。

主要观点

优质赛道的供给侧特征：
- 龙头企业经营规模可不断扩大，市占率逐步提高或高位稳定。
- 龙头企业经营效率和盈利能力可提升，在行业下行期/出清期，其优势更加明显。
- 龙头企业的毛利率可体现其竞争优势，且自2017年以来，龙头企业与全A企业的毛利率差距持续扩大。
估值跟踪：
- 指数估值：过去三周，恒生指数PE(TTM)估值的历史分位数略有上涨，其余指数均有所下降，中小板指和创业板指的估值历史分位数跌幅超过15pct。PB(LF)估值方面，除恒生指数和恒生国企指数外，其余指数均有所下降。
- 大小盘估值对比：近期大盘股估值相对中小盘股表现较好，沪深300相对中小板指、创业板指的PE和PB估值均有所上涨。
- 行业估值：PE估值方面，公用事业、家装、煤炭、环保等行业领涨；PB估值方面，公用事业、环保、煤炭行业分位涨幅超过5pct，而非金属材料、保险、电子等行业跌幅超过10pct。
- 龙头估值变化：部分行业如公用事业、煤炭、纺服的龙头PB估值分位数上涨，而综合金融、传媒、非金属材料等行业的龙头PB估值分位数下降。
- 龙头与全A对比：龙头公司PE和PB估值历史分位数均有所回调，但PB估值仍高于全A，显示龙头估值优势。
海内外对比：
- A股消费等板块与标普500估值差距拉大，部分行业如医药的估值差距缩小。
- 部分重点行业龙头估值对比显示，中国龙头在多个行业中表现出相对较低的估值水平，如煤炭、油气石化等。

关键信息

时间范围：2021年2月26日至2021年3月19日。
数据来源：Wind、Bloomberg、长江证券研究所。
行业筛选标准：以龙头企业与所处行业毛利率之差为主要指标，筛选出行业竞争格局较好的长江三级行业及代表龙头。
筛选结果：
- 氯碱、其他化学原料、专网通信、集运、铁矿石开采、燃气、乳制品、电机及控制、游戏、国际工程、无线设备、其他消费者服务、钾肥、环卫、制冷空调设备、纺织服装设备、显示面板、通用装备、互联网服务及基础架构、院线、电线电缆、黑色家电、公共交通、油气服务、教育信息化、铁合金、红酒、专业连锁、传统发电设备、制糖业、教育信息化等。
估值变化趋势：
- 指数方面，上证50和沪深300的PE估值仍高于历史均值+1倍标准差，而中小板指和创业板指的PE估值接近历史均值。
- 行业方面，PE和PB估值分化明显，部分行业估值上升，部分行业估值下降。
风险提示：
- 经济增速超预期下滑。
- 市场风格超预期调整。

估值雷达第五期分析

毛利率视角寻找优质赛道

行业生命周期：通过分析营业收入增速和资本开支增速，判断行业所处阶段。
筛选标准：
- 行业处于“行业洗牌期”、“出清的末期”、“成熟稳态期”、“龙头进阶期”。
- 龙头与行业毛利率之差的2019年和2020年均值历史分位数同时达到60%以上。

数据跟踪

指数估值跟踪：
- 恒生指数PE(TTM)历史分位数略有上涨，其余指数均下降。
- 上证50、沪深300的PE估值仍高于历史均值+1倍标准差，中小板指和创业板指接近历史均值。
- PB估值方面，除恒生指数和恒生国企指数外，其余指数均下降，中小板指和创业板指PB估值与ROE分位数较为接近。
行业估值跟踪：
- PE估值方面，公用事业、家装、煤炭、环保等行业涨幅较大。
- PB估值方面，公用事业、环保、煤炭行业涨幅超过5pct，非金属材料、保险、电子等行业跌幅超过10pct。
- 部分行业如医药的估值差距缩小，其他行业如消费板块的估值差距拉大。
龙头估值跟踪：
- 龙头公司PE和PB估值历史分位数有所回调，但PB估值仍高于全A。
- 公用事业、煤炭、纺服行业的龙头PB估值分位数上涨，而综合金融、传媒、非金属材料等行业下跌。