信用债月报：发行利率下行，城投边际宽松，地产仍需托底-20220426-渤海证券-19页_2mb

报告摘要

信用债月报总结：发行利率下行，城投边际宽松，地产仍需托底

核心观点

2022年4月，信用债市场整体呈现发行利率下行、发行量和净融资额下降的趋势。各期限发行指导利率多数下行，整体变化幅度为-7BP至2BP。信用债发行量下降，净融资额减少，其中企业债、短融、定向工具净融资额为负，而公司债、中期票据净融资额为正。

二级市场方面，信用债总成交量环比下降28.67%，公司债和定向工具成交量下降显著。信用利差整体收窄，中短期票据、企业债利差收窄，城投债利差有所分化，高等级品种利差收窄，中低等级品种利差走阔。AA+级中短期票据、企业债、城投债中，3Y-1Y、5Y-3Y期限利差处于历史高位，7Y-5Y期限利差也处于中高分位；3Y中短期票据、企业债、城投债低等级评级利差始终位于历史高位。

地产债方面，发行量和净融资额均环比下降，房企融资尚未显著改善。尽管政策放松频次和力度上升，但房地产行业仍面临供需两弱的困境，销售增速二季度止跌企稳面临挑战。但房地产对经济的支撑作用仍不可忽视，预计下半年有望迎来销售增速拐点，期待更有效的托底政策出台。当前市场不景气强化了行业马太效应，信用分化持续，中长期资金可等待机会配置，优先选择安全性高的国有企业和经营稳健的优质房企，弱资质民企信用风险较高，下沉评级策略性价比不高。

城投债方面，城投平台债券融资规模未收缩，且在稳增长和防系统性风险背景下，城投违约可能性进一步降低。城投债作为信用债重点配置品种，配置宜早不宜迟。配置策略应根据地区优劣灵活调整，如“优质地区下沉资质+拉长久期”、“中等地区信用挖掘+缩短久期”。尾部地区核心城投存在参与机会，可适当配置中短久期债券，但需警惕债务负担重、非标融资占比高的主体。

一级市场情况

发行与到期规模

截至4月25日，4月信用债共发行1165只，发行金额10595.16亿元，环比下降18.17%。信用债净融资额为963.47亿元，环比减少1573.32亿元。

企业债：发行67只，金额484.10亿元，环比下降7.44%；净融资额-367.93亿元，环比减少302.11亿元。
公司债：发行284只，金额2588.87亿元，环比下降15.42%；净融资额543.93亿元，环比减少209.91亿元。
中期票据：发行322只，金额3015.82亿元，环比上升17.22%；净融资额1039.88亿元，环比增加551.84亿元。
短融：发行420只，金额4057.27亿元，环比下降29.46%；净融资额-3.76亿元，环比减少1273.59亿元。
定向工具：发行72只，金额449.10亿元，环比下降56.81%；净融资额248.64亿元，环比减少348.55亿元。

分行业发行与到期规模

发行金额最高：综合行业（2398.40亿元）、建筑装饰行业（2147.55亿元）、非银金融行业（1848.14亿元）。
偿还金额最高：非银金融行业（2684.04亿元）、综合行业（2091.40亿元）、建筑装饰行业（1997.10亿元）。
净融资额最高：交通运输行业（452.29亿元）、综合行业（307.00亿元）、化工行业（262.48亿元）。
净融资额环比增幅最大：建筑材料行业（199.80%）。
净融资额环比降幅最大：建筑装饰行业（-988.61亿元）。

发行利率

交易商协会公布的发行指导利率多数下行，各期限品种利率变化幅度为-7BP至2BP。AAA级利率变化幅度为-2BP至0BP，AA+级为-3BP至2BP，AA级为-7BP至-1BP，AA-级为-3BP至1BP。

二级市场情况

市场成交量

4月信用债合计成交20221.64亿元，环比下降28.67%。各品种成交量均下降，其中公司债和定向工具降幅相对较大。

信用利差

中短期票据：整体利差收窄，AAA级和AA+级3年期利差走阔，其余期限均收窄；AA级和AA-级各期限均收窄。
企业债：整体利差收窄，3年期AAA级和AA+级利差走阔，其余期限均收窄。
城投债：信用利差分化，AAA级各期限利差均收窄；AA+级1年期、7年期利差收窄，其余期限走阔；AA级1年期利差收窄，其余期限走阔；AA-级各期限均走阔。

低等级信用利差处于历史高位

中短融：3Y-1Y、5Y-3Y、7Y-3Y期限利差分别位于88.5%、82.5%、63.9%分位数。
企业债：3Y-1Y、5Y-3Y、7Y-3Y期限利差分别位于84.8%、85.4%、60.2%分位数。
城投债：3Y-1Y、5Y-3Y、7Y-5Y期限利差分别位于93.4%、88.5%、71.3%分位数。

城投债利差变化情况

AAA级：云南省、贵州省、辽宁省利差走阔，天津市、辽宁省利差收窄。
AA+级：甘肃省、贵州省、青海省、广西省利差走阔，吉林省利差收窄。
AA级：吉林省、贵州省、云南省、辽宁省、湖南省利差走阔，部分省份利差收窄。
天津市：AAA级利差为364.77bp，处各省市第2位；AA+级利差为480.68bp，处各省市第8位；AA级利差为438.56bp，处各省市第7位。AA+级与AA级利差继续倒挂，且天津市城投债久期持续下行，由年初1.14年降至4月25日的1.00年，未来或将面临滚续压力。

信用评级调整及违约债券统计

信用评级调整

4月共有8家公司评级调整，其中6家下调，2家上调。下调的公司包括阳谷祥光铜业、新凤祥控股、武汉当代明诚、武汉天盈投资、武汉当代科技、深圳洪涛集团；上调的公司包括兴化城投、兰石集团。

违约债券

4月共有7家发行人违约，违约金额合计62.29亿元，较上月减少60.23亿元。违约企业包括阳光城集团、福建阳光集团、武汉当代科技、中融新大集团、福建福晟集团、武汉当代明诚、新华联控股。违约债券余额总计86.55亿元，尚未违约债券余额为97.72亿元。

投资观点

信用债：发行利率多数下行，净融资额减少，中期票据净融资额上升，其余品种下降。二级市场成交量下降，中短期票据、企业债利差收窄，城投债利差分化。AA+级中短期票据、企业债、城投债中，3Y-1Y、5Y-3Y期限利差处于历史高位，7Y-5Y期限利差也处于中高分位；低等级评级利差始终位于历史高位。
地产债：发行量和净融资额环比下降，房企融资尚未显著改善。房地产行业仍处于供需两弱的困境，需求释放未达预期，居民对楼市预期悲观，疫情对销售带来不确定性。但房地产对经济支撑作用显著，预计下半年销售增速有望迎来拐点。
城投债：融资规模未收缩，政策支持下违约可能性降低。配置策略应灵活转换，优先选择优质地区下沉资质和拉长久期，同时关注中等地区信用挖掘和缩短久期。尾部地区核心城投存在参与机会，但需警惕债务负担重、非标融资占比高的主体。