20141215-广发证券-家电行业_2015年投资策略-骑上大象_在互联+智能浪潮下与狼共舞_39页_3mb

家电行业2015年投资策略总结

核心内容

2014年，家电蓝筹股被市场低估，尽管行业盈利增长稳健，但板块估值持续走低，位列申万一级板块倒数第一。三大白电龙头业绩依然保持高增长（同比增速超过30%），但估值跌幅超过30%，导致业绩与估值严重背离。随着2015年政策真空期的结束和市场预期的改善，家电板块估值修复成为重要投资主线。

主要观点

• 白电进入低增长阶段：白电需求增长乏力，竞争加剧，龙头地位稳固，但整体增长空间有限。
• 高端厨电与上游面板是增长亮点：高端厨电因品牌壁垒和消费升级保持高增长，面板行业周期弱化，大陆厂商竞争优势凸显。
• 黑电转型仍在进行：智能电视渗透率快速提升，政策监管强化，内容变现成为可能。
• 智能家居趋势加速：科技巨头加快布局，白电与互联网企业融合成为趋势，龙头有望引领生态圈建设。

关键信息

2014年行业表现

• 家电板块估值持续走低，PE为12.97，较年初下跌19%。
• 2014年1-10月，家电内销增长乏力，出口有所改善。
• 三大白电龙头（格力、美的、海尔）业绩增长稳定，但估值大幅下跌。
• 电商渠道成为行业增长亮点，2014年零售额占比突破10%，高端化趋势明显。

行业结构变化

• 白电：空调增长确定，冰箱和洗衣机需求承压，但出口表现良好。
• 厨电：整体增速放缓，但高端厨电增长迅速，具有“类奢侈品”属性，市场潜力大。
• 黑电：智能电视出货量快速增长，但内销需求不振，政策监管加严，内容变现成为关键。
• 面板行业：短期供需偏紧，价格持续上涨；长期看好大陆面板厂，尤其是华星光电和京东方。

投资主线

1. 白电龙头估值修复：龙头企业业绩增长确定，估值处于历史低位，受益于无风险利率下行和国际化趋势。
2. 黑电转型成果显现：智能电视激活用户数量增长，内容变现成为可能，政策规范提升硬件入口价值。
3. 智能家居爆发：科技巨头加快布局，白电与互联网企业合作趋势明显，未来增长空间广阔。

推荐标的

• 白电龙头：青岛海尔、美的集团。
• 黑电转型：TCL集团。
• 高端厨电：老板电器。
• 个股关注：合肥三洋。

风险提示

• 白电需求不振，价格战持续恶化。
• 互联网电视政策风险。
• 原材料价格波动。

行业评级

• 行业评级：买入
• 前次评级：买入

投资建议

2015年家电行业将保持温和增长，龙头估值修复、黑电转型、智能家居发展是主要投资方向。关注具备品牌优势、渠道下沉能力及智能化布局的龙头企业，如青岛海尔、美的集团、TCL集团和老板电器。同时，关注电商渠道的进一步拓展及高端厨电市场的增长潜力。

图表目录

• 图1：2014年初至今家电板块持续跑输上证综指
• 图2：主题股带动上游板块领涨
• 图3：龙头估值被压制导致白电走势较弱
• 图4：2014年家电行业营业收入增长稳健
• 图5：行业营收、归母净利润增速略有放缓
• 图6：14年以来行业毛利率、归母净利率同比提升
• 图7：行业毛利率、ROE逐年提升
• 图8：家电板块估值表现位列申万一级板块倒数第一
• 图9：家用电器和音像器材销售额增速回落
• 图10：商品房销售面积同比下滑
• 图11：空调内销增速回落，出口持续改善
• 图12：冰箱内销持续乏力，出口表现出色
• 图13：洗衣机需求平淡，出口略好于内销
• 图14：空调增长确定，冰箱需求承压，洗衣机平稳
• 图15：空调竞争格局稳定，龙头地位稳固
• 图16：冰箱竞争激烈，集中度略有降低
• 图17：洗衣机集中度稳中有升，龙头份额提升
• 图18：冰箱行业仍有进一步整合空间
• 图19：电商零售额规模及占比
• 图20：各品类电商零售额规模及占比
• 图21：天猫各品类电商零售额规模及增速
• 图22：电商各品类品牌零售份额占有率
• 图23：家电需求结构模型
• 图24：厨电目前仍以新增需求为主
• 图25：城镇居民每百户耐用消费品量
• 图26：农村居民每百户耐用消费品量
• 图27：更新需求将逐渐在未来三年释放
• 图28：台湾2013年家电内销量
• 图29：大陆2013年家电内销量
• 图30：中国城镇化率
• 图31：油烟机整体市场需求预测
• 图32：空调产品结构
• 图33：冰箱产品结构
• 图34：洗衣机产品结构
• 图35：油烟机产品结构
• 图36：厨电具有特殊的家装属性
• 图37：家装属性放大消费升级，“类奢侈品”属性凸显
• 图38：油烟机高端市场需求预测
• 图39：2014年电视内销需求不振
• 图40：世界杯拉动，2014年电视外销表现抢眼
• 图41：电视平均尺寸逐年增加
• 图42：智能电视出货量快速增长
• 图43：集成播控牌照方将成为智能电视产业链中监管的关键环节
• 图44：电视零售均价逐步下滑
• 图45：面板价格持续多尺寸上涨
• 图46：液晶电视需求决定面板需求走势
• 图47：电视面板需求保持平稳增长
• 图48：预计14-16年面板需求复合增速为6.4%
• 图49：未来产能增量主要来自大陆新增8.5代线
• 图50：预计14-16年面板供给复合增速为4.7%
• 图51：未来大尺寸面板供需状况逐年好转
• 图52：DisplaySearch对面板供需状况预测
• 图53：各面板厂商营业利润率走势与行业供需状况对比
• 图54：手机面板需求快速增长
• 图55：平板对面板需求增长迅猛
• 图56：面板行业周期振幅减小、频率加快
• 图57：大陆生产全球一半的电视
• 图58：大陆面板自给率低、供应缺口较大
• 图59：2013、2014年32寸open cell供需分析及华星光电运营策略
• 图60：白电龙头近五年收入、净利润CAGR
• 图61：白电龙头2013年毛利率、净利率
• 图62：国内白电龙头估值水平低于国际企业
• 图63：国内白电龙头估值水平处于历史低位
• 图64：10年期国开债利率
• 图65：3个月银行理财收益率
• 图66：降息以来低估值、高分红板块领涨
• 图67：地产预期逐渐转好，提升白电龙头估值
• 图68：格力前十大股东中QFII等机构持股比例
• 图69：美的前十大股东中QFII等机构持股比例
• 图70：新监管内容并没有超出“181号文”主要政策出发点
• 图71：智能电视渗透率增速迅猛
• 图72：智能电视激活率、活跃率稳步提升
• 图73：累计智能电视激活量测算
• 图74：AndroidOTT机顶盒存量快速上升
• 图75：2014年底各整机厂商可运营终端数量
• 图76：播控平台一对一绑定提升智能电视硬件入口价值
• 图77：TCL、海信和创维的操作系统都深度自制
• 图78：智能电视产业链各方合作加快
• 图79：智能家居目前四种切入方式
• 图80：基于wifi的智能家居结构示意图
• 图81：谷歌苹果等科技巨头智能家居布局思路逐渐清晰，步伐加快
• 图82：2014年白电龙头加速平台和智能单品，努力建立以自身为中心的生态
• 图83：小米围绕智能路由建立的智能家居生态布局

表格目录

• 表1：12月份以来龙头修复带动板块估值回升
• 表2：板块及龙头估值遭到严重错杀
• 表3：年初至今各行业及龙头企业销量情况
• 表4：年初至今各行业及龙头企业零售表现
• 表5：高端油烟机市场需求测算
• 表6：181号文以来，今年广电总局规范行业动作频频
• 表7：乐视和TCL40寸和50寸产品价格对比
• 表8：海信和TCL转型之路
• 表9：海外国内家电龙头2013年现金分红率
• 表10：覆盖公司盈利预测（股价为2014-12-12收盘价）

结论

2015年家电行业将继续保持温和增长，重点聚焦白电龙头估值修复、黑电转型及智能家居发展。高端厨电和上游面板行业具备较强增长潜力，建议投资者关注具备品牌优势、渠道下沉能力和智能化布局的龙头企业。