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信用策略周报总结（20150918）

核心内容概览

本周信用债市场呈现分化态势，一级市场发行热度持续，二级市场交易活跃度下降，信用利差出现结构性变化。整体来看，市场对短久期、中低等级债券的需求上升，同时对中长久期债券的信用利差有所担忧。此外，随着PPP模式推广和地方债置换的推进，债券供给结构正在发生深刻变化，城投债逐渐退出市场，企业债、ABS证券及公司债迎来发展高峰。

主要观点

• 信用利差分化：中短端信用利差收窄，长端信用利差扩大。AAA级、AA+及AA等级信用利差小幅收窄，而AA-等级信用利差大幅下行，显示市场对中低等级债券的偏好上升。
• 市场对高收益资产的偏好：在股灾后，投资者倾向于配置短久期、低评级债券以获取更高收益，即使存在信用风险，市场仍普遍抱有侥幸心理。
• 流动性溢价主导信用利差定价：由于“刚兑”因素的存在，信用利差更多体现流动性溢价，而非预期违约损失或风险溢价。
• 违约风险显现：二重集团和保定天威的违约事件虽未引发信用利差大幅走扩，但提示市场对传统行业信用风险的关注。
• 债券供给结构变化：城投债发行数量持续下降，而公司债、ABS证券等品种发行量显著上升，表明市场重心正在转移。

关键信息

一级市场发行情况

• 发行数量：上周共发行194只信用债，比前一周增长22.78%。
• 发行金额：计划发行金额达2120.06亿元，较前一周增长30.62%。
• 发行品种：公司债、ABS证券、超短期融资券是主要发行品种，其中公司债发行量同比上扬260%。
• 行业分布：银行、综合及交运行业为发债数量前三，筹集资金主要用于营运资金补充与基建投资。
• 城投债：发行数量持续下降，占比降至7.73%。

一级市场发行利率情况

• AA及以下评级债券短端利率下降：1-3年期AA级及以下债券发行利率出现明显下滑。
• AA+及以上债券利率小幅调整：各评级债券发行利率整体保持平稳，微调在1-5个BP之间。
• AA-级债券利率显著下降：降幅达10个BP以上，显示市场对中低等级债券的追捧。

二级市场表现

• 交易量下降：信用债共成交4976.13亿元，比上周减少15.99%。
• 公司债交易量大幅下降：公司债交易量下降32.79%，显示市场交投清淡。
• 收益率变化：各品种收益率涨跌互现，中短期债券收益率下行，中长久期债券收益率上行。
• 信用利差变化：短融信用利差收窄，中票与企业债信用利差分化明显，长期债券信用利差走扩。

期限利差情况

• 中短期票据期限利差下降：AAA级、AA+级、AA级与AA-级中票利差分别下降3BP、上升6BP、下降6BP、上升9BP。
• 企业债期限利差下降：5年期企业债与1年期企业债利差分别下降9BP、8BP、13BP、11BP。
• 城投债期限利差上升：5年期城投债与1年期城投债利差分别上升8BP、7BP、10BP、4BP。

主体评级调整

• 评级下调：5家非金融债券发行人跟踪评级发生变动，涉及22只债项，其中3家上调，2家下调。
• 二重集团：主体评级由AA+级下滑至CC级，成为第二例国企违约案例。
• 山东山水水泥集团有限公司：多只债券评级下调，显示其信用状况恶化。

债市展望

• 供给端变化：随着PPP模式推广和地方债置换，企业债、ABS证券及公司债将逐步成为市场主力。
• 需求端调整：投资者在配置资产时需更加谨慎，关注中低等级债券的违约风险。
• 资金面趋稳：央行公开市场操作净回笼资金，预计下一波降准前资金面将维持稳定。
• 宏观经济影响：大宗商品价格下跌、美联储加息预期及中国经济下行压力将对债市形成一定制约。
• 关注外币计价债券：人民币波动加剧，可能影响拥有大量外币计价债券的公司偿付能力。

总结

本周信用债市场呈现结构性分化，短端利差收窄，长端利差走扩，显示市场对中低等级债券的偏好上升。一级市场发行热度持续，但二级市场交易量下降，市场情绪趋于谨慎。随着PPP模式的推广和地方债置换，企业债、ABS证券及公司债将成为新的市场热点。投资者需注意中低等级债券的违约风险，精选个券，积极寻找“价值洼地”。同时，宏观经济环境和资金面变化仍对债市产生重要影响，需保持警惕。