20230131-德邦证券-宏观专题_做多中国_交易_或从预期到现实_10页_1mb

“做多中国”交易分析总结

核心内容概述

本报告围绕“做多中国”交易模式的演化进行分析，指出该交易模式在2022年11月之后逐渐成形，并在2023年初进一步强化。人民币汇率、港股和A股、铜、铁矿石等资产均受益于该交易模式。然而，随着预期逐步兑现，交易是否能延续至下一阶段，关键在于现实需求能否如预期般恢复。

主要观点与关键信息

1. “做多中国”交易模式的形成与演变

• 交易枢纽：人民币汇率是“做多中国”交易的核心枢纽，其升值反映了外资对中国经济复苏和人民币资产回报率的看好。
• 交易逻辑：该交易模式基于对中国经济疫后复苏的预期，通过人民币汇率、股票市场和大宗商品价格联动来体现。
• 交易阶段：过去两个月的“做多中国”交易主要兑现了预期，未来是否持续将取决于现实需求是否能够支撑。

2. 人民币汇率与资产表现

• 汇率升值：2022年11月至2023年1月，人民币汇率由7.3280升值至6.6896，推动“做多中国”交易。
• 股票市场：港股和A股受益于流动性宽松和盈利预期改善，恒生指数上涨10.15%，上证指数上涨5.43%。
• 债券市场：中债尚未纳入“做多中国”交易模式，10年期国债收益率形成以2.80%为底部的重心抬升，显示债券资产处于“逆风”环境。

3. 大宗商品表现与库存变化

• 铜与铁矿石：作为“中国需求拉动型”大宗商品，铜和铁矿石受益于“做多中国”交易，但铜金比值上行、油金比值回落，表明市场更关注工业品和资源品的需求升温。
• 螺纹钢：螺纹钢库存加快累库，反映工业生产偏强，但中下游需求是否能消化库存将成为关键。
• 原油：原油库存加快累库，但其在“做多中国”交易中并非核心品种，更多受供给端和全球需求的影响。

4. 交易模式的分化与预期兑现

• 分品种预期分化：市场对大宗商品分品种预期分化，表明“做多中国”交易更多是对中国经济疫后复苏预期的兑现。
• 库存变化：螺纹钢、铁矿石、铜等库存开始变化，反映供需关系的调整，但需关注中下游需求是否能支撑库存增长。

风险提示

1. 通胀风险：2023年CPI同比增速存在上行风险，尤其是PPI的累积涨价压力可能向中下游传导，增加通胀压力。
2. 货币政策背离：中美货币政策周期背离若持续，可能进一步限制人民币货币政策宽松空间。
3. 经济复苏反复：新冠疫情反复可能影响人员流动，进而对经济复苏进程造成干扰。

图表目录（摘要）

• 图1：人民币汇率升值的同时A股风险溢价回落
• 图2：人民币汇率升值的同时AH股溢价大幅回落
• 图3：“做多中国”交易下大盘价值和汇率升值共振
• 图4：“做多中国”交易下大盘成长和本币汇率的相关性较低
• 图5：2023年1月份铜金比值和油金比值走势分化
• 图6：人民币汇率升值的同时铜价摆脱震荡开始上行
• 图7：从均值偏离度看，人民币汇率和铜价上涨保持一致
• 图8：人民币汇率升值和原油价格的相关度在降低
• 图9：从均值偏离度看，原油相比人民币和铜“滞涨”
• 图10：2023年1月份螺纹钢累库速度加快
• 图11：2023年1月份COMEX期铜延续去库
• 图12：2023年1月份铁矿石延续补库
• 图13：2023年1月份原油加快累库

投资建议

• 股票市场：建议关注港股和A股，尤其是大盘价值类股票，因其更受益于“做多中国”交易。
• 大宗商品：铜、铁矿石等“中国需求拉动型”商品表现较强，但需关注中下游需求能否消化库存。
• 汇率市场：人民币汇率升值是“做多中国”交易的重要信号，未来走势仍需关注经济基本面和货币政策变化。

信息披露与分析师简介

分析师信息

• 芦哲：德邦证券首席经济学家，中国证券业协会首席经济学家专业委员会委员，中国人民大学金融市场与政策研究所联席所长，曾任职于世界银行、泰康资产、华泰证券等机构。
• 王洋：德邦证券研究所高级宏观经济研究员，复旦大学政治经济学硕士，研究方向包括货币理论、宏观流动性等。

分析师声明

• 本报告基于公开信息和分析师独立研究，不保证信息的准确性或完整性。
• 报告结论反映分析师研究观点，不受第三方影响。

投资评级说明

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