20230512-华创证券-电子烟行业深度系列报告二_美国市场_博弈继续_整合加速_24页_2mb

美国电子烟市场监管密集期：经历三个阶段，从监守缺位到整合加速，焦点在口味禁令和PMTA审核的影响。

市场复盘：
第一阶段：监管缺位，野蛮增长，JUUL凭借尼古丁盐技术、创新营销主导，水果风味产品爆发但引发青少年问题。
第二阶段：监管落地，结构调整，2020年口味禁令生效，一次性产品崛起，JUUL份额下滑，估值崩盘。
第三阶段：持续博弈，整合加速，合成尼古丁监管加码，PMTA审核拖累市场，奥驰亚收购NJOY，头部品牌VUSE、NJOY受益。

当前竞争格局：
一次性产品逐步出清监管灰色地带，换弹式市场内部整合加速，供给侧优化推高品牌集中度，减害性成为长期驱动。

关键公司分析：
思摩尔国际作为VUSE和NJOY核心供应商，受益于行业整合，美国收入占比提升，研发支出增加，市场份额弹性高。

风险提示：
监管推进不及预期、薄荷醇产品未通过PMTA、一次性产品合规风险可能拖慢市场复苏。风险包括政策不确定性和品牌退出概率。