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冰川网络（300533）证券研究报告总结

核心内容

冰川网络是一家专注于客户端网络游戏开发与运营的公司，其业务模式以自主研发与运营为主，同时结合授权运营与联合运营方式。公司自2008年成立以来，一直保持较高的盈利水平和稳定的主营业务，主要产品包括《远征OL》、《龙武》和《不败传说》等，均获得市场和玩家的高度认可。

主要观点

• 业务模式：公司采用研发运营一体化模式，有效减少研发与运营之间的效率损失，提升整体竞争力。
• 产品结构：公司产品以客户端网络游戏为主，其中《远征OL》和《龙武》是其主要收入来源，但《龙武》的市场份额逐年提升。
• 创新能力：公司注重创新建设，拥有多个研发团队，持续推出新游戏产品，并计划通过技术平台和人才建设进一步提升创新能力。
• 市场前景：网络游戏行业保持高速发展，特别是中国自主研发网络游戏在国内外市场均表现强劲，公司具备良好的成长潜力。
• 估值分析：公司未来三年的盈利预测显示其盈利能力稳定增长，预计发行价约为37.02元，对应PE估值低于行业平均水平，具备较大的股价上行空间。

关键信息

公司概况

• 成立时间：2008年1月，2012年9月整体变更设立股份有限公司。
• 董事长：刘和国，持有发行前58.45%股份，发行后仍为第一大股东。
• 主营业务：客户端网络游戏的开发与运营，公司产品主要为《远征OL》和《龙武》。
• 主要收入来源：客户端网络游戏，占比超过99%。

财务指标

募投项目

• 募集资金总额：86,050.66万元。
• 主要用途：
  • 客户端网络游戏产品开发：20,708.19万元。
  • 网页游戏产品开发：5,448.23万元。
  • 技术研发与运营基地建设：8,094.24万元。
  • 补充营运资金：51,800万元。

竞争格局

• 公司属于行业第二梯队，收入规模在2至20亿元之间，具备较强的开发运营一体化能力。
• 行业竞争格局呈“金字塔”型，第一梯队为收入规模20亿元以上的公司，第三梯队为收入规模低于2亿元的公司。

用户数据

• 《远征OL》：
  • 2015年注册账户数：3,125.41万个。
  • 累计充值：13亿元。
• 《龙武》：
  • 2015年注册账户数：1,328.86万个。
  • 累计充值：4亿元。
• 《不败传说》：
  • 2015年注册账户数：14.60万个。
  • 累计充值：800万元。

发行信息

• 发行股份：不超过2,500万股，占发行后总股本的25%。
• 发行价预测：约为37.02元。
• 对应PE：
  • 2016年：19.6倍。
  • 2017年：16.4倍。
  • 2018年：15.8倍。
• 估值对比：显著低于游戏行业同期平均估值水平。

风险提示

• 新游戏表现不达预期：新游戏的市场表现可能影响公司收入。
• 市场竞争加剧：行业竞争激烈，产品同质化现象严重。

投资建议

• 评级：增持（首次）。
• 投资评级说明：
  • 买入：相对大盘涨幅大于15%。
  • 增持：相对大盘涨幅在5%~15%之间。
  • 中性：相对大盘涨幅在-5%~5%之间。
  • 减持：相对大盘涨幅小于-5%。

行业背景

• 全球网游市场：2007年市场规模为78.97亿美元，2016年预计继续增长。
• 中国网游市场：2008年市场规模为183.8亿元，2015年增长至888.8亿元，增长近四倍。
• 用户规模：截至2015年6月底，中国网民达6.68亿，游戏市场用户约5.17亿，增长4.6%。
• 自主研发趋势：2015年中国自主研发网游销售收入达986.7亿元，同比增长35.8%；海外市场收入达53.1亿美元，同比增长72.4%。

公司未来规划

• 研发投入：加大网络游戏研发力度，提升技术水平和产品多样性。
• 运营能力：加快运营平台升级改造，建立Q1.COM大型娱乐社区互动平台，提升用户留存率。
• 产品开发：计划开发5款端游、3款移动游戏和1款网页游戏，丰富产品线。

财务分析

• 资产负债率：从2015年的37.0%下降至2018年的21.7%。
• 流动比率：从2015年的2.62上升至2018年的4.53。
• 速动比率：从2015年的2.62上升至2018年的4.53。
• 资产周转率：从2015年的51.4%下降至2018年的39.9%。
• 应收账款周转率：持续高于行业平均水平，显示公司良好的应收账款管理能力。

总结

冰川网络凭借其研发运营一体化模式和丰富的游戏产品储备，在行业内占据重要地位。公司未来的发展依赖于持续的研发投入和创新，以及通过多元化运营策略扩大市场份额。尽管面临市场竞争加剧和新游戏不达预期的风险，但其估值相对较低，具备较大的增长潜力，因此被给予增持建议。