20180522-华创证券-债券日报_地方债利率上行对国债利率的传导效应将逐步显现_9页_866kb

债券市场总结（2018-05-22）

核心内容概述

本报告分析了当前债券市场面临的多重压力，主要包括地方债利率上行对国债利率的传导效应、资金面波动风险以及国际油价上涨对国内市场的影响。报告指出，尽管市场短期存在乐观情绪，但基本面、流动性及监管因素仍主导市场走势，机构应保持谨慎操作。

主要观点

1. 地方债利率上行对国债利率的传导效应将逐步显现

• 当前状况：国债和金融债利率因资金面宽松和经济悲观预期出现一定程度下行，但地方债收益率加速上行，与国债利差扩大至接近60bp。
• 利差分析：银行配置国债和地方债的唯一差异在于风险权重带来的资本溢价，国债风险权重为0，地方债为20%。
• 资本溢价计算：根据2018年一季度末的银行业资本充足率（13.64%）和资本利润率（14%），地方债相对于国债的资本溢价约为38bp。
• 合理利差水平：38bp为合理利差，当前利差偏高，存在修复压力。
• 传导机制：地方债二级市场流动性差，收益率曲线反映银行配置意愿，未来利差修复将更多体现为国债利率向地方债利率靠拢。

2. 资金面仍面临压力，不可高枕无忧

• 5月流动性风险：5月财政存款减少约3500-4000亿元，企业清缴所得税带来额外2000亿元流动性压力，叠加缴准影响，资金面趋紧。
• 6月流动性风险：6月财政存款预计减少5000亿元，但因MPA考核和缴准规模扩大，资金面仍可能承压。
• 公开市场操作：5月末到期量大，6月或等量续作MLF，流动性管理仍需依赖央行灵活操作，但宽松预期未明确。
• 资金面趋势：未来流动性将面临新考验，资金面宽松难以持续。

3. 国际油价上涨对国内债券市场形成压力

• 美国制裁委内瑞拉：5月20日，特朗普签署行政令，追加对委内瑞拉的经济制裁，导致油价大涨至71美元/桶。
• 委内瑞拉经济状况：经济衰退严重，通货膨胀率高达13779%，石油行业占GDP的25%、政府财政收入的50%。
• 油价上涨原因：制裁导致委内瑞拉原油产量大幅下滑，叠加伊朗制裁及全球需求增加，原油市场供不应求风险上升。
• 对国内债券市场影响：美元指数、美债收益率和油价同步上行，国内债券收益率难以趋势性下行。

关键信息

债市投资策略建议

• 谨慎操作：在利空因素尚未证伪、利多因素存在不确定性的情况下，建议机构保持谨慎。
• 关注利差修复：地方债利率上行将对国债利率形成传导压力，利差修复可能以国债利率向地方债利率靠拢实现。
• 警惕资金面波动：5月和6月资金面仍存在扰动，流动性风险不可忽视。
• 关注国际油价：美国对伊朗和委内瑞拉的制裁可能进一步推高油价，对国内债券市场形成压力。

团队介绍（部分）

• 组长、高级分析师：周冠南（中央财经大学硕士，曾任职中信银行）
• 副组长、高级分析师：吉灵浩（上海财经大学学士，曾任职申万宏源，2012年新财富最佳分析师第一名团队成员）
• 助理分析师：王文欢（南京财经大学硕士）
• 助理研究员：柏禹含（加州大学圣地亚哥分校硕士）

投资评级体系

• 公司投资评级：

  • 强推：预期未来6个月内超越沪深300 20%以上
  • 推荐：预期未来6个月内超越沪深300 10%-20%
  • 中性：预期未来6个月内相对沪深300变动幅度在-10%-10%
  • 回避：预期未来6个月内相对沪深300跌幅在10%-20%

• 行业投资评级：

  • 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过沪深300 5%
  • 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度在-5%-5%
  • 回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过沪深300 5%

免责声明

• 本报告基于公开信息，不构成投资建议。
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