20170613-华泰证券-军工行业2017年度中期策略报告：改革成长双拐点，军工投资大机遇_63页_3mb

报告摘要

军工行业2017年中期策略报告总结

核心内容

2017年军工行业正处于改革和业绩成长的双拐点，行业整体呈现全面向好的趋势。尽管上半年军工板块上市公司股价大幅回撤，市场对其估值偏低，但基本面持续改善，投资价值被低估。华泰证券提出“一二三七”投资框架体系，强调以高端装备为主线，关注改革和业绩成长两大催化剂。

主要观点

军工改革加速推进：2017年是军工改革的拐点之年，混改、股权激励、科研院所改制、资产证券化和军民融合等改革措施逐步实施，将为军工行业带来中长期制度红利。
军机产业链开启高成长：随着运20、歼20、J15等机型进入量产阶段，军机产业链成为业绩成长的主要驱动力，预计未来3-5年将保持20%-30%的高增长。
军工行业估值处于低位：军工板块整体估值偏低，具备中长期投资价值，尤其是具备军民两用、核心技术、高壁垒、高市场空间和集团资产注入预期的企业。
改革与成长是投资主线：军工改革和业绩成长将共同推动军工行情，建议加大对军工行业和高端装备公司的配置比例。

关键信息

行业经营状况

2016年业绩回顾：
- 国防军工行业总收入同比增长2.77%，其中航天装备增长最快（+64.45%），船舶制造下滑最严重（-10.03%）。
- 净利润显著改善，总净利润达30.51亿元，地面兵装行业增长最快（+345.31%）。
- 航天装备行业毛利率最高（36.20%），船舶制造最低（15.78%）。
2017年上半年：
- 国防军工指数下跌17.63%，但航空和航天装备板块部分公司净利润增速超过25%。
- 航天装备和航空装备虽然基本面向好，但市场表现被错杀。

军工改革

改革方向：
- 混改、股权激励、科研院所改制、资产证券化、军民融合、军品定价机制改革。
改革进程：
- 2016年中央经济工作会议和2017年两会明确推进军工混改。
- 2017年5月，中国兵装集团确定4家混改试点单位，其他军工集团也在积极推进。

军机产业链

军机需求增长：
- 运20、歼20、J15、L15等机型进入爬坡上量阶段。
- 2017年将是军机产业链高增长的起点。
投资建议：
- 关注整机类公司：中航飞机、中直股份、中航黑豹、洪都航空。
- 关注核心配套企业：中航重机、中航机电、航发动力、中航电子、中航电测。
- 关注民参军企业：日发精机、航新科技、新研股份。

军工成长

高端装备需求：
- 航空、航天、军民融合、新材料等方向是军工成长的重要驱动力。
- 国家政策支持和军费增长为军工企业提供持续发展动力。
投资逻辑：
- 军工行业具备“垄断+批产拐点+改革受益+地缘冲突可能超预期”等多重投资价值。
- 军机产业链最符合华泰军工“一二三七”框架体系。

国外启示

美国军工企业案例：
- 洛克希德·马丁、波音等企业通过混改和资产证券化实现持续增长。
- 军工高端装备市场空间大，具有稳定盈利能力。

风险提示

军费增长低于预期：若军费增长大幅低于预期，将对军工行业业绩产生负面影响。

军工投资框架体系

一条主线：高端装备。
两个维度：变革维度（包括国际形势、军队变革、国企改革）和成长维度（包括空军、海军、信息化等需求增长）。
三大催化：业绩催化、政策催化、地缘态势催化。
七大方向：陆、海、空、天、电、军民融合、军贸。

关注公司

航天装备：航天晨光、四创电子、国睿科技、航天动力、北方导航。
航空装备：中航飞机、中直股份、中航机电、中航电子、中航重机。
军民融合：合众思壮、火炬电子。

图表目录

图表1：36家样本公司构成情况。
图表2：军工行业整体及细分行业的营业收入及增速。
图表3：军工行业整体及细分行业的净利润及增速。
图表4：军工行业整体及细分行业的毛利率变化。
图表5：军工行业整体及细分行业的净利率变化。
图表6：2017年一季度归母净利润增速高于25%的公司。
图表7：国防军工指数走势与成交量。
图表8：国防军工板块估值水平PE（TTM）变化趋势。
图表9：航天装备Ⅱ板块市场表现。
图表10：航空装备Ⅱ板块市场表现。
图表11：地面兵装Ⅱ板块市场表现。
图表12：船舶制造Ⅱ板块市场表现。
图表13：运20。
图表14：C919。
图表15：华泰军工“一二三七”框架体系。
图表16：国企改革方向和可能实施内容。
图表17：国企改革方向和可能实施内容。
图表18：军工国企改革方向和可能实施内容。
图表19：军工集团组成架构。
图表20：主要军工集团介绍。
图表21：主要军工集团资产证券化比例概况。
图表22：2015-2017年军工企业资产重组新进展。
图表23：美国武装力量。

总结

2017年军工行业在改革和业绩成长的双重驱动下，正迎来全面向好的转折点。尽管上半年市场表现不佳，但行业基本面持续改善，估值处于低位，具备长期投资价值。建议投资者关注具备军民两用、核心技术、高壁垒、市场空间大和集团资产注入预期的高端装备企业，如航天晨光、四创电子、国睿科技、中航飞机等。同时，军工改革的加速实施将带来制度红利，为军工行业的发展提供强大动力。

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