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2013年二季度可转债投资策略总结

核心内容概述

2013年二季度可转债市场表现与正股市场存在显著差异，主要体现在债底支撑带来的超额收益和对冲功能上。分析师杨为教认为，转债市场在正股下跌时仍能通过债底对冲风险，并可能转化为正反馈。在正股上涨的情况下，转债将受益于正股的拉动效应，实现价格上涨和估值收缩。

主要观点与关键信息

一、对冲环境的强化

• 转债价格的两种力量：转债价格受正股波动和债底价值双重影响，债底价值支撑使转债在正股下跌时仍能保持相对优势。
• 超额收益的边际性增强：随着正股趋势性下跌，转债的超额收益对冲能力增强，达到30%左右的正反馈。
• 正股得失下的两种情境：
  • 正股上涨时，转债上涨概率达90%。
  • 正股下跌时，转债仍有31.58%的概率上涨。

二、今年的三类机会

• 宏观观点：经济处于温和复苏期，预计年中达到潜在增长率8.3%；三季度货币政策边际减弱，四季度或进入滞涨阶段。
• 二季度股指走势：预计蛇形震荡，趋势性机会较少，结构性机会为主。
• 中低信用系转债机会：仍具资本利得空间，推荐关注博汇转债作为对冲风险标的。
• 三大投资机会：
  1. 正股拉动带来的超额收益；
  2. 具备债底安全依托的票息收益；
  3. 条款博弈带来的投资机会。

三、正股拉动带来的超额收益

• 趋势研究及行业分类：将存量转债按行业分类，重点行业包括银行、有色金属、汽车零部件等。
• 正股投资价值的量化模型：
  • 银行板块在复苏初期表现突出；
  • 有色金属和汽车零部件受益于PPI企稳和货币增速提升。
• 转债与正股联动系数的量化模型：通过活跃度、弹性、股性三个维度评估，工行、中行、同仁、海直及重工转债最有望受益于正股上涨。
• 联动系数与投资价值的均化：综合联动系数和投资价值，正股推动类投资机会排序为工行、中行、同仁、海直、重工转债。

四、票息收益的机会正在下降

• 收益率与资金面平衡：市场平均到期收益率下降，纯债溢价率上升，博取票息收益的空间缩小。
• 博取票息收益的三个条件：
  1. 信用评级为AA或以下；
  2. 具有较高的到期收益率；
  3. 具有较好的安全边际，纯债溢价率较低。
• 推荐标的：博汇转债是目前唯一同时满足上述条件的转债，建议低配用于对冲风险。

五、条款分析——顶部压力胜于底部动力

• 赎回条款触发预期：美丰、国投、巨轮转债已触发赎回条款，持有者面临亏损风险，建议谨慎对待。
• 修正条款与回售压力：新钢、博汇、燕京转债同时触发下修和回售条款，博汇和燕京具有条款博弈潜力。
• 海运转债关注点：即将于7月进入回售期，触发价/正股价高于80%，若股价不佳，有望成为条款博弈标的。

六、得失进取

• 转债投资建议：
  • 增持：博汇转债、燕京转债、中鼎转债、泰尔转债、海直转债、重工转债；
  • 中性：民生转债、中行转债、工行转债、国投转债、石化转债、恒丰转债、南山转债、同仁转债、深机转债；
  • 减持：新钢转债、歌华转债、海运转债、中海转债；
  • 卖出：美丰转债、巨轮转2。

总结

二季度可转债市场机会主要集中在正股拉动、债底支撑和条款博弈三方面。在正股上涨时，转债将受益于正股的上涨；在正股下跌时，转债仍可通过债底对冲风险并产生正反馈。推荐关注工行、中行、同仁、海直及重工转债作为正股拉动标的，博汇转债作为对冲风险标的。同时需警惕美丰、国投、巨轮转债的赎回条款触发风险，建议谨慎对待。