CJ Korea Express 行业研究报告总结
核心内容
CJ Korea Express 是韩国最大的物流公司，主导国内快递和第三方物流（3PL）市场。公司成立于1930年，2011年从 Kumho Asiana Group 收购后，与 CJ Group 的物流子公司 CJ GLS 合并，成为国内领先的快递服务提供商，市场占有率达 44%。公司业务包括合同物流（CL）、全球物流和快递服务，拥有平衡的业务组合。
主要观点
- 长期增长潜力：公司预计在2017年及以后将受益于国内市场的结构性增长，特别是随着移动购物的持续扩张，快递业务的收入和利润将显著提升。
- 盈利能力改善：通过自动化终端和新物流中心的建设，公司预计能够提高盈利能力，即使不通过提高平均售价（ASP）。
- M&A 活动：公司积极进行并购活动，旨在成为全球前五大物流公司。2017年4月宣布收购印度第三大物流公司 Dard Logistics 和阿联酋项目物流公司 IBRAKOM。
- ROE 提升：并购活动将推动公司净资产收益率（ROE）的提升，预计2017年ROE为4.3%，2018年为5.4%，2019年为6.6%。
- 估值潜力：公司当前股价为 KRW180,500，分析师建议买入，目标价为 KRW220,000，预计有23%的上涨空间。
关键信息
财务数据概览
| 指标 |
2016 |
2017E |
2018E |
2019E |
| 收入（KRWb） |
6,082 |
6,913 |
7,679 |
8,365 |
| 调整后净利润（KRWb） |
68 |
120 |
157 |
207 |
| 调整后每股收益（KRW） |
2,465 |
4,318 |
5,644 |
7,407 |
| 调整后每股收益增长率（%） |
1.7 |
75.2 |
30.7 |
31.2 |
| EBITDA 利润率（%） |
6.1 |
6.5 |
6.8 |
7.0 |
| ROE（%） |
2.7 |
4.3 |
5.4 |
6.6 |
| P/E（倍） |
72.8 |
41.6 |
31.8 |
24.2 |
| P/B（倍） |
2.8 |
2.5 |
2.3 |
2.1 |
| EV/EBITDA（倍） |
16.0 |
13.3 |
11.2 |
9.8 |
股票表现
- 当前价格：KRW180,500
- 目标价格：KRW220,000
- 市场资本：KRW4.1万亿 / USD3.6亿
- 浮动股份：22,812,344
- 52周最高/最低：KRW228,500 / KRW155,500
- 60日平均交易额：KRW7.9亿 / USD7.0百万
一年表现
| 时期 |
CJ Korea Express (%) |
Kospi (%) |
| 1个月 |
6.5 |
-0.3 |
| 6个月 |
-6.7 |
-19.8 |
| 12个月 |
-12.4 |
-25.9 |
估值模型
- 残余收入模型（RIM）：基于无风险利率1.8%，市场风险溢价7.4%，β值0.5，资本回报率（COE）5.1%，目标价KRW220,000，预计有23%的上涨空间。
- P/E 和 P/B：目标价对应57倍2017年市盈率和3.1倍2017年市净率，尽管高于全球同行，但基于其增长潜力和ROE提升预期。
全球同行对比
| 公司 |
P/E（倍） |
P/B（倍） |
EV/EBITDA（倍） |
ROE（%） |
| CJ Korea Express |
41.6 |
2.5 |
13.3 |
4.3 |
| Hyundai Glovis |
10.8 |
1.7 |
7.4 |
15.4 |
| Hanjin |
8.8 |
0.5 |
27.0 |
5.4 |
| Yamato |
52.8 |
1.8 |
11.5 |
3.4 |
| Nippon |
17.8 |
1.2 |
7.3 |
6.9 |
| Fukuyama |
16.1 |
0.7 |
10.1 |
7.3 |
| Sinotrans |
9.1 |
3.3 |
5.9 |
10.4 |
| FedEx |
16.4 |
5.2 |
7.5 |
14.8 |
| Panalpina |
58.4 |
8.5 |
15.8 |
16.8 |
| Kuehne + Nagel |
25.5 |
3.2 |
13.6 |
33.5 |
| ZTO |
32.7 |
3.5 |
8.6 |
23.9 |
| DHL |
14.8 |
7.8 |
11.8 |
37.2 |
业务增长预测
| 业务 |
2017E 收入（KRWb） |
2018E 收入（KRWb） |
2019E 收入（KRWb） |
| 快递 |
2,098 |
2,354 |
2,571 |
| CL |
2,251 |
2,472 |
2,677 |
| 全球 |
2,564 |
2,854 |
3,116 |
增长趋势
| 指标 |
2016 |
2017E |
2018E |
2019E |
| 收入增长率（%） |
20.3 |
13.7 |
11.1 |
8.9 |
| 快递收入增长率（%） |
17.2 |
15.0 |
12.2 |
9.2 |
| CL 收入增长率（%） |
11.4 |
10.2 |
9.8 |
8.3 |
| 全球收入增长率（%） |
33.0 |
15.8 |
11.3 |
9.2 |
股东结构
- KX Holdings：20.1%
- CJ Cheiljedang：20.1%
- 国库股：22.7%
市场前景
- 韩国快递市场预计以12%的年复合增长率（CAGR）增长，2016年快递交易量为204.7万件，仅占日本的60%。
- 移动购物交易额占总零售额的17%，预计未来将增长。
- 3PL 市场增长将推动合同物流业务发展，韩国3PL使用率低于发达国家，增长空间大。
M&A 活动
- 公司积极进行全球并购，如收购印度 Dard Logistics 和阿联酋 IBRAKOM。
- 并购活动将推动公司收入增长和ROE提升，2013-2016年并购业务ROE达到12%，高于公司当前的2.7%。
投资建议
- 评级：BUY（买入）
- 目标价：KRW220,000
- 估值优势：基于RIM模型，公司具有显著的内在价值，预计未来ROE将提升至9.3%-9.7%。
未来展望
- 韩国快递市场和3PL市场将持续增长，公司有望从中受益。
- 公司的全球扩张策略将带来更多的收入来源和市场占有率。
- 股票价格仍低于历史高点，具有较大的上涨空间。
结论
CJ Korea Express 作为韩国领先的物流公司，具有良好的增长前景和盈利能力提升潜力。其在快递和3PL市场的主导地位，加上积极的全球并购策略，使其成为值得关注的投资标的。分析师建议投资者在当前价格基础上进行积累，目标价为KRW220,000，预计有23%的上涨空间。
