深度报告-20211230-华安证券-美的集团-000333.SZ-美的集团_价值链重塑精进效率_能力圈外移驱动成长_56页_4mb

美的集团：价值链重塑精进效率，能力圈外移驱动成长

核心观点

美的集团是一家集智能家居事业群、美的工业技术、楼宇科技事业部、机器人与自动化事业部、数字化创新业务于一体的全球化科技集团，产品及服务覆盖全球200多个国家和地区，服务约4亿用户。2020年，公司实现营收2857亿元，归母净利润272亿元，位居全球家电行业首位。

公司核心竞争力源于优秀的组织基因和文化，以何享健为首的创始团队通过持续战略决策和企业实践，构建了高效的企业治理结构和优秀的企业文化，为客户持续创造价值，穿越多轮经济周期和产业周期。

核心看点一：研发加码+渠道变革，驱动价值链重塑，不断挖深护城河

研发投入

• 2013-2020年，公司累计研发投入超过570亿元，研发费用规模优势显著。
• 2020年公司确立“科技领先、数智驱动、用户直达、全球突破”的战略主轴，进一步强化科技属性。
• 研发体系以中央研究院和事业部为核心，合理分配研发任务，平衡短期与中长期目标。
• 全球化研发网络覆盖11个国家，设立28个研究中心，形成“2+4+N”模式。

渠道变革

• 2005年前采用“代理商制度”，2005-2011年引入“区域营销分公司”模式。
• 2013年起，公司推行“T+3”模式，以销定产，加快信息、产品和资金流动。
• 通过美云销、美云智数、安得智联等平台，推动全面数字化转型，实现“人找货”模式，提升运营效率。

核心看点二：产业扩张+全球突破，推动能力圈外移，不断拓宽护城河

产业扩张

• 布局新能源车核心部件和工业机器人等ToB业务，利用先进治理经验、智能制造能力和销售渠道赋能。
• 2020年收购万东医疗、合康新能，进入医疗器械、工业控制和新能源车领域，第三次进军汽车行业。

全球突破

• 产品、品牌、渠道、供应服务多方位出海，规划到2025年海外营收超350亿美元。
• 与海外品牌合作，如收购德国KUKA、以色列Servotronix、意大利Clivet和Eureka，拓展欧洲市场。
• 品牌矩阵日趋完善，覆盖从高端至中低端，满足不同消费群体的多元化、个性化需求。

业务构成

ToC产品

• 贡献主要收入，2020年收入达2351亿元，占比82%。
• 覆盖家用空调、冰箱、洗衣机、厨房电器、小家电等，多个品类市占率位居行业前列。

ToB产品

• 收入占比18%，是公司未来潜在增长点。
• 包括核心部件（压缩机、电机等）、工业自动化解决方案（机器人、物流等）、数字化创新业务。

销售网络

线下

• 覆盖1-4线市场，与国美、苏宁等大型卖场合作。
• 拥有近10万家零售商网络，实现全市场覆盖。

线上

• 2014年启动电商战略，成立美的电商公司和天猫旗舰店。
• 全网销售规模达860亿元，2012-2020年CAGR高达66%，保持家电全品类销额第一。

财务分析

收入与利润

• 2016-2020年营收CAGR达15.6%，归母净利CAGR达16.6%。
• 净利润增速高于营收增速，反映运营效率持续提升。

收入结构

• 暖通空调和消费电器为主要增长点，合计占比80%。
• 2020年净利率达9.7%，介于格力（13.4%）和海尔（5.4%）之间。

费用与现金流

• 销售、管理、财务费用率分别为24.7%、6.8%、-0.9%，费用控制良好。
• 经营性活动现金流净额稳定在250亿元之上，2020年货币资金达559亿元。

核心竞争力源泉：优秀的组织基因及表达

创始人团队

• 以何享健为首的创始团队具有伟大格局观，注重企业文化和治理结构。
• 张磊认为，判断企业是否值得投资，应看创始人和组织是否具备长期战略眼光和文化传承。

组织管理

• 实施事业部制，平衡多元化业务发展，形成“集权有道、分权有序、授权有章、用权有度”的授权模式。
• 职业经理人制推动去家族化，形成“能者上，庸者下”的竞争氛围。
• 推行滚动激励体系，绑定核心团队利益，保障中长期发展。

投资建议与风险提示

投资建议

• 预计公司2021-2023年归母净利润分别为296.4亿元、348.9亿元、393.2亿元，对应PE分别为17.5倍、14.8倍、13.2倍。
• 首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示

• 原材料和航运价格上涨风险。
• 海外疫情反复及国际关系影响，导致全球化不及预期。
• 行业竞争加剧风险。