20211021-申港证券-碧桂园服务-06098.HK-时势与英雄齐飞_内生与外延共舞_42页_3mb

碧桂园服务（6098.HK）总结

核心内容

碧桂园服务是一家拥有近30年行业经验的物业管理龙头公司，成立于1992年，早期主要布局在广东，后逐步拓展至全国，2018年成功在港交所上市。公司业务涵盖住宅、商业物业、写字楼、产业园等多种业态，以基础物业管理服务为主导，同时发展社区增值服务、非业主增值服务、三供一业服务及城市服务等多元化业务，形成完整的物业管理价值链。

截至2021年上半年，公司收入达到116亿元，同比增长84%，在管面积超6亿平方米，位居行业前三。公司通过母公司碧桂园集团的支持、多元化的物业管理组合及并购扩张，实现了收入的快速增长。同时，公司正通过“凤凰会”APP提升业主互动和增值服务的转化率。

主要观点

• 基础物业管理服务：占比稳中有降，但保持高增长，主要得益于母公司支持、多元化服务及并购扩张。
• 社区增值服务：已成为公司第二增长点，2021H1贡献毛利润55%，其中社区传媒、增值创新、家装服务是主要驱动力。
• 非业主增值服务：未来增长确定性高，依托与碧桂园集团的协同效应，尤其是车位销售与租赁代理服务。
• 三供一业服务：已实现阶段性目标，未来将拓展至国企后勤综合服务领域，提升服务边界。
• 城市服务：以“大物业+大社区”理念布局，2021上半年新增合同40.14亿元，业务渠道已成型。
• 政策支持：物业管理行业处于政策支持期，未来发展方向清晰，重大行业风险可控。
• 国际对标：美国FSV品牌服务收入占比49%，日本Haseko增值服务营业利润占比24%，增值服务空间广阔。
• 科技赋能：公司通过“上瘾模型”提升凤凰会APP活跃度，未来将优化酬赏机制和用户投入。

关键信息

财务表现

• 2021年上半年收入：116亿元，同比增长84%
• 2021-2023年收入预测：273.72亿元、403.77亿元、520.89亿元，年复合增长率49%
• 2021-2023年归母净利润预测：49.18亿元、75.92亿元、105.47亿元，年复合增长率58%
• 每股收益预测：1.53元、2.36元、3.28元
• 给予2021年40-45倍PE估值，对应合理股价73.44-82.62港元

股权与管理层

• 杨惠妍持有49.49%股份，是公司最大股东
• 股权激励目标为未来三年净利润CAGR达38%
• 高管团队经验丰富，具备地方物业管理工作背景

收并购情况

• 2018年以来完成多项收并购，包括嘉凯城物业、港联不动产、蓝光嘉宝服务、富力物业等
• 收并购后公司规模跃居行业首位，提升品牌协同效应和综合服务能力

增值服务业务

• 社区增值服务收入达13.98亿元，同比增长132%，成为新增毛利主要来源
• 非业主增值服务收入10.58亿元，占比9.2%，未来增长确定性高
• 三供一业服务2020年实现收入约26.99亿元，但短期内毛利率较低
• 城市服务2021上半年新增合同40.14亿元，业务布局集中在三四线城市

行业分析

• 物业管理行业处于政策支持期，未来发展前景广阔
• 中国城镇化率已达64%，人均可支配收入持续增长，为物管行业提供发展基础
• 通过“PEST”模型分析，行业风险可控，政策导向明确

国际对标

• FSV（美国）：品牌服务收入占比49%，业务涵盖专营业务、自营业务、消防与安全服务、损失财产修复业务
• Haseko（日本）：增值服务营业利润占比24%，业务围绕房地产产业链延伸，涵盖房屋中介、租赁、维修及养老服务

技术与平台

• “凤凰会”APP具备“上瘾模型”要素，未来通过优化酬赏机制提升活跃度
• 公司注重科技布局，推动智慧物业发展，如机器人、智能化平台等

风险提示

• 业务扩展不及预期
• 物业管理费率下降
• 疫情反复影响业务发展

投资建议

• 首次覆盖，给予“买入”评级
• 估值区间为40-45倍PE，对应合理股价73.44-82.62港元
• 公司在收入规模、成长性、盈利能力、盈利质量及现金保障五大维度领跑行业