20210228-天风证券-信用周报_又见城投债提前兑付_有何不同__27页_2mb

城投债提前兑付现象分析总结

核心内容

2020年以来，已有57只城投债通过债券持有人会议（拟）进行提前兑付，涉及本金规模301.58亿元。这些提前兑付案例呈现以下特征和变化：

• 集中在黑龙江、湖南、辽宁、安徽等省份；
• 发行时间集中在2015年及之后；
• 低等级、弱资质主体占比高；
• 多数采用面值兑付；
• 兑付历程缩短；
• 2020年12月以后案例有所增加。

历史演变

2015-2016年：市场接受度较低，仅一只城投债成功兑付

• 市场对提前兑付接受度低，投资者与发行人对兑付对价分歧大；
• 只有“13泰华信PPN001”成功兑付，其余均未通过；
• 兑付价格多基于中债估值净价或面值，但未达市场预期。

2017-2018年：债务置换背景下显著增加

• 以2014年及以前发行的城投企业债为主；
• 集中在辽宁、山东、贵州、福建等区域；
• 主体多为地级市、区县及县级市；
• 主体等级以AA及以下为主；
• 兑付方案多样，以中债估值净价兑付为主。

2019年：建制县试点置换隐性债务背景下兑付增加

• 兑付规模为254.74亿元，较之前减少；
• 发行时间分布在2015年及之后；
• 集中在湖南、新疆、广东、浙江、辽宁等省份；
• 区县级、弱资质主体兑付增多；
• 面值兑付比例上升。

未来展望

关注特征

• 发行时间在2018年8月底之前；
• 聚焦城投企业债；
• 城投行政层级为地级市及以下，主体评级在AA及以下；
• 票面利率在5%以上，关注区县级城投债；
• 纳入建制县试点及发行过再融资债券的地区。

投资建议

• 关注兑付价格和补偿措施；
• 留意当前市价低于面值的城投债机会；
• 注意是否含有价差补偿措施，防范折价兑付风险。

关键信息

• 城投债提前兑付始于2015年地方政府债务置换；
• 历史兑付案例显示，市场接受度和兑付方案的灵活性是关键；
• 债务置换政策对提前兑付产生重要影响；
• 投资者需关注区域风险和发行人信用资质；
• 未来提前兑付可能性与债务置换政策和市场环境密切相关。

风险提示

• 宏观经济波动；
• 地方政府债务压力；
• 城投相关政策变动。

附录：数据与图表说明

• 图1：2020年以来提前兑付城投债地区分布；
• 图2：2020年以来提前兑付城投债发行时间分布；
• 图3：2020年以来提前兑付城投债行政层级分布；
• 图4：2020年以来提前兑付城投债主体等级分布；
• 图5：2020年以来提前兑付城投债兑付方案分布；
• 图6：2020年以来城投债提前兑付历时；
• 图7：2020年以来提前兑付城投债兑付时间分布；
• 图8：2020年12月以来各地区再融资债券发行情况；
• 图9：2020年12月以来提前兑付城投债地区分布；
• 图10：提前兑付城投债发行时间分布对比；
• 图11：提前兑付城投债兑付方式分布对比；
• 图12：2017-2018年城投债提前兑付情况；
• 图13：提前兑付城投债发行时间分布；
• 图14：提前兑付城投债券种分布；
• 图15：提前兑付城投债地区分布；
• 图16：提前兑付城投债主体行政层级分布（按兑付本金规模）；
• 图17：提前兑付城投债主体等级分布（按兑付本金规模）；
• 图18：以中债估值为基准的兑付方案中的兑付溢价；
• 图19：以中债估值为基准的兑付方案中兑付溢价；
• 图20：以面值为基准的兑付方案中兑付溢价；
• 图21：以面值为基准的兑付方案中兑付溢价；
• 图22：2019年置换债发行情况；
• 图23：2019年建制县试点置换隐性债务情况；
• 图24：2019年提前兑付城投债发行时间分布；
• 图25：2019年提前兑付城投债地区分布；
• 图26：2019年以来提前兑付城投债行政层级分布；
• 图27：2019年以来提前兑付城投债主体等级分布；
• 图28：2019年以来提前兑付城投债兑付方案；
• 图29：中债估值净价在公告日前后有所增加的提前兑付城投债比例；
• 图30：公告日前后净价有所增加的提前兑付城投债比例；
• 图31：符合上述特征的城投企业债地区分布；
• 图32：信用债发行量及净融资量走势；
• 图33：城投债发行量及净融资量走势；
• 图34：非金融企业短融发行量及净融资量走势；
• 图35：中票发行量及净融资量走势；
• 图36：企业债发行量及净融资量走势；
• 图37：公司债发行量及净融资量走势；
• 图38：银行间信用债成交额；
• 图39：交易所信用债成交额。

表格数据

• 表1：历年提前兑付城投债规模及占存量比重；
• 表2：提前兑付城投债地区分布对比；
• 表3：43号文及其之后关于地方政府债务置换的相关表述；
• 表4：2015年-2016年期间仅一只城投债提前兑付成功；
• 表5：城投债提前兑付方案；
• 表6：可能提前兑付城投债当前中债估值净价高于面值情况；
• 表7：本周发行人跟踪评级调整汇总；
• 表8：上周交易商协会发行指导利率；
• 表9：中短期票据收益率周变化；
• 表10：企业债收益率周变化；
• 表11：城投债收益率周变化；
• 表12：中短期票据利差率周变化；
• 表13：企业债利差率周变化；
• 表14：城投债利差率周变化；
• 表15：中短期票据等级利差周变化；
• 表16：企业债等级利差周变化；
• 表17：城投债等级利差周变化；
• 表18：上周成交活跃的交易所信用债；
• 表19：中短期票据收益率分位数；
• 表20：中短期票据信用利差分位数；
• 表21：中短期票据等级利差分位数；
• 表22：城投债收益率分位数；
• 表23：城投债信用利差分位数；
• 表24：城投债等级利差分位数。