深度报告-20220107-西南证券-依依股份-001206.SZ-突破产能瓶颈_宠物卫生用品龙头制造商成长可期_39页_3mb

依依股份（001206）总结

核心内容

依依股份是一家专注于宠物一次性卫生护理用品的优质代工企业，其产品以ODM/OEM方式出口为主，主要客户包括Petsmart、沃尔玛、亚马逊等国际知名渠道商。公司主要产品为宠物尿垫和尿裤，2020年宠物卫生用品业务占总收入的88%，并拥有较高的市场份额和良好的客户粘性。随着全球宠物市场的发展，尤其是欧美日等发达国家的宠物老龄化趋势，公司成长潜力较大。

主要观点

• 市场空间广阔：全球宠物卫生用品市场仍处于增长阶段，美国、日本、欧洲市场规模合计约85亿美元，预计未来将持续扩容。
• 客户结构优质：公司与多家国际知名渠道商建立长期合作关系，客户粘性强，且在部分客户中为独家供应商。
• 产能瓶颈突破：公司正通过募投项目扩建产能，预计2023年达产后产能将接近翻倍，缓解当前产能紧张问题。
• 毛利率有望回升：尽管2021年因原材料和海运成本上涨导致毛利率承压，但随着成本回落和产能释放，公司盈利能力将显著改善。
• 产品竞争力强：公司拥有较强的研发能力，拥有55项专利，产品具备功能性、环保性等优势，有助于提升客户粘性。
• 费用率控制良好：公司销售费用率远低于行业平均水平，2020年仅为1%，且ROE较高，显示良好的盈利能力。

关键信息

公司概况

• 业务模式：公司以ODM/OEM模式出口为主，2020年外销占比达90%。
• 收入结构：2020年宠物卫生用品收入占比88%，无纺布收入占比9%。
• 产品使用场景：适用于居家、出行、医院、宠物店等多种场景，满足犬、猫不同生命周期需求。
• 国内自主品牌：公司正在逐步拓展国内市场，但目前仍处于起步阶段。
• 毛利率波动：受原材料价格波动影响较大，但公司具备较强的议价能力。

行业分析

• 市场增长：全球宠物行业整体保持增长，其中宠物卫生用品市场增长潜力较大，尤其在欧美日等发达国家。
• 消费趋势：宠物主消费能力较强，消费升级推动单宠消费额上升。
• 渗透率差异：中国宠物卫生用品市场渗透率低于欧美，未来提升空间较大。
• 渠道集中度高：美国宠物用品市场以连锁卖场和宠物专营渠道为主，电商增速快；日本宠物用品市场亦集中，品牌商和渠道商各有其优势。

核心竞争力

• 产能与效率：公司产能利用率高，产线效率领先，募投项目将大幅提升产能。
• 大客户粘性：公司与Petsmart、沃尔玛、亚马逊等核心渠道商合作紧密，客户切换成本高。
• 供应链优势：公司掌握无纺布产能，有助于稳定供货并控制成本。
• 研发能力：公司拥有55项专利，具备较强的产品研发能力，满足客户需求并提升竞争力。

盈利预测与估值

• 盈利预测：2021-2023年公司净利润复合增速预计为39.4%，主要受益于产能释放和成本回落。
• 估值：基于2022年30倍估值，对应目标价57.6元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

• 行业竞争加剧：随着市场扩大，行业竞争可能加剧。
• 原材料成本波动：无纺布等原材料价格波动可能对毛利率产生影响。
• 国内外疫情反复：可能影响出口及产能释放。
• 产能释放不及预期：募投项目若无法按计划达产，将影响业绩增长。