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【芦哲&张佳炜】7月非农：开始降温——2026年7月美国非农就业数据点评

核心内容

2026年7月美国非农就业数据出现意外转负，新增就业人数为-2.3万，低于市场预期的8万。这一结果并非单一因素导致，而是受到季节性噪音、世界杯脉冲效应消退以及就业趋势走弱的共同影响。与此同时，失业率意外回落至4.1%，但更多是由于劳动力供给的收缩，而非就业需求的强劲回升。

主要观点

1. 非农就业数据转负：7月新增非农就业人数为-2.3万，表明美国就业市场开始降温，结束了此前的回升趋势。
2. 失业率回落原因：失业率的下降主要来自于劳动参与率的下降，而非就业需求的显著改善。
3. 就业结构普遍走弱：从行业角度来看，商品行业和服务业就业均出现降温，尤其是休闲餐旅行业就业减少4万，反映出世界杯相关临时岗位的减少。
4. 数据质量提升：7月非农数据的准确性有所提高，初次问卷反馈率提升至69.7%，为2023年5月以来新高。
5. 市场反应：尽管非农转负，但市场仍未交易衰退，反而对宽货币交易较为克制，认为年底可能有一次加息，但9月加息预期显著降温。
6. 未来展望：随着财政与世界杯带来的短期脉冲逐步退潮，以及金融条件收紧的滞后影响显现，预计2026年第三季度美国经济将阶段性降温。

关键信息

• 非农就业趋势：从3月21.4万的高点连续4个月回落，叠加前值下修和最新值转负，就业趋势下行已较为清晰。
• 就业扩散指数：从53.2%降至51.8%，表明就业市场整体降温。
• 劳动力供给收缩：非季调口径下的外国出生劳动力在6—7月连续大幅下降，可能与美国加强非法移民执法有关。
• 失业者类型变化：重返求职者减少，临时失业者增加，反映出就业市场供需双弱。
• 资产市场反应：黄金、美股、铜价格上涨，美元指数和美债利率走低，显示市场对宽货币的预期增强。
• 加息预期降温：联邦基金期货隐含的9月加息预期从57%回落至44%，全年加息预期从1.35次降至1.15次。
• 未来数据影响：7月CPI、8月CPI和非农年度校准等数据预计将进一步削弱美联储的加息预期，对黄金形成支撑。

就业行业分析

风险提示

1. 特朗普政策变化超预期。
2. 美国经济增长和通胀过热，导致美联储超预期转鹰。
3. 美联储维持高利率水平时间过长，可能引发金融系统流动性危机。

团队介绍

• 芦哲：东吴证券首席经济学家、研究所联席所长，拥有丰富的宏观经济研究经验，曾获多项权威奖项。
• 张佳炜：海外宏观首席，具有8年海外宏观与全球大类资产配置投研经验。
• 韦祎：海外宏观分析师，研究领域覆盖开放宏观经济学和货币政策。
• 王茁：海外政治分析师，专注于美国经济通胀与政治外交研究。
• 刘子博：固收信用、财政分析师，擅长地方政府行为研究。
• 潘京：权益策略分析师，研究方向包括行业轮动与市场风格。
• 占烁：国内宏观分析师，研究领域涵盖经济增长、物价、消费等。
• 李昌萌：中观行业分析师，专注于国内宏观与中观行业研究。

延伸阅读

• 《大国消费》：芦哲博士的专著，深入研究中国消费趋势。
• 《中国增长的新引擎》：芦哲博士的另一部著作，探讨中国增长的新动力。

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