20250924-国金证券-工程机械_降息周期已至_看好全球工程机械需求共振复苏_21页_2mb

工程机械行业专题研究报告总结

核心结论

1. 内外销共振增长主旋律：国内需求逐步回暖，海外高毛利业务支撑利润释放，头部主机厂（徐工、三一重工等）内外销利润空间持续扩大。
2. 需求驱动因素：
   • 国内：挖机更新周期推动长期需求，非土方产品逐步回暖；大基建项目（如雅江水电站、农村公路建设）拉动需求。
   • 海外：北美、欧洲走出下行周期，东南亚、中东等新兴市场维持高景气。
3. 盈利与估值：主机厂存货周转加速、经营性现金流改善，海外收入占比提升带动利润增长。部分公司估值较低（如2026年PE<12X），具备长期配置价值。

主要看点

1. 国内外市场需求分析

• 国内：
  • 土方产品（挖机）内销保持高增长（25年1-8月同比+21.5%），更新需求支撑长期销量。
  • 非土方（起重机、混凝土）7月、8月内销增速显著提升，逐步进入上行周期。
  • 大基建项目（雅江水电站、农村公路）持续提振需求。
• 海外：
  • 北美：需求或已筑底回暖，美联储降息催化市场修复。
  • 欧洲：需求降幅收窄，基建政策与库存消耗支撑行业上行。
  • 东南亚、中东：城镇化、资源开采及政策推动需求维持稳健增长。

2. 公司财务表现

• 收入与利润：
  • 25H1 四大主机厂国内收入增速分化（三一重工21.4%、徐工5.5%），海外收入增速环比略降但高毛利业务贡献利润弹性。
  • 头部主机厂海外毛利率优势明显，海外与国内毛利率差值达7-14个百分点。
• 现金流与存货：
  • 徐工、中联重科经营性现金流同比翻倍增长，存货周转天数同比缩减，现金流效率提升。
  • 降本增效持续推进，国内毛利率较2020年高点仍有5%-10%提升空间。

3. 投资建议

• 推荐公司：徐工机械（000425.SZ）、三一重工（600031.SH）、恒立液压（601100.SH）、中联重科（000157.SZ）、柳工（000528.SZ）。
• 估值时点（截至2025.09.23）：

  股票代码	股票名称	估值（元）	PE（2026E）
  000425.SZ	徐工机械	10.3	11.7
  600031.SH	三一重工	21.6	11.5
  601100.SH	恒立液压	91.8	29.9
  000157.SZ	中联重科	7.8	8.1
  000528.SZ	柳工	10.8	6.5

风险提示

1. 国内需求不及预期风险
2. 海外市场竞争加剧风险
3. 原材料价格波动风险
4. 汇率大幅波动影响海外利润
5. 全球经济不确定性风险