工程机械_降息周期已至_看好全球工程机械需求共振复苏_21页_2mb

机械组：工程机械行业分析总结

核心内容概览

本报告分析了工程机械行业在2025年1-8月的内外销表现，指出全球工程机械需求正处于共振复苏阶段，国内与海外需求同步回暖，带动行业规模增长、利润释放及经营质量提升。

主要观点

• 内外销共振：国内工程机械需求逐步回暖，尤其是土方板块保持增长，非土方板块也开始回暖。海外收入持续增长，成为利润释放的核心环节。
• 更新周期支撑：国内挖掘机更新需求在2025年预计为14.3万台，随着二手机出口消纳存量，更新周期有望持续推动需求增长。
• 大基建托底：多个大型基建项目如雅江水电站、农村公路新改建、新藏铁路等将带动工程机械需求提升。
• 降息周期推动海外需求：欧美市场在降息周期下有望复苏，尤其北美和欧洲地区出现明显改善信号，东南亚等新兴市场需求维持高景气。

关键信息

国内情况

• 收入表现：2025年1-6月，三一重工、柳工、徐工机械、中联重科国内收入增速分别为21.4%、15.7%、5.5%、-11.6%。徐工机械实现三年来首次国内收入正增长。
• 毛利率：2025年1-6月，国内毛利率相对2020年高点仍有5%-10%的提升空间，非土方板块毛利率有望持续上行。
• 经营性现金流：徐工机械和中联重科2025年1-6月经营性现金流实现翻倍增长，行业整体经营质量提升。
• 存货周转：四家主机厂2025年1-6月存货周转天数同比减少，周转效率提升。

海外情况

• 收入表现：2025年1-6月，四家头部主机厂海外收入增速在10%-17%之间，海外收入占比均高于45%。
• 毛利率：海外毛利率远高于国内，2025年1-6月四家主机厂海外与国内毛利率差值分别为9.1%、3.7%、7.3%、13.9%。
• 出口表现：2025年1-8月工程机械出口额达386.0亿美元，同比+11.4%。北美、欧洲（除俄罗斯）6月出口增速为正，显示需求改善。
• 区域展望：北美需求受大选后需求释放及降息推动，欧洲需求在库存消耗和基建政策下进入上行区间，东南亚等新兴市场需求维持高景气。

非土方板块

• 增长信号：7月、8月工程起重机内销增速显著提升，显示非土方板块进入回暖阶段。
• 历史底部：汽车起重机、塔式起重机内销接近历史底部，有望逐步复苏。

大基建项目

• 雅江水电站：总投资1.2万亿元，预计带动3000亿元设备投资。
• 农村公路新改建：30万公里项目实施，持续拉动工程机械需求。
• 其他项目：包括中吉乌铁路、新藏铁路、浙赣粤运河等，均推动工程机械需求中枢上移。

投资建议

• 板块配置：当前多家主机厂对应2026年估值在12倍及以下，建议长周期板块性配置。
• 推荐公司：徐工机械、三一重工、恒立液压、中联重科、柳工。

风险提示

• 国内需求不及预期：可能影响公司业绩。
• 海外市场竞争加剧：可能影响海外业务进展。
• 海外需求不及预期：可能影响整体盈利能力。
• 原材料上涨：可能对成本和利润产生压力。
• 汇率波动：可能影响海外业务利润。

图表摘要

• 图表1：2025年1-6月主机厂国内收入持续向好。
• 图表2：2025年1-6月中联重科混凝土、起重机合计占比超50%。
• 图表3：柳工、三一重工土方收入占比较高。
• 图表4：2025年1-6月头部主机厂海外收入增速在10%-17%。
• 图表5：2025年1-6月头部主机厂海外收入占比均高于45%。
• 图表6：国内外共振推动主机厂归母净利润释放顺畅。
• 图表7：2025年1-6月主机厂扣非归母净利润高增长。
• 图表8：四家主机厂存货周转提速。
• 图表9：四家主机厂经营性现金流净额明显改善。
• 图表10：多数主机厂2025年1-6月国内毛利率仍有提升空间。
• 图表11：四家主机厂海外毛利率明显高于国内。
• 图表12：2025年1-6月四家主机厂海外毛利率保持高位。
• 图表13：2025年1-8月挖机内销保持高增长。
• 图表14：6月-8月国内挖机开工率承压。
• 图表15：更新需求有望支撑国内挖掘机中长期需求。
• 图表16：老旧设备有望加速出清。
• 图表17：二手挖机出口销量持续扩张。
• 图表18：三类工程起重机7月、8月均实现正增长。
• 图表19：汽车起重机内销位于历史底部。
• 图表20：塔式起重机内销位于历史底部。
• 图表21：挖机是每一轮周期的先行产品，后续非土方有望启动。
• 图表22：全球最大水电站项目“雅下水电站”开工。
• 图表23：30万公里农村公路新改建项目实施。
• 图表24：大基建工程发力，持续抬升工程机械内需中枢。
• 图表25：主机厂海外收入持续提升。
• 图表26：主机厂海外收入占比均提升至45%以上。
• 图表27：海外业务持续带动利润释放。
• 图表28：主机厂海外毛利占比均提升至50%以上。
• 图表29：2025年1-8月挖机出口同比+12.8%。
• 图表30：2025年6月-8月装载机出口重回正增长。
• 图表31：7月三类工起出口销量均正增长，8月汽车、随车起重机出口同比下滑。
• 图表32：2025年1-8月工程机械出口额达386.0亿美元。
• 图表33：2025年1-6月对非洲、亚洲、拉美、大洋洲出口保持增长。
• 图表34：6月对北美、欧洲（除俄罗斯）出口增速为正。
• 图表35：海外工程机械需求已下行超2年。
• 图表36：大选压制需求有望陆续释放。
• 图表37：美联储降息有望催化工程机械需求。
• 图表38：2025年卡特彼勒代理商连续两个季度补库。
• 图表39：2025年第二季度卡特零售增速结束5个季度下行。
• 图表40：ABI与卡特彼勒收入呈现正相关性。
• 图表41：7月中日对北美挖机出口额同比+16.9%。
• 图表42：2024年欧洲工程机械需求大幅下滑。
• 图表43：2025年第二季度欧洲工程机械需求降幅大幅收窄。
• 图表44：中国&日本对欧洲挖机出口额连续4个月同比正增长。
• 图表45：降息、基建政策有望拉动欧洲工程机械需求。
• 图表46：东南亚需求连续4个季度正增长。
• 图表47：中&日对东南亚挖机出口从2024年8月开始增长。
• 图表48：东南亚正在经济增长、城市化推进阶段。
• 图表49：铝金属维持高位有望支撑开采需求。
• 图表50：中&日对中东非挖机出口维持高景气。
• 图表51：沙特“2030愿景”将拉动工程机械需求。
• 图表52：2025年5-7月中日对拉美挖机出口维持高增长。
• 图表53：铜金属期货价格维持历史高位水平。
• 图表54：公司估值表（2025年9月23日）。

结论

综合来看，工程机械行业在2025年内外销共振，全球需求共振复苏，特别是北美和欧洲市场出现积极信号，非土方板块逐步回暖，大基建项目持续拉动需求。建议关注徐工机械、三一重工、恒立液压、中联重科、柳工等公司，但需注意国内需求、海外竞争、原材料价格及汇率波动等风险。