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药中茅台，未来成长值得期待

核心内容

漳州片仔癀药业股份有限公司是一家具有悠久历史的中药企业，凭借“绝密配方+天然原料+强大品牌”三大稀缺要素构建了强大的护城河。公司主要业务涵盖中药制造、医药流通、日化及化妆品等，其中片仔癀系列是核心产品，具有显著的市场地位和品牌影响力。

主要观点

• 稀缺性与护城河：片仔癀是国内仅有的两个中药一级保护品种之一，且是唯一配方和工艺被列为国家“双绝密”的产品，具有强大的市场保护。天然麝香等核心原料受国家管制，未来10年供不应求，公司通过自建养麝基地和扩充库存保障原料供应。
• 品牌价值与市场地位：片仔癀连续5年蝉联“肝胆用药第一品牌”，常年位居“中华老字号”品牌第二位，具有深厚的品牌价值和市场认可度。
• 需求强劲与增长潜力：片仔癀在肝病用药、保健和送礼三大领域需求强劲，全国渗透率低，提升空间巨大。预计未来三年，片仔癀系列、日化与化妆品业务将共同推动公司营收和利润增长。
• 盈利预测：预计2020-2022年公司分别实现营收66.73/81.35/99.04亿元，归母净利润16.33/20.56/25.98亿元，EPS为2.71/3.41/4.31元，对应PE分别为96.81/76.88/60.85倍，首次覆盖给予“增持”评级。
• 业务多元化发展：公司持续推进“一核两翼”战略，日化、化妆品业务增长迅速，成为未来增长的重要引擎。此外，医药流通业务作为战略补充，有助于拓展市场和增强渠道掌控力。

关键信息

1. 片仔癀系列

• 核心地位：片仔癀系列贡献了公司近96%的医药工业收入，是公司主要利润来源。
• 需求增长：片仔癀在肝病用药市场占有率稳居第一，且在保健和送礼领域具有显著优势。
• 未来增长逻辑：未来2年出厂价仍有10%-20%上提空间，同时随着消费升级和渠道拓展，销量有望稳步增长。

2. 日化与化妆品业务

• 高增长：2012-2019年日化与化妆品业务CAGR达34.68%，远超公司整体收入增速。
• 产品线丰富：公司拥有“3+3+1”产品线，覆盖高端护肤、大众护肤及特殊护理产品，满足多样化需求。
• 品牌优势：凭借强大的品牌影响力和体验馆渠道推广，日化与化妆品业务持续放量，其中牙膏业务已步入收获期，有望成为大单品。

3. 医药流通业务

• 重要补充：医药流通业务是公司拓展市场和增强渠道掌控的重要手段。
• 发展趋势：公司通过设立子公司，实现福建省内配送网络全覆盖，未来有望进一步扩展至全国市场。

4. 财务表现

• 盈利能力强：公司毛利率和净利率均处于行业较高水平，2015-2019年平均毛利率45%，净利率23%。
• ROE领先：2015-2019年公司平均ROE达20.25%，远高于可比公司。
• 现金流充裕：公司经营活动现金流占营收比例稳定，货币资金充足，显示较强的财务稳健性。

5. 市场空间

• 肝病用药市场：预计2020年肝病用药市场规模将达830.8亿元，片仔癀在城市零售药店终端中成药肝炎用药市场占有率达42%，稳居第一。
• 保健品市场：预计未来5年保健品市场规模将保持增长，片仔癀在保健领域的疗效和安全性得到验证，未来有望进一步拓展市场。
• 健康礼品市场：健康礼品市场规模持续扩大，片仔癀凭借高端定位和标准化产品，有望成为健康礼品市场的主流选择。

风险提示

• 片仔癀系列提价可能影响终端销量；
• 宏观环境变化可能导致终端动销低于预期；
• 体验馆渠道拓展可能低于预期；
• 日化、化妆品业务增长可能低于预期。

未来展望

公司凭借稀缺资源、强大品牌和多元化业务布局，有望在未来实现量价齐升，业绩持续增长。随着消费升级和健康意识提升，片仔癀在肝病用药、保健及健康礼品三大领域均具备显著增长潜力，未来发展值得期待。