2019年海外宏观策略报告_紧握黄昏中的手表_26页-2mb

2019年海外宏观策略报告总结

核心内容

2019年被视为全球市场“黄昏”的阶段，经济增长与流动性拐点将加剧市场波动性。各国财政缓冲空间不足，资产价格面临重估压力。美国利率曲线作为全球资产定价的核心锚，将成为观测市场变化的关键工具。报告指出，美债利率曲线倒挂是经济衰退的前瞻信号，预计将在2019年第二季度出现。

主要观点

一、2019年全球市场“黄昏中的手表”

• 美债利率曲线是全球资产定价的核心锚：美债利率曲线的变化是追踪货币政策、资产价格和经济数据拐点的重要指标。
• 美债利率曲线或在2019年Q2倒挂：利率曲线倒挂将预示加息周期结束、美股回调以及经济衰退的到来。
• 美债曲线倒挂的历史规律：利率曲线倒挂平均领先货币政策拐点4.3个月，美股拐点7个月，经济衰退13.2个月。

二、五大拐点轮廓逐渐清晰

（一）经济走势拐点：同步复苏 → 增长分化

• 美国：经济复苏拐点渐近，下行风险大于上行，前期刺激政策效果减弱，加息负面影响显现，房地产进入下行周期。
• 欧元区：增长放缓，动能“跛足”，净出口贡献下降，仅靠内需支撑，私人投资动能较强。
• 日本：经济减速，内需不足，消费税提升抑制消费，固定投资周期放缓，全球贸易环境恶化影响出口。
• 新兴市场：呈现“三分化”趋势，增长分化、风险分化、资产定价分化。

（二）全球贸易拐点：高增长 → 中速换挡

• 全球贸易增速或将逐渐向经济增速靠拢，预计2019年贸易增速为3.7%，与IMF预测的GDP增速一致。
• 贸易争端和需求走弱共振下，全球贸易有降温趋势，贸易先行指标显示这一趋势。

（三）流动性拐点：价紧量松 → 量价双缩

• 全球流动性进入量价双紧局面，主要央行资产购买规模出现净收缩，2018年底将首次出现危机以来的净收缩。
• 美国缩表量大于欧日QE量，全球资产总负债端出现绝对收缩。

（四）资产重估拐点：接近本轮大类资产估值周期尾声

• 美股：涨幅远高于经济基本面，期限溢价逼近，ERP（股票风险溢价）已低，股债跷跷板效应显现，美股面临调整压力。
• 美债：十年期国债收益率冲高乏力，面临回调，空头持仓处于危机以来高位。
• 信用市场：信用利差扩大，垃圾债违约率上升，反映经济周期临近拐点。
• 原油：供需基本面不支持大幅上涨，预计在65-75中枢震荡。
• 黄金：等待行情开启信号，当前不具备明显上涨条件。

（五）汇率逻辑拐点：上行定价 → 下行定价

• 美元：支撑动能不足，面临定价中枢下移，美元指数阻力位明显。
• 人民币：预计在6.5-7.3区间震荡，美元拐点与国内经济下行时间点关系密切。

关键信息

• 美债利率曲线倒挂：是判断经济衰退的重要信号，预计2019年Q2前后出现。
• 全球增长分化：主要经济体增速或已触顶，新兴市场增长分化加剧。
• 全球流动性紧缩：2018年底主要央行资产购买规模将首次出现净收缩。
• 资产价格重估：在经济增长、流动性紧缩和财政空间不足的背景下，资产价格重估压力显现。
• 汇率波动逻辑转变：2019年汇率波动由“上行定价”转向“下行定价”，经济数据不及预期将触发贬值。

大类资产配置策略：Half Full Half Empty

• 灵活配置：根据美债利率曲线的变化调整资产配置，倒挂前可博取风险资产收益，倒挂或震荡时以灵活配置、控制回撤为主，倒挂幅度加大时转为绝对避险。
• 关注信号：等待美股转熊、期限溢价收窄、美元大跌等信号，以判断黄金行情是否开启。

风险提示

• 地缘政治风险：如中美摩擦扩散、欧洲政局动荡等。
• 外部冲击：如新兴市场发生大规模危机、油价急剧上涨等。
• 金融环境收紧：全球债务增长快于经济增长，金融体系风险上升。
• 杠杆融资风险：BBB级借款人的集中度上升，利率上升可能导致违约率上升。
• 贸易保护主义回潮：对全球贸易和经济带来不确定性。

图表与数据

• 图表3：美债期限利差预示货币政策、美股和经济拐点。
• 图表6：美债利率曲线倒挂成功预测了1976年以来的所有经济衰退。
• 图表14：IMF四种情景下测算关税政策对全球经济的影响。
• 图表16：费城资本支出预期领先私人设备投资半年左右。
• 图表23：2018上半年欧元区增速放缓主因净出口贡献下降。
• 图表32：美股涨幅远高于经济基本面变化，显示估值泡沫。

团队介绍

• 张瑜：宏观经济研究主管，中国人民大学硕士，曾任民生证券投资决策委员会委员。
• 齐雯：高级研究员，牛津大学硕士。
• 王丹：研究员，南开大学硕士。
• 杨轶婷：研究员，香港大学硕士。

总结

2019年全球经济进入“黄昏”阶段，五大拐点逐渐显现，包括经济走势分化、贸易增速放缓、流动性紧缩、资产估值周期接近尾声和汇率逻辑转变。美国利率曲线作为核心观测指标，将成为资产配置和市场预测的关键工具。报告建议投资者根据利率曲线变化灵活配置资产，关注美股、美债、信用利差、原油和黄金的走势变化，同时警惕地缘政治、贸易摩擦、财政风险和金融环境收紧等潜在风险。