20130729-第一创业-以对冲交易迎接2014年投资窗口_19页_319kb

航空机场行业深度报告总结

核心内容

航空机场行业作为强周期性行业，其股价表现与宏观经济和行业供需关系紧密相关。本报告指出，自2011年起，航空业进入供大于求阶段，行业整体表现低迷，三大航（国航、南航、东航）股价持续走低，并进入AH股折价区间。报告建议投资者在2014年航空业景气恢复前，采用国航与南航的对冲交易策略，以规避经济周期和行业低谷的影响。

主要观点

1. 行业周期性特征显著

• 强周期属性：航空业对经济周期的敏感性高于其他行业，尤其在金融危机期间，对GDP增长的贡献为负。
• 供需变化影响盈利：2011年之前，行业处于供小于求阶段，需求增速高于供给增速；2011年之后，供需关系逆转，供给增速超过需求，导致行业盈利能力下降。

2. 2013年暑期外热内冷

• 外线运力增加：北美航线运力大幅增长，国航、南航、东航分别增长39.05%、47.96%、38.10%，显示各航企在热门市场加大投入。
• 内线需求低迷：公商务和旅游需求持续走低，内线两舱客座率和旅客量增速均不及预期。
• 人民币贬值影响：2013年下半年人民币进入贬值通道，对航空公司的汇兑损益产生负面影响。

3. 2014年投资窗口有望打开

• 供需缺口收窄：预计2014年供需剪刀差将收窄，航空股投资机会可能出现在2014年二季度。
• 行业增速放缓：根据“十二五”规划，未来五年中国民航旅客年均增速预计在10-11%之间，低于“十一五”时期的14.1%。

4. 国航与南航对冲策略

• 航线结构差异：国航以国际线和商务线为主，南航以旅游线和内线为主，两者股价差异反映投资与消费增速的差异。
• 对冲交易策略：将季度固定投资完成额增速与城镇人均消费支出增速的差作为自变量，滞后7-9个月的国航与南航股价均价差作为因变量，二者存在强正相关关系，适合在行业景气恢复前进行对冲交易。

关键信息

• 行业数据：

  • 上市公司家数：9家
  • 总市值：1,734.27亿元
  • 流通A股市值：1,167.05亿元

• 供需分析：

  • 供给端：2013-14年运力增速预计为12%
  • 需求端：2011年起增速放缓，预计未来五年年均增长10-11%

• 航线调整趋势：

  • 三大航将运力集中至优势市场，如国航在西欧、东航在亚太、南航在日本。
  • 高铁冲击导致航距拉长，单位收入下降，影响航企盈利能力。

• 汇率影响：

  • 人民币在2013年下半年进入贬值通道，对航空股的汇兑损益产生压力。
  • 预计2014年人民币贬值压力将有所缓解。

• 投资建议：

  • 短期内航空业无明显投资机会，需等待景气恢复。
  • 推荐采用国航与南航的对冲交易策略，赚取纯阿尔法收益。
  • 投资评级为“推荐”，行业指数有望跑赢基准指数。

风险提示

• 经济大幅滑坡：可能导致航空需求进一步下滑。
• 油价飙升：增加航企成本，影响盈利。
• 人民币持续贬值：可能对航空公司的汇兑损益产生持续负面影响。

附录：对冲交易策略分析

• 国航与南航价差与经济周期相关性高：在投资周期波动较大时，滞后7-9个月的价差与投资与消费增速差高度相关。
• 东航作为基准：东航航线结构相对均衡，适合作为比较基准。
• 策略适用性：
  • 长期：若中国经济转向消费驱动，建议买入南航、卖出国航。
  • 短期：若仍以投资驱动为主，建议空南航、多国航。

总结

航空机场行业在2011年后进入供大于求阶段，整体表现疲软。短期内，受人民币贬值、需求低迷等因素影响，航空业业绩难以反转。2014年供需缺口有望收窄，投资机会或在二季度出现。建议投资者采用国航与南航的对冲交易策略，以应对经济周期和行业低谷带来的不确定性。